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EEUU: Mercados
Septiembre 13 de 2012
Reserva Federal anuncia QE3, tasa de interés estable en 0.25% hasta
mediados de 2015.

La Reserva Federal (Fed) actuó de manera contundente al anunciar la adopción de varias estrategias
para seguir estimulando el desempeño de la economía y en particular el del mercado laboral. De un
lado, la esperada flexibilización cuantitativa o QE por sus siglas en inglés fue confirmada en su
tercera versión, mientras que el lenguaje del comunicado fue ajustado, no solo para incorporar el
compromiso de una tasa de interés baja hasta mediados de 2015, sino también para ratificar la
preocupación de la entidad por la situación del mercado laboral y la posibilidad de mayor acción si no
se observan mejoras “sustanciales”. De igual forma, como es habitual cada dos reuniones, la Fed
publicó sus proyecciones actualizadas, extendiéndolas ahora hasta el año 2015.

En balance Investigaciones Económicas considera que los anuncios son favorables para los mercado
y la economía, pues se suman a las compras de bonos soberanos anunciadas por el Banco Central
Europeo la semana pasada (aunque en ese caso son esterilizadas). Con este accionar, es probable
que el dólar se mantenga debilitado frente a la mayoría de monedas del mundo desde el punto de
vista más estructural, sin desconocer que los episodios de aversión al riesgo podrían darle ganancias
temporales a la moneda norteamericana. Los commodities y acciones probablemente se beneficien,
en la medida en que el panorama económico mejore al tiempo que el estímulo monetario impacta
favorablemente a la economía. Los mercados de renta fija también tendrán un escenario positivo,
pues las bajas tasas de interés en dólares garantizan el atractivo de estos activos.

A continuación se detallan las medidas adoptadas por la Fed y lo que se espera de las mismas.

Flexibilización cuantitativa (QE): La Fed anunció la compra de titularizaciones hipotecarias o
Mortgage Backed Securities (MBS) en montos de USD40 mil millones (MM) mensuales, sin
comprometerse con una fecha puntual de finalización del programa (como si había sido el caso de los
episodios de QE pasados). Al ser compras no esterilizadas de bonos, el accionar de la Fed es lo que
se denomina flexibilización cuantitativa, o simplemente la expansión de la oferta monetaria. Cabe
recordar que en noviembre de 2008 la Fed decretó la primera ronda de QE, la cual fue expandida en
marzo de 2009, con lo cual se alcanzó un monto de USD1,750 MM de oferta adicional de liquidez en
cuestión de poco más de año y medio. En noviembre de 2010 se comenzó una nueva ronda de
estímulo por USD600 MM en aproximadamente siete meses (Tabla 1).

Las compras de MBS se mantendrán mientras el panorama del mercado laboral no mejore
“sustancialmente”, lo cual sugiere que podrían ser años de expansión monetaria por este medio. Es
más, la Fed menciona que en caso de no presentarse la mejora “sustancial” del mercado laboral, la
entidad comprará más MBS y/o hará compras adicionales de activos y utilizará las herramientas a su
disposición. Con esto, es evidente que la compra de USD40 MM es un punto de partida para la
expansión de liquidez más que un destino y seguramente las compras serán incrementadas.
Tabla 1. Programas de flexibilización cuantitativa (USD MM)
Compra
MBS
QE1-I
QE1-II (ampliación) MBS
Bonos Agencias*
Tesoros LP
Total
Tesoros
QE2
MBS
QE3
Inicio
nov-08
mar-09
mar-09
mar-09
Fin
mar-09
mar-10
mar-10
mar-10
nov-10
sep-12
jun-11
?
Total
600
1,250
200
300
1,750
600
?
Mensual
149
103
16
25
144
85
40
Fuente: Reserva Federal. Cálculos y elaboración Investigaciones Económicas Banco de Bogotá. * Freddie Mac, Fannie Mae, Ginnie
Mae.
INVESTIGACIONES ECONÓMICAS
1

Cambio en el lenguaje, tasa de interés en 0.25% hasta mediados de 2015: La Fed modificó su
compromiso de tasa de interés, posponiendo el primer incremento hasta mediados de 2015, mientras
que en agosto el comunicado planteaba la fecha de finales de 2014. Ya en el pasado el horizonte de
tiempo en el que la Fed se comprometía a no aumentar la tasa de interés se había extendido. Entre
marzo de 2009 y junio de 2011 la entidad utilizó la frase que sugería que las condiciones
económicas garantizarían las excepcionalmente bajas tasas de interés por un periodo de tiempo
prolongado. A partir de agosto de 2011 el lenguaje fue mucho más puntual al señalar que las tasas
de interés permanecerían en niveles excepcionalmente bajos hasta mediados de 2013.
Posteriormente en enero de 2012 este lenguaje fue modificado para indicar que las tasas
permanecerían bajas hasta finales de 2014.

Además, la Fed dejó claro que comprará más MBS u otros activos y utilizará las herramientas a su
disposición mientras sea necesario para lograr que el desempleo mejore de forma “sustancial”. La
entidad agregó también que la política monetaria acomodaticia continuará aún después de que se
evidencie un fortalecimiento de la economía, de tal forma que la misma soporte dicha mejora. Con
esto, queda bastante claro que la Fed dará un estímulo monetario importante, y que, como se
mencionó anteriormente, las compras anunciadas son un punto de partida.

Proyecciones económicas: Como es habitual cada dos reuniones, la Fed publicó sus proyecciones
económicas, ampliando en este caso las mismas hasta 2015 (Tabla 2). En general las proyecciones
fueron revisadas al alza, aunque es evidente que en materia de crecimiento las estimaciones de 2014
y 2015 lucen algo optimistas. Aun así, la Fed percibe que el crecimiento será insuficiente para reducir
el desempleo de manera sustancial, pues en 2015 éste sigue estando por encima del nivel de largo
plazo. Vale la pena aclarar que las expectativas de largo plazo de la Fed pueden considerarse como
el nivel considerado de equilibrio para la economía, y es así donde la Fed quisiera llevar las variables.

Teniendo en cuenta lo anterior, el desempleo no alcanzaría un nivel “deseable” antes de 2015, razón
por la cual es evidente el cambio de lenguaje del comunicado. Recordando que la Fed tiene mandato
dual, baja inflación y bajo desempleo, con el escenario económico planteado lo más probable es que
la tasa de interés siga en niveles bajos y además se mantenga el estímulo monetario. Si la Fed
cumple con su compromiso de estimular la economía a través de QE, bien podría tomarle hasta dos o
tres años de compras de MBS, o incluso otros activos, que al ritmo propuesto llegarían a
aproximadamente USD1,000-USD1,500 MM. Bajo esta óptica, el QE3 no luce tan tímido como a
primera vista.
Tabla 2. Programas de flexibilización cuantitativa (USD MM)
Tendencia central
Variable
PIB (var.% anual)
previo (septiembre 2012)
Tasa de desempleo (%)
previo (septiembre 2012)
Inflación PCE (%)
previo (septiembre 2012)
2012
2013
2014
1.7 - 2.0
2.5 - 3.0
3.0 - 3.8
1.9 -
2.2 -
3.0 -
2.4
2.8
3.5
8.0 - 8.2
7.6 - 7.9
6.7 - 7.3
8.0 -
7.5 -
7.0 -
8.2
8.0
1.6 - 2.0
1.8 - 2.0
1.2 -
1.5 -
1.6 -
2.0
6.0 - 6.8
7.7
1.7 - 1.8
1.7
Punto medio
Largo
2012 2013 2014 2015 plazo
3.0 - 3.8 1.9 2.8 3.4 3.4 2.3-2.5
2015
2.0
1.8 - 2.0
2.2
2.5
3.3
8.1
7.8
7.0
8.1
7.8
7.4
1.8
1.8
1.9
1.5
1.8
1.8
2.3-2.5
6.4
5.2-6.0
5.2-6.0
1.9
2.0
2.0
Fuente: Reserva Federal. Cálculos y elaboración Investigaciones Económicas Banco de Bogotá.

Para finalizar, Bernanke aclaró en la ronda de preguntas y respuestas que la política monetaria no es
una panacea, y que las herramientas a disposición de la Fed quizá no son suficientes para reducir el
desempleo de forma acelerada. Con esto, el funcionario llama la atención sobre la necesidad de
políticas económicas adicionales y quizá también sobre el riesgo que puede significar para la
economía el “abismo fiscal” de 2013. Como bien lo estimó la Oficina de Presupuesto del Congreso,
en caso de que los subsidios económicos y exenciones tributarias se venzan a principios del próximo
año, es inequívoco que la economía sufriría una fuerte desaceleración e incluso una recesión, con un
consecuente incremento en el desempleo.
INVESTIGACIONES ECONÓMICAS
2

El mercado en principio recibió con escepticismo el anuncio, pues en términos relativos las compras
lucen menos ambiciosas que en las rondas de estímulo pasadas (QE1 y QE2), pero el hecho de que
no exista una fecha definida para su finalización, sino más bien una condicionalidad al desempeño de
la economía, garantizan un estímulo monetario prolongado. Precisamente, B. Bernanke, el
Presidente de la Fed, en la sesión de preguntas y respuestas posterior al comunicado de política
monetaria, enfatizó en la condicionalidad del programa, reiterando que acciones adicionales serán
adoptadas para dar soporte a la economía si ésta no presenta un buen comportamiento. En neto, los
mercados reaccionaron positivamente, con valorizaciones generalizadas a través de los mercados.

A continuación encontraran el comparativo de los comunicados de la Fed de las reuniones de
septiembre y agosto elaborado por Bloomberg.
Este documento ha sido realizado por los analistas del área de Investigaciones Económicas de la División de Internacional y Tesorería de Banco de
Bogotá. La información contenida en el mismo está basada en fuentes consideradas confiables con respecto al comportamiento de la economía y de
los mercados financieros. Sin embargo, su precisión no está garantizada y no constituye propuesta o recomendación alguna por parte de Banco de
Bogotá para la negociación de sus productos y servicios. De igual forma, las opiniones expresadas no reflejan la opinión de Banco de Bogotá, por lo
cual la entidad no se hace responsable de interpretaciones o de distorsiones que del presente informe hagan terceras personas. El uso de la
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3810500 Opción 3 / Productos 3320032 Ext. 3385
INVESTIGACIONES ECONÓMICAS
3
FOMC STATEMENTS: SIDE-BY-SIDE
Sept. 13
August 1
Information received since the Federal Open
Market Committee met in August suggests that
economic activity has continued to expand at a
moderate pace in recent months. Growth in employment
has been slow, and the unemployment rate remains
elevated. Household spending has continued to
advance, but growth in business fixed investment
appears to have slowed. The housing sector has shown
some further signs of improvement, albeit from a
depressed level. Inflation has been subdued,
although the prices of some key commodities have
increased recently. Longer-term inflation
expectations have remained stable.
Consistent with its statutory mandate, the
Committee seeks to foster maximum employment and
price stability. The Committee is concerned that,
without further policy accommodation, economic
growth might not be strong enough to generate
sustained improvement in labor market conditions.
Furthermore, strains in global financial markets
continue to pose significant downside risks to the
economic outlook. The Committee also anticipates
that inflation over the medium term likely would run
at or below its 2 percent objective.
To support a stronger economic recovery and to
help ensure that inflation, over time, is at the
rate most consistent with its dual mandate, the
Committee agreed today to increase policy
accommodation by purchasing additional agency
mortgage-backed securities at a pace of $40 billion
per month. The Committee also will continue through
the end of the year its program to extend the
average maturity of its holdings of securities as
announced in June, and it is maintaining its
existing policy of reinvesting principal payments
from its holdings of agency debt and agency
mortgage-backed securities in agency mortgage-backed
securities. These actions, which together will
increase the Committee's holdings of longer-term
securities by about $85 billion each month through
the end of the year, should put downward pressure on
longer-term interest rates, support mortgage
markets, and help to make broader financial
conditions more accommodative.
The Committee will closely monitor incoming
information on economic and financial developments
in coming months. If the outlook for the labor
market does not improve substantially, the Committee
will continue its purchases of agency mortgagebacked securities, undertake additional asset
purchases, and employ its other policy tools as
appropriate until such improvement is achieved in a
context of price stability. In determining the size,
pace, and composition of its asset purchases, the
Committee will, as always, take appropriate account
of the likely efficacy and costs of such purchases.
To support continued progress toward maximum
employment and price stability, the Committee
expects that a highly accommodative stance of
monetary policy will remain appropriate for a
considerable time after the economic recovery
strengthens. In particular, the Committee also
decided today to keep the target range for the
federal funds rate at 0 to 1/4 percent and currently
anticipates that exceptionally low levels for the
federal funds rate are likely to be warranted at
least through mid-2015.
Voting for the FOMC monetary policy action
were: Ben S. Bernanke, Chairman; William C. Dudley,
Vice Chairman; Elizabeth A. Duke; Dennis P.
Lockhart; Sandra Pianalto; Jerome H. Powell; Sarah
Bloom Raskin; Jeremy C. Stein; Daniel K. Tarullo;
John C. Williams; and Janet L. Yellen. Voting
against the action was Jeffrey M. Lacker, who
opposed additional asset purchases and preferred to
omit the description of the time period over which
exceptionally low levels for the federal funds rate
are likely to be warranted.
Information received since the Federal
Open Market Committee met in June suggests
that economic activity decelerated somewhat
over the first half of this year. Growth in
employment has been slow in recent months, and
the unemployment rate remains elevated.
Business fixed investment has continued to
advance. Household spending has been rising at
a somewhat slower pace than earlier in the
year. Despite some further signs of
improvement, the housing sector remains
depressed. Inflation has declined since
earlier this year, mainly reflecting lower
prices of crude oil and gasoline, and longerterm inflation expectations have remained
stable.
Consistent with its statutory mandate,
the Committee seeks to foster maximum
employment and price stability. The Committee
expects economic growth to remain moderate
over coming quarters and then to pick up very
gradually. Consequently, the Committee
anticipates that the unemployment rate will
decline only slowly toward levels that it
judges to be consistent with its dual mandate.
Furthermore, strains in global financial
markets continue to pose significant downside
risks to the economic outlook. The Committee
anticipates that inflation over the medium
term will run at or below the rate that it
judges most consistent with its dual mandate.
To support a stronger economic recovery
and to help ensure that inflation, over time,
is at the rate most consistent with its dual
mandate, the Committee expects to maintain a
highly accommodative stance for monetary
policy. In particular, the Committee decided
today to keep the target range for the federal
funds rate at 0 to 1/4 percent and currently
anticipates that economic conditions -including low rates of resource utilization
and a subdued outlook for inflation over the
medium run -- are likely to warrant
exceptionally low levels for the federal funds
rate at least through late 2014.
The Committee also decided to continue
through the end of the year its program to
extend the average maturity of its holdings of
securities as announced in June, and it is
maintaining its existing policy of reinvesting
principal payments from its holdings of agency
debt and agency mortgage-backed securities in
agency mortgage-backed securities. The
Committee will closely monitor incoming
information on economic and financial
developments and will provide additional
accommodation as needed to promote a stronger
economic recovery and sustained improvement in
labor market conditions in a context of price
stability.
Voting for the FOMC monetary policy
action were: Ben S. Bernanke, Chairman;
William C. Dudley, Vice Chairman; Elizabeth A.
Duke; Dennis P. Lockhart; Sandra Pianalto;
Jerome H. Powell; Sarah Bloom Raskin; Jeremy
C. Stein; Daniel K. Tarullo; John C. Williams;
and Janet L. Yellen. Voting against the action
was Jeffrey M. Lacker, who preferred to omit
the description of the time period over which
economic conditions are likely to warrant an
exceptionally low level of the federal funds
rate.