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obd en el Premios Nobel Economía Eduardo Loria y Nora Martínez* No basta el entendimiento, debemos tener solidaridad... No se trata sólo de producir un juego intelectualmente divertido para los relativamente pocos que han tenido lafortujia de participar en este Juego... No puedo ser felis sí rio puedo creer que los resultados de nuestros esfiierzos podrán utilizarse'en alguna forma para el mejoramiento del destino del hombre. RagnarFrisch Premió Nobel de Economía en 1969 Introducción Durante los últimos meses de cada año se otorgan los Premios Nobel a los académicos que durante los años precedentes destacaron por la trascendencia humanística de sus trabajos científicos. En 1997, el Nobel de Economía se otor gó a dos norteamericanos por sus aportes sobre los mercados financieros, par ticularmente por el desarrollo de los productos derivados. Curiosamente, se^ manas antes se precipitó una nueva crisis financiera internacional con origen en el sudeste asiático, con fuertes repercusiones en tasas de interés, tipos de cambio y producción en muchas economías de diferentes latitudes. Estos dos acontecimientos de interés mundial ocurren en un contexto sui generis, en donde predomina el enfoque financiero en la ciencia económica orientado hacia la búsqueda de desarrollos teóricos y técnicos que permitan la operación eficiente a partir de la obtención de las ganancias máximas en los mercados financieros. En este contexto, es notable que el desarrollo vertiginoso y cada vez más interdependienté de los mercados financieros a nivel mundial y su divorcio con la economía real adquiere las mayores proporciones. Este ensayo tiene por objetivo central presentar una semblanza de la historia reciente de los Premios Nobel en Economía, resaltando que se ha dado un claro sesgo afavor de la economiafinanciera. Asimismo, nos interesa destacar algu nos datos importantes de los mercados de derivados a nivel mundial y de la economía mexicana. í. Los premios Nobel y la economía financiera En mayo de 1958 se instituyó el Premio Nobel en la Ciencia Económica, para premiar a quienes hubieran realizado contribuciones valiosas, a partir de la ori ginalidad del trabajo científico, así como por la importancia y el impacto en la disciplina y en la sociedad. Las contribuciones premiadas desde 1969 comprenden distintos campos de la ciencia económica, aunque en los últinios años parecen prevalecer, no sin controversia, aquellos enfoques que se orientan claramente por la perspectiva del mercado o que se interesan por los análisis monetarios y financieros, des plazando a aquellas áreas de la economía preocupadas por comprender el pro blema del desarrollo económico y de las heterogeneidades entre los países. *£d¿torde CIENCIA ergo sumy Facultadde Economía, UNAM. Correo electrónico: eloria@xatepecuaemex.mx y nmtz@servíáor.unam.mx. Agradecemos los comentarios de César Castro. XXVll Economía La dirección hacia la que apunta el quehacer teórico y práctico en la ciencia económica en los últimos años responde a preocupaciones muy poco humanísticas, a diferencia de las que caracterizaron a los enfoques clásicos y poskeynesianos de la posguerra (véase artículo de Cassidy de este dossier). En los países en desarrollo la generalización a nivel de instituciones educati vas y de las diversas instancias de decisión de este enfoque, ocurre con mayor intensidad que en los países desarrollados. Esto ha quedado plasmado con el establecimiento del Consenso de Washington a fines de la década anterior, que no sólo ha sido respaldado, sino aún más, difundido e impulsado por el gobierno norteamericano y por organismos financieros internacionales asentados en la capital norteamericana, tales como el Fondo Monetario Internacional y el Ban co Mundial. El Consenso plantea que la manera en que los países pobres deja rán de serlo será en la medida que con la mayor rapidez, amplitud y eficiencia eduquen a su población, liberen todos sus mercados y se abran al exterior en términos comerciales y financieros. El cambio social y económico vendrá por añadidura, y sólo es cuestión de tiempo. En este contexto, el problema central del desarrollo -asi como el área de la cien cia económica que se aboca a él- pierden sentido y razón de ser. Ahora la pre ocupación de la teoría neoclásica en estos temas se circunscribe al de la con vergencia, que se refiere a proponer recomendaciones generales de política para atender el problema de la disparidad de tasas de crecimiento del producto por habitante entre las economías atrasadas y las desarrolladas, cuya solución se encuentra admirablemente en la apKcación irrestrícta de las medidas del Con senso de Washin0on. Desde mediados de la década de los setenta son cada vez más los premios Nobel en Economía otorgados a economistas que se han ocupado de aspectos monetarios y financieros, aunque en estos temas hay matices, perspectivas y orientaciones que pueden ser muy divergentes. Es conveniente recordar que por la estructura natural de los mercados finan cieros es sólo una minoría de la población mundial la que puede acceder a los instrumentos de inversión, por lo que sus preocupaciones si bien se refieren a enormes magnitudes de riqueza, no tienen que ver con el bienestar de una masa cada vez mayor de habitantes del planeta, incluso de los países del pri mer mundo, en donde la pobreza ha crecido a niveles alarmantes en las dos últimas décadas. Efectivamente, a partir de principios de los años setenta las economías desa rrolladas comenzaron a perder dinamismo en sus principales variables macroeconómicas y en sus variables de bienestar. En Estados Unidos, por ejem plo, se ha observado una gran reducción de los ingresos de los trab^'adores, sobre todo de los menos calificados, que derivó en que los salarios medios rea les manufactureros en 1993 fueran equivalentes al nivel que tuvieron en 1965. Ello, lógicamente se ha traducido también en fuerte dispersión salarial y, final mente, en concentración del ingreso, de suerte que a principios de los años setenta el 5% de los hogares de ingreso más alto recibía 10 veces más ingreso que los hogares que ocupaban el 5% menor. Actualmente esa proporción ha pasado a 15 veces. Tendencias similares -aunque quizás no en tales dimensio nes- se han observado en Inglaterrayaün en países como Suecia, otrora mode lo de desarrollo social (Loria, 1998).' Milton Friedman de la Universidad de Chicago fue premiado en 1976 "por sus logros en los campos del análisis del consumo, la historia y la teoría monetaria y por su demostración de la poHtica de estabüización". Es considerado un gran representante de la escuela de economía monetaria de Chicago, que enfatizala importancia del dinero como un instrumento central de la política guberna mental y determinante de la inflación y de los ciclos de negocios (The Optimum Quantity ofMoney and Other Essays)- (The Nobel Prize Internet Archive, 1997). 1. Sobre este particular véase. Organización Intemaclonal del Trabajo (199G). James Tobin de la Universidad de Yale fue premiado en 1981 "por su análisis de los mercados financieros y su relación con las decisiones de gasto, empleo, producción y precios". Por la orientación de sus trabajos, podemos decir que constituye la contraparte teórica de Friedman. Partidario de la "nueva econo mía" de Keynes, desarrolló un modelo teórico para explicar la forma en que las Economía variables monetarias son determinadas, estableciendo una dependencia entre la demanda de dinero y la tasa de interés {ibid.). Franco Modigliani, del Massachusetts Institute of Technology (MIT), y autor principal de la "hipótesis del ciclo de vida" (1954), obtuvo el Nobel en 1985, "por sus análisis pioneros del ahorro y los mercados financieros". Su contribución teórica permite explicar cómo los patrones individuales de ahorro, la riqueza y los mercados de capital influyen en el curso general de una economía. El lema por el que es conocido es: "ahórralo cuando lo necesites menos, ténlo cuando lo necesites más" (ibz'd.). Junto con Merton Miller (Nobel en 1990), Modigliani desarrolló parte de su trab^o en el área de las finanzas corporativas. Los principales postulados teó ricos de ambos se encuentran en los artículos escritos conjuntamente: "The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment" (1958) y "Dividend PoHcy, Growth and the Valuation of Shares" (1961). En este último sirticulo se vislumbra por primera vez la "hipótesis de los mercados eficientes", que plantea que la información sobre el futuro se incorpora de manera rápida en el precio de mercado de los valores (ibid.). Harry M. Markowitz de la Universidad de Nueva York, Merton H. Miller de la Universidad de Chicago y William F. Sharpe de la Universidad de Stanford ob tuvieron el Nobel en 1990, "por su trabajo pionero en la teoría de la economía financiera". Son fundadores de las finanzas corporativas modernas, es decir, aquellas que tienen que ver con la evaluación del riesgo y de la recompensa de una inversión, y el cálculo del costo del capital y de la tasa de ganancia entre diferentes instrumentos financieros (ibid.). Markowitz se formó en la escuela de Tobin de la diversificación del riesgo a través de portafolios balanceados (carteras) de inversión, y desarrolló la teoría de la elección de cartera. Esta teoría establece que una cartera diversificada será óptima en la medida en que combine activos de tal manera que se maximice la ganancia y se minimice el riesgo (ibid.). Miller, por su parte, trab^ó conjuntamente con Modigliani y es reconocido por su trab^o sobre los efectos de la estructura de capital de las empresas y el dividendo sobre el precio del mercado. Para algunos, los teoremas de Modigliani y Miller sugieren una dicotomía entre las finanzas y la economía real, donde el crecimiento de las corporaciones y las decisiones de inversión están regidas totalmente por variables "reales", tales como la productividad, la demanda, la producción, el progreso técnico, etc., mientras que las finanzas únicamente facilitan esas decisiones (Singh y Hamíd, 1992). Por otro lado, Sharpe al igual que Markowitz, contribuyó teóricamente en la cuantificación del riesgo y la ganancia correlacionándola con diferentes inver siones en busca de una cartera óptima. Sharpe es autor del Modelo de Valora ción de los Activos de Capital (CAPM, por sus siglas en inglés), del cual se derivó el desarrollo de un coeficiente "beta", que mide el riesgo y volatilidad relativa de una acción particular considerando el comportamiento del mercado accionario en su conjunto (The Nobel Príze Internet Archive, op. cit). A diferencia de los trabajos de Friedman y Tobin, los aportes de Modigliani, Markowitz, Müler y Sharpe, se ubican dentro de lo que podemos considerar la nueva economía financiera, dirigida concretamente a la búsqueda del desarro llo y eficiencia de los mercados financieros. Finalmente, en octubre de 1997, el Premio Nobel se otorgó a Robert C, Merton de la Universidad de Harvardy aMyron S. Scholes de la Universidad de Stanford, "por un nuevo método para determinar el valor de los derivados". ')• «XXIX Merton nació en 1944 y recibió su doctorado alos 25 años de edad en el MIT. Economía Actualmente es profesor de Administración de Negocios en la Universidad de Harvard. Por su parte, Scholes nació en 1941, obtuvo su doctorado en 1959 por la Universidad de Chicago, y es actualmente profesor en la Universidad de Stanford en el área de Finanzas [ibid.]. El Premio Nobel de este año es continuación de la preocupación por los. as pectos financieros, y con el que se consolida el sentido práctico y especulativo de la economía financiera. II. El mercado de derivados En los últimos años los mercados financieros han alcanzado un gran desarro llo, a lá par de una gran interdependencia entre ellos y cada vez tienen mayor incidencia sobre la economía real. El aumento en la emisión y comercio de títulos en los mercados secundarios y el comercio de metales preciosos, mone das y acciones en diferentes divisas, son algunos de los elementos que reflejan este proceso. Hace una década alrededor de $190 mil millones de dólares cir culaban diariamente por las manos de corredores en Nueva York, Londres y Tokio. En 1995 la cifra llegaba a $1.2 trillones de dólares (The Economist, octu bre 25, 1997). Cardim (1997) apunta que los nuevos productos y mercados financieros no solamente están tomando lugar en el mercado, sino que también están cam biando su natrualeza. El proceso de globalización financiera ha provocado que sistemas financieros con estructuras diversas conveqan en un marco común de grandes conglomerados formados para competir en mercados crecientemente difrenciados de productos cada vez más sofisticados. Uno de los factores que más ha contribuido al desarrollo de estos mercados lo constituye, sin duda, la iimovación financiera que posibilita la emisión y el comercio de productos derivados, que son instmmentos que se "derivan" de títulos o de mercados físicos, y se establecen como una relación contractual entre dos o más partes, donde el pago se basa en algún acuerdo referido. Pue den existir cualesquier tipo de derivados, por lo que generalmente el término se ha utilizado para incluir a la mayoría de instrumentos financieros. Los deriva dos más comunes, entre otros, son los/híuros, opciones, garantías {warrants), obligaciones convertibles y sivaps. Los derivados poseen características que hacen qUe se les prefiera entre otro tipo de instrumentos dado que el valor del derivado estáhgado al de otro activo, con el que no se asume ningún compromiso, mejoran la liquidez, disminuyen los costos de transacción y permiten establecer necesidades particulares de cartera, entre otros. El rápido crecimiento de los derivados hacia los años setenta estuvo relacio nado con la volatilidad de los precios de los activos y de las tasas de interés provocada por la aguda inflación de esos años. Actualmente, aunque en la ma yoría de las economías desarrolladas se observa una desaceleración de la tasa de aumento en los precios, el mercado de derivados continua creciendo. Una explicación de este crecimiento continuo puede obedecer a los cambios en las expectativas de inflación y a su control vía cambios en las tasas de interés de corto plazo, que repercute a su vez sobre la volatilidad de los tipos de cambio. Esta incertidumbre es un estímulo al crecimiento de las operaciones con deri vados (Cardim, op. dt). Asimismo, puede identificarse un conjunto adicional de factores que contri buyeron al rápido crecimiento del mercado de derivados en los últimos años. Del lado de la demanda, se tiene la creciente volatilidad del mercado, el deseo de una mayor Liquidez asociada con el mercado de bonos gubernamentales, la necesidad creciente de compensar el riesgo de las tasas de interés, la diversifica ción de inversionistas, la altísima volatilidad de todos los tipos de cambio, la caida XXX ñ de la rentabilidad de la inversión en los mercados reales y en el comercia; del lado de la oferta, el rápido aumento del mercado de derivados fue posible por las actividades de mercadeo de grandes corredoras de bolsa e intermediarios bancaiiosy por la Hberalización e innovación de procesos y productos financieros. Los productos derivados son vistos como un medio que permite la adminis tración y diversificación del riesgo, inherentes a cualquier sistema financiero, al asignar y compartir el riesgo entre diversos agentes. Asimismo, se piensa que los derivados facilitan la asignación eficiente del capital entre diversas oportu nidades de inversión. Inclusive, se considera que los derivados tienen un fuer te efecto de bienestar, obviamente para la minoría que puede acceder a ellos, si se consideran las características estructurales de asignación del riesgo e infor mación imperfecta de los mercados financieros (Gibson y Zimmermaim, 1994). De acuerdo a Gibson y Zimmermann (1994), la naturaleza de los derivados no puede entenderse exclusivamente a partir de los flujos de dinero c^ue resultan de las transacciones en estos productos. El efecto de bienestar de los instru mentos derivados proviene, por una parle, de la reducción de los costos de transacción comparados con los de otras transacciones en el mercado de dine ro. Otra parte del beneficio económico real de los derivados, y quizá el más significativo, tiene que ver con la relación entre el riesgo inherente a toda deci sión financieray la estructura de información del sistema financiero, y su efec to sobre los agentes económicos. La función económica de los derivados es, entonces, proveer una distribución más eficiente de los riesgos económicos. Economía La contribución de Merton y Scholes, en colaboración con el fallecido Fischer Black, consiste en el desarrollo de un nuevo método para determinar el valor de los derivados, que contribuyó al crecimiento de los mercados en los últimos veinte años. Tradicionalmente, la manera de valorar una opción (contrato que da el dere cho de comprar o vender acciones a un precio especifico) consistía en determi nar el valor esperado de una opción al momento de su vencimiento para des pués descontar el valor anterior a la evaluación. Tal procedimiento requería tomar una postura sobre la prima de riesgo para ser usada en el descuento. Esta prima debía reflejar tanto el riesgo para cambios en la opción como la actitud del inversionista acerca del riesgo. Merton y Scholes establecieron que no es necesario utilizar ninguna prima de riesgo cuando se valora una opción, porque más bien ya está incorporada en su precio. Consideraron que para mantener una cartera libre de riesgo, el inver sionista debía cambiar la composición de la cartera a lo largo del tiempo, man teniendo el supuesto de que la negociación ocurre sin costos de transacción. En 1973 Black y Scholes publicaron una fórmula para valorar las opciones [The Pricing ofOptíons and Corporate Liábihties), desarrollo que permite deter minar el valor de equilibrio de una opción, y que se denotó desde entonces como la fórmula Black-Scholes para valorar opciones (The Nobel Prize Internet Archive, op. cit.): C = SN(¿> ) -Le-"N(d- donde: C - valor de equilibrio de la opción de compra; S = precio actual de la acción; e = 2.71828, la base de los logaritmos naturales; r = tasa de interés libre de riesgo; í = tiempo de maduración (hasta el vencimiento de la opción); L = precio de ejercicio de la opción; N= función de distribución normal estandarizada; ó = variable delta, mide la variación del valor de la opción por cambio en el precio actual de la acción; cr = volatilidad del precio de la acción (desviación estándar de la tasa de rendimiento anual sobre la acción acumulada en forma continua). De acuerdo con esta fórmula, el valor de una opción depende de la tasa de interés de corto plazo, del tiempo hasta ei vencimiento y de la tasa de varianza XXXI del rendimiento sobre la acción, pero no depende del rendimiento esperado sobre la acción (Home, 1993). Economía E1 valor de la opción será alto; a) a mayor precio actual de la acción (S); b) a mayor volatilidad del precio de la acción (cr); c) a mayor tasa de interés libre de riesgo (r); d) a mayor tiempo de maduración {^; e) a menor precio de ejercicio de la opción (L), y í) a mayor probabilidad de que la opción sea ejercida (evaluada por la función Nj. En la práctica, la fórmula Blcck-Scholes dio origen a diversos desarrollos para la valoración de opciones y otros instrumentos y en el manejo del riesgo finan ciero. Sin embarga, la recurrencia de crisis financieras de magnitudes cada vez más grandes ocurridas en años recientes sugieren que los modelos teóricos parala medición y administración del riesgo están dejando fuera variables que expliquen las agudas fluctuaciones en los precios de las opciones. Las pérdidas y ganancias en los mercados financieros no parecen ser del todo "predecibles", cuando cada vez se toman más severas y con repercusiones más intensas para las economías domésticas. El desarrollo de los mercados financieros en América Latina es obviamente menor que el registrado en los países desarrollados. Según Rojas-Suárez y Weisbrod (1996), si se considera la i-azón entre los activos líquidos y el PIB como un indicador del grado de desarrollo del sistema financiero, en las econo mías más grandes de América Latina esta razón se ubica en promedio en alre dedor del 20%, mientras que en los principales países industriales y los asiáti cos de reciente industrialización, la razón es mayor al 75%. En opinión de los especialistas, los productos derivados conformarán en el largo plazo para el conjunto de países en desarrollo un componente fundament£il de las finanzas corporativas. Se estima que dentro de una década los países con mercados emergentes representarán cerca de la mitad de la capitalización de las bolsas de acciones de todo el mundo. Para 1996, estos mercados repre sentaron solamente el 13% de esa capitalización (Chicago Mercantile Exchange, 1997a). Si bien la operación de productos derivados constituye un negocio extrema damente lucrativo para las instituciones financieras, la accesibilidad a los pro ductos financieros, como los derivados, estárestiingida aunos cuantos partici pantes. El acceso a estos productos depende fundamentalmente del tamaño de la empresa y del tamaño del mercado en el que el producto se negocie. Los productos dentados negociados en mercados tales como los ouerthe counter (OTO) que son mercados extrabursátiles, o los mercados propiamente organiza dos en el extranjero y en países en desarrollo como México, son accesibles principalmente para las grandes empresas y totalmente restringidos para las pequeñas. Existen empresas medianas que pueden participar en estos merca dos, pero solamente para cierto tipo de productos derivados, como las opciones del tipo básico o futuros (Cabedo, 1997). III. Mercado de derivados en México En nuestro país, al igual que en el resto del mundo, la utilización de derivados comienza a partir de fines de la década de los setenta, y su presencia si bien tiene una relación positiva con el grado de desarrollo del mercado financiero mexicano, su tamaño es aún muy reducido. Desde entonces comienzan a coti zarse contratos de futiiros del peso en el Chicago Mercantile Exchange. Los contratos de futuros se comenzaron a generalizar a nivel mundial en el inicio de los setenta como resultado del término del Acuerdo de Bretton Woods que fijaba los tipos de cambio de las monedas más importantes. Con la opera ción de tales derivados se buscaba la formación eficiente de precios en el mer cado de activos y la protección contra riesgos de especulación o de inversión. Hacia mediados de los años ochenta también inicia la operación de los con- XXXll tratos a futuros sobre acciones individuales y Petrobonos en la Bolsa Mexicana de Valores (BMV). Desde 1987 se celebran contratos a plazo {foreward) sobre el dólar, conocidos también como contratos de coberturas cambiarías. A principios de los noventa (1992) inicia la operación de títulos opcionales {warrants), que son documentos que conceden al tenedor el derecho de inter Economía cambiar un título, valor o canasta de varios títulos, y algunos otros (el Indice Nacional de Precios al Consumidor o los índices Acciónanos de Mercados Ex tranjeros, entre otros), denominados valor subyacente, es decir valor derivado de una canasta de títulos, a un precio preestablecido durante su período de vi gencia, a través del pago de una prima. Con esta opción puede ejercerse tm derecho sin necesidad de contraer ninguna obligación. Los warrants son emiti dos por una compañía que generalmente es la empresa que emite las acciones. En el caso de México, los warrants son emitidos principalmente por casas de bolsa De acuerdo con estadísticas de la BMV (1997a), el importe de las acciones operadas en warrants pasó de $14.9 millones de dólares en 1992 a $158.3 en 1996, con un volumen de acciones operadas en estos títulos de 403 miles de acciones a 175.3 millones, respectivamente. 1994 fue el año que registró las cifras más altas con un importe de $1,352.3 millones de dólaresy 1,058.2 mi llones de títulos operados. Por efecto de la fuerte crisis de 1995, en ese año cayó muy notablemente el importe y el volumen de las acciones operadas (270.6 millones de dólaresy 421 millones de títulos, respectivamente). Con relación a las diferentes variedades de warrants, las cifras para 1996 sobre el importe operado son las siguientes: títulos opcionales sobre acciones, $92.4 míUones de dólares; títulos opcionales sobre índices, $8.1 millones de dólares; y títulos opcionales sobre canastas, $163.3 mües de dólares (íZn'd.). Entre los productos derivados más importantes en América Latina destacan los Bonos Brady. El comercio en estos derivados solamente es posible para grandes inversionistas, principalmente del tipo institucional; por ejemplo, en las transacciones para opciones en Bonos Brady cada operación varia entre 5 y 10 millones de dólares (LatinoLínk, 1996). El mercado de Bonos Brady surgió como respuesta a la crisis de deuda de países en desarrollo durante la década de los ochenta, que permitió la reestruc turación de su deuda con bancos comerciales extranjeros por medio de la emi sión de bonos. Con este mecanismo los países deudores recibieron una reducción sobre el monto de la deuda en reclamo de mejores condiciones de crédito. México fue el primer país en completar un plan de reestructuración Brady en 1990. Entre los mercados emergentes, México es considerado como xmo de los mer cados más grandes y más líquidos (en términos de valor) de la región. De acuer do con el Intematiorial Finance Corporation (1997), México ocupó en 1996 la posición 23, de acuerdo al total de capitalización del mercado ($106.5 miles de millones de dólares en el nivel final de ese año). De los países latinoamericanos, solamente Braril ocupó ima posición más alta, 17, con im nivel de capitaliza ción de $217.0 nules de millones de dólaires. Los Bonos Brady, principalmente denominados en dólares, son de los instru mentos de inversión más negociados en los mercados emergentes. Algunas es timaciones indican que en conjunto existe una deuda por préstamos habilita dos de alrededor de $190 mil de millones de dólares proveniente de 13 países de Asia, África, Europa del Este y América latina, El volumen operado en el mercado secundario exclu»vamente en bonos Brady, representó $1.58 Irillones de dólares en 1995, es decir el 57% de todo el comercio de productos en los mercados emergentes, incluyendo opciones, mercados locales, Eurobonos y papel de corto plazo (ABN-AMRO Hoare Govett, 1997), De acuerdo al Chicago Mercantile Exchange (1997b), el valor nominal de los distintos bonos Brady en circulación es de $140 mil millones de dólares, de los cuales 85% son bonos emitidos en México, Brasil, Argentinay Venezuela. Mxxxm Economía El crecimiento del mercado de deriuados está permitiendo la diversificación en la colocación de los instrumentos de deuda latinoamericanos. México, por ejemplo, comienza a intercambiar bonos Brady por Eurobonos, instrumentos que son más flexiblen y permiten un mayor tipo de derivados para ser comerciados (LatinoLink, op. di.]. La Bolsa Mexicana de Valores calcula y publica constantemente índices de precios accionarios que constituyen un indicador del valor representativo de un conjunto de acciones. Estos índices son: a) índice de precios y cotizaciones ([PC), que constituye el principal indicador del mercado accionario, y xm indica dor aproximado de la valorización de la economía mexicana; b) índices sectoria les; c) índice de precios del mercado para la mediana empresa mexicana (IPMMEX), y d) Índice México (INMEX), que es el indicador del mercado de títulos derivados (Bolsa Mexicana de Valores, 1997b). Este índice incluye el comercio con productos derivados, como futuros y opciones que la Bolsa Mexicana de Valores negocia en el Chicago Mercantile Exchangey enel Chicago Board ofTrade. El INMEX apareció en septiembre de 1992, y se estableció como valor alterna tivo de referencia para los títulos derivados denominados warrants. Se constru ye a partir de una muestra que se revisa semestralmente y que comprende entre 20 y 25 emisoras en sus series más representativas y con los niveles más altos de bursaíilidad; considerando la liquidez, representatividad sectorial y valor del mercado. Como representa un factor básico para la emisión de títulos derivados, el INMEX se utiliza como subyacente. En la gráfica 1 se observa el comportamiento del INMEX. Desde marzo de 1995 se muestra una tendencia ascendente, resultado del incremento del valor del mercado de derivados. Para el periodo considerado, la tendencia creciente que mostraba el índice desde marzo de 1992 se ve interrumpida significativamente hacia finales de 1994 y principios de 1995, como resultado del efecto de la crisis financiera de 1995. A partir de marzo de 1995, el INMEX muestra una evolución continua ascendente para alcanzar un nivel máximo para el periodo considerado en diciembre de 1996 de alrededor de 230 unida des. De hecho, a partir de la crisis financiera de finales de 1994, el interés por los productos derivados se generaliza. GRAFICA 1. Inoicb MtXico (INMEX) 1992-1996 250 i 230 210 190 / \fA 170 150 A \ / rV y\ 130 • - > s. V 110 V 90 w 70 50 111- VI- IX- XII- III- VI- IX- XII- III- VI- iX- XII- Kl- VI- IX- Xii- MI- VI- IX- XII- 92 92 93 93 94 94 94 95 95 95 96 96 96 92 92 93 93 94 95 96 I-*-INMEX I le: Anuario Bursñtil de (a Bolsa Mexieana de Valores, 1096. Si bien en nuestro país hay operación con derivados desde hace varios años, el establecimiento de un mercado oficial de derivados surge hasta mediados de 1995 cuando la BMV acordó la constitución de la Bolsa de Productos Derivados (MexDeR), misma que tendrá por objetivos el establecimiento del marco regla mentario, dirección y organización de contratos sobre productos derivados, in- xxxiv cluyendo contratos sobre futuros y contratos de opciones, referidos a produc tos financieros. A la par, se constituyó la Cámara de Compensación y Liquida ción de Productos Derivados (ASIGNA), la cual además de las funciones propias de una cámara, tendrá capacidad autorregulatoria para mantener la integridad del mercado de deñuados, ante cualquier contingencia. Dicho mercado comen zaría sus operacioneshaciafinales de 1997 (Bolsamexicana de Valores, 1997c). Los instrumentos a negociar en la MexDeR se introducirán progresivamente y abarcan los siguientes productos derivados: a) futuros sobre el índice de pre cios y cotizaciones (IPC); b) futuros sobre tipo de cambio peso-dólar; c) futuros sobre tasas de interés y d) opciones sobre el IPC. La conformación de esta bolsa de derivados en México, que operará de mane ra paralela a la bolsa de valores, vendrá a representar un mecanismo de opera ción y regulación de este tipo de productos financieros, buscando su mayor presenciay desarrollo en el mercado financiero mexicano. Economía A manera de conclusión La movilidad del capital hoy en día alcanza niveles sin precedentes, resultado del desarrollo de los mercados financieros a nivel mundial. Psira los países en desarrollo, la adopción de reformas estructurales derivadas de los postulados del Consenso de Washington, y encaminadas principalmente a remover las barreras comerciales, facilitar los procediinientos de inversión y liberalizar los mercados financieros, permitieron alcanzar para algunas economías de lá re gión características deseables para la recepción de flujos de capital. La creciente entrada de ñujos de capital hacia estas economías es una cons tante de los últimos años y se trata de un proceso que se cree permitirá alcan zar altos niveles de inversión, un mayor crecimiento económico y la elevación del nivel de vida de la población. Según datos del Fondo Monetario Internacio nal (1997), los flujos privados de capital hacia las economías en desarroUo al canzaron el nivel récord de $235 mil de millones de dólares durante 1996, cifra que representó 5 veces el nivel de 1990. Sin embargo, si consideramos los resultados económicos y sociales alcanza dos hasta ahora, tanto de las reformas emprendidas como, de la inserción de nuestras economías dentro de los mercados financieros mundiales, los benefi cios no parecen generalizarse, y más bien se dirigen a unos cuantos sectores de la población, tanto a nivel nacional como mundial. Si bien la globalización de la nueva tecnología financiera representó en un primer momento para los países más avanzados la oportunidad para desconcentrar el riesgo financiero y al mismo tiempo incrementar sus ganan cias al invertir en países con economías de rápido crecimiento de América Lati na, Asia y Europa del Este, los recientes colapsos financieros en algunos de estos países (por ejemplo la reciente crisis financiera del sudeste asiático) nos están indicando la presencia de problemas económicos más de fondo. Parece más bien que estamos en presencia de un proceso inverso, es decir, en un incremento del riesgo y de fallas en el mercado y crashes (The Bconomist, oct, 1.8, 1997). La persistente posibilidad de efectos dominó en el ámbito financiero miuidial, que tiene una fuerte repercusión económicay social parales países afectados, cuestiona la relación que pretende verse entre el crecimiento de los mercados de derivados y la estabilidad económica. Una estimación inquietante apunta a que actualmente los productos derivados conforman un mercado de entre 14 y 35 trülones de dólares [Timey The Bconomist, octubre 15 y 18 de 1997, respec tivamente). La concentración del ingreso a escala nacional y mundial ha alcanzado nive les alarmantes, lo mismo que las transacciones con derivados. Parece, pues, existir unarelación directa bastante clara, por lo que a decir de algunos especia- ;yXXXV listas la actividad comercial de los mercados de derivados tiene más bien el efecto de desestabilizar los mercados monetarios, al incrementar la volatilidad de los Economía instrumentos de política económica como la tasa de interés y el tipo de cambio. ¿Dónde radica el beneficio para la humanidad de desarrollar instrumentos que utiliza tan sólo una minoría de la población del planeta y que con sus audacias aníquüa a las naciones? ¿Cuál es entonces el e^iritu que guía el objeto de estudio de la ciencia económica? Parece que el embate de la teoría ortodoxa en la definición de las principales líneas de la política mundial no ha sido suficiente y desde hace varios años califica la filantropía intelectual, claro de las minorías para ellas mismas. soBibliografIacs ABN-AMRO Hoai'e Govctt (1997). 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