Download BAROMETER

Perspectivas
mensuales para los inversores
a 3 meses vista
Asset Management
Febrero 2 0 1 6
BARO METER
clases de activos mundiales
Que no cunda el pánico
Mantenemos nuestra recomendación de sobreponderar la
renta variable, pues creemos
que las ventas masivas en el
mercado han llevado las valoraciones a niveles atractivos;
la renta fija sigue estando cara
en general.
regiones y estilos de
renta variable
La renta variable de Europa y
Japón ofrece las mejores perspectivas; los títulos emergentes también parecen atractivos, pues las condiciones
económicas están estabilizándose poco a poco en el
mundo en desarrollo.
sectores de renta variable
Rebajamos finanzas a neutral,
en parte debido a turbulencias en el sector bancario
italiano.
renta fija
El perfil de riesgo-rentabilidad
de la deuda high-yield de
E E .U U . y la deuda emergente
en moneda local sigue siendo
atractivo.
INFRAPONDERAR
—
NEUTRAL
O
CLASES DE ACTIVOS
SOBREPONDERAR
+
VARIACIÓN MENSUAL
<
>
Renta variable
Renta fija
Liquidez
RE NTA VARIABLE
EE. U U .
>
Europa
Suiza
Reino Unido
Japón
M. emergentes
Pacífico ex Japón
<
Energía
SECTORES GLOBALES
Materiales
Industrias
Consumo discr.
Consumo básico
Sanidad
Finanzas
<
IT
Serv. públ.
Telecom.
RE NTA FIJA Y DEUDA
PÚBLICA
EE. U U .
Europa
Japón
Suiza
Reino Unido
Deuda emerg. local
Deuda emerg. U S D
CRÉDITO
IG EE. U U .
IG E U R
High-Yield E E .U U .
>
High-Yield E U R
Corp. emergente
DIVISAS FRENTE A USD
EUR
GBP
CH F
JPY
es la división de inversión
responsable de proporcionar
directrices sobre distribución de activos entre títulos
de renta variable, renta fija,
liquidez y materias primas.
la unidad de estrategia
(psu) de pictet
asset management
Oro
Panorama del mercado mundial
PE T RÓ LEO Y REN TA VA RIA BLE :
TEND EN CIA A L A BA JA
65
510
60
500
55
490
50
480
45
470
40
460
35
450
Los títulos italianos fueron los menos rentables en
los mercados de renta variable desarrollada, reflejando inquietudes sobre el sector bancario del país.
La tendencia de las rentabilidades por sector demostraba asimismo un aumento de la aversión al
riesgo de los inversores – con un mejor comportamiento en general de los títulos defensivos sobre
los cíclicos.
En renta fija, la deuda pública de los mercados desarrollados protagonizó un fuerte rally a medida
que los inversores buscaban seguridad. El rendimiento del US Treasury a 10 años, instrumento de referencia, cayó a menos de 2% , mientras que la deuda
pública alemana a 2 años alcanzó en un momento
dado un mínimo récord de - 0,45% después de que
Mario Draghi, el presidente del Banco Central Europeo ( B CE ), indicara que el banco central estaba
dispuesto a proporcionar más estímulo monetario
para dar respaldo a la economía.
Sin embargo, a pesar de su promesa, las expectativas sobre la inflación a largo plazo en la zona
euro cayeron a mínimos de tres meses y medio, y
la tasa breakeven a cinco años dentro de cinco
años –que indica hacia adónde esperan los inversores que se dirija la inflación a largo plazo– se
mantuvo en torno a 1,6 0 % , muy por debajo del tipo
objetivo del B CE de 2% aproximadamente. En EE.
UU. , la misma medida de inflación cayó a 1,5 0 %
aproximadamente, la mínima desde 20 0 9 , y muy
por debajo del objetivo de 2% de la Reserva Federal de EE.UU.
Los bonos corporativos high-yield descendieron
1,5% en EE.UU. y Europa, y las condiciones de liquidez más restrictivas incitaron a los inversores a
exigir mayor compensación por mantener deuda de
riesgo.
El USD terminó el mes ligeramente al alza frente
a la mayoría de las divisas importantes, y su ritmo
de apreciación se desaceleró mientras los inversores rebajaban sus expectativas sobre subidas futuras de los tipos de interés en EE.UU. El yen japonés,
de baja rentabilidad, había sido la moneda más
fuerte del mundo desarrollado hasta que la decisión
por sorpresa del BoJ de introducir tipos negativos
cambió su tendencia.
440
30
PRECIO DEL CRUDO (USD POR BARRIL,
WTI SPOT CUSHING)
TÍTULOS GLOBALES – ÍNDICE MSCI ACWI (DCHA.)
25
1.2015
3.2015
5.2015
7.2015
9.2015
11.2015
430
1.2016
Fuente: Thomson Reuters Datastream
L
os mercados financieros globales han empezado
el año con turbulencias mientras las inquietudes
sobre el estado de la economía china y un fuerte descenso del precio del petróleo influían en las clases
de activos de riesgo. Las señales de un exceso de
oferta llevaron el crudo a niveles mínimos de 12
años, menos de 30 USD por barril, lo que afectó a
los sectores y regiones de renta variable que son
sensibles a los precios de la energía. La inesperada
iniciativa del Banco de Japón de introducir tipos de
interés negativos a final de mes ayudó a los mercados a reducir parte de sus pérdidas. De todos modos, el MS CI World terminó con un descenso de algo
más de 6% .
Los mercados de renta variable del mundo en desarrollo encabezaron la caída. Los títulos de China
continental alcanzaron un mínimo de 14 meses mientras los datos indicaban que China estaba expandiéndose a su ritmo más lento desde 19 9 0 y el renminbi caía frente al USD , apuntando a que la segunda
mayor economía del mundo puede estar enfrentándose a un aterrizaje duro.
La perspectiva de una nueva subida de los tipos
de interés en EE.UU. también desestabilizó los
mercados de renta variable emergente, pues a los
inversores les inquietaba la posibilidad de que los
costes de financiación más altos pudieran hundir a
muchas de las empresas del mundo en desarrollo
que se han cargado de deuda denominada en dólares desde 20 0 9 . Los títulos emergentes cotizan
con un descuento del 30 % frente a sus homólogos
desarrollados (sobre una base precio-beneficios).
1
barometer
febrero2016
La aversión al riesgo afecta
a la renta variable;
rally de la deuda pública
Distribución de activos
La renta variable
sigue siendo atractiva
L A V EN TA JA EN VA LO R ACIÓ N D E L A REN TA VA RIA BLE
S O BRE L A REN TA FI JA SE EN CUEN T R A EN NIV ELE S RÉC O RD
Rentabilidad por dividendo de los títulos globales /rentabilidad de la deuda pública
2.0
2.0
1.6
1.6
1.2
1.2
0.8
0.8
0.4
0.4
1986
1992
1998
2004
2010
2016
Fuente: MSCI, JPMorgan Global Government Bond Index
E
l comienzo del año fue agitado, y
la mayoría de los mercados de
renta variable registraron pérdidas
mensuales de al menos 5% . El mes
anterior, habíamos elevado nuestra
exposición a renta variable porque
creíamos que la debilidad del crecimiento mundial sería transitoria.
Ese paso fue claramente prematuro,
pero estamos manteniendo nuestra
posición sobreponderada en renta variable por varios motivos.
Por una parte, los temores a una
recesión en EE.UU. son exagerados.
Es más, la economía china, que ha
experimentado una notable desaceleración y causado gran parte de la
alarma que ha azotado los mercados
globales, está empezando a estabilizarse gradualmente, según nuestros
indicadores propios.
Por último, dado que la rentabilidad por dividendo de los títulos globales se sitúa en el doble de la que
reciben los inversores por la deuda
pública global (ver gráfico), la renta
variable es una propuesta claramente más valiosa que la renta fija.
Sin embargo, somos conscientes
de los riesgos para el crecimiento
económico mundial. El endurecimiento de las condiciones de la liquidez
en EE.UU. y algo de debilidad reciente
de los datos económicos del país
(producción industrial, pedidos manufactureros) son motivo de inquietud. Pero, en conjunto, conservamos
una perspectiva positiva.
Nuestros indicadores económicos
propios nos proporcionan optimismo
sobre el estado actual del c ic l o e c o nóm ic o .
En EE.UU. , aunque la economía
experimenta algunas dificultades,
en especial el efecto negativo de la
fortaleza del USD sobre las exportaciones netas del país, el gasto por consumo está aguantando, pues los
precios más bajos de la energía han
impulsado las rentas disponibles.
No parece una economía a punto de
entrar en una recesión. De hecho, de
los 24 indicadores que nos parecen
2
predictores fiables de una recesión,
solo una pequeña minoría está en
rojo. Según nuestros cálculos, la probabilidad de un desplome económico se sitúa en tan solo 2 0 % , bastante por debajo del nivel indicado por
las clases de activos de más riesgo
como los bonos high-yield de EE.
UU. , que sitúan la probabilidad de
una contracción en torno al 8 0 % .
En Europa, las condiciones siguen
siendo positivas en general, y la inversión y el consumo, tanto privados
como públicos, están cobrando impulso gracias al estímulo monetario
y a los bajos precios de la energía.
Sin embargo, el aumento de la morosidad en los libros de los bancos
regionales de Italia sí representa un
MARKET
DATA
MARKET
DATA
MARKET
DATA
Clases principales de activos
REN TA FI JA : D IF EREN CIA LE S P O R C L A SE D E AC TIVO S
140
130
130
120
120
110
110
100
100
90
90
80
80
70
70
RENTA VARIABLE GLOBAL MSCI
60 RENTA FIJA GLOBAL JPM
60
ÍNDICE GSCI
50 USD
50
40
40
1.2014
4.2014
7.2014
10.2014
1.2015
4.2015
7.2015
10.2015
7 En %
7
6
6
5
5
4
4
3
3
DEUDA EMERGENTE HARD CURRENCY VS. US TREASURIES
2 INVESTMENT-GRADE EN EUROS VS. BUNDS
HIGH-YIELD EN EUROS VS. BUNDS
2
1
1
1.2014
1.2016
4.2014
7.2014
10.2014
1.2015
4.2015
7.2015
10.2015
1.2016
Rotación de sectores de renta variable
y evolución de las divisas
E VO LU CIÓ N :
D IVISA S F REN TE
A USD
RO TACIÓ N D E SEC T O RE S D E REN TA VA RIA BLE
G LO BA L : E VO LU CIÓ N D E LO S TÍTULO S CÍC LI C O S
F REN TE A LO S D EF ENSIVO S
105
105
110
110
100
100
100
100
95
90 EE.UU.
95
90
90
90
80
80
85
70 EUR
UEM
M.E.
JAPÓN
85
70
GBP
CHF
JPY
1.2014
4.2014
7.2014
10.2014
1.2015
4.2015
7.2015
10.2015
1.2016
1.2012
7.2012
Fuente: Pictet Asset Management,
Thomson Reuters Datastream / JPM y BoA Merrill Lynch
3
1.2013
7.2013
1.2014
7.2014
1.2015
7.2015
1.2016
barometer
febrero2016
REN TA BILIDA D : C L A SE S D E AC TIVO S
140
MARKET
DATA
MARKET
DATA
MARKET
DATA
MARKET
Indicadores de sesgo de riesgo
EN CONTRA DEL RIESGO
—
NEUTRAL
O
FAVORABLE AL RIESGO
+
VARIACIÓN MENSUAL
<
>
Ciclo económico
INDICADORES DE SESGO
DE RIESGO
Liquidez
Valoración
Factores técnicos
E s t r a t e g i a PA M
Ciclo económico:
el crecimiento económico mundial
sigue aumentando
ÍND I CE A D EL A N TA D O D E AC TIVIDA D MUND IA L
Y C RECIMIEN T O RE A L D EL PIB
IND I C A D O R A D EL A N TA D O D E C RECIMIEN T O
SECUEN CIA L D E L A AC TIVIDA D MUND IA L
20 %
20
15
15
6,0
5,0
10
10
5
5
0
0
–5
–5
% intertrimestral
6,0
INDICADOR ADELANTADO MUNDIAL
MEDIA (DESDE 99)
5,0
4,0
4,0
3,0
3,0
2,0
2,0
1,0
1,0
INDICADOR ADELANTADO
–10 (INTERTRIMESTRAL ANUALIZADO)
–10
INDICADOR ADELANTADO (INTERANUAL)
–15 CRECIMIENTO DEL PIB MUNDIAL
–15
(INTERANUAL)
–20
–20
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
12.2013
4.2014
8.2013
12.2014
4.2015
8.2015
12.2015
El ritmo de crecimiento económico
está mejorando en los mercados emergentes
IND I C A D O R A D EL A N TA D O D E C RECIMIEN T O
IN TERMENSUA L G10
6,0
IND I C A D O R A D EL A N TA D O D E C RECIMIEN T O
IN TERMENSUA L M.E .
% intertrimestral
6,0
6,0 % intertrimestral
INDICADOR ADELANTADO DEL G10
MEDIA (DESDE 99)
5,0
5,0
4,0
4,0
3,0
3,0
2,0
2,0
1,0
1,0
12.2013
4.2014
8.2013
12.2014
4.2015
8.2015
12.2015
5,0
5,0
4,0
4,0
3,0
3,0
2,0
2,0
1,0
1,0
0,0
0,0
-1,0
-1,0
12.2013
Fuente: Pictet Asset Management,
Thomson Reuters Datastream / JPM y BoA Merrill Lynch
4
6,0
INDICADOR ADELANTADO M.E.
MEDIA (DESDE 99)
4.2014
8.2013
12.2014
4.2015
8.2015
12.2015
DATA
MARKET
DATA
MARKET
DATA
MARKET
Valoración: mercados y sectores
de renta variable
CRECIM. BPA
2015
2016
12M
P/VC
P/VENTAS
RENT. DIV.
2015E
2015E
2015E
0%
5%
-4%
3%
1 6 ,3
1 5 ,3
2 ,5
1 ,7
2,3%
-2%
5%
-3%
2%
1 5 ,0
1 4 ,2
1 ,6
1 ,1
3,8%
10%
7%
4%
3%
1 4 ,3
1 3 ,2
1 ,5
0 ,9
3,5%
-7%
5%
-2%
2%
1 7 ,1
1 6 ,1
2 ,3
2 ,2
3,3%
-18%
0%
-16%
0%
1 4 ,7
1 4 ,5
1 ,6
1 ,1
4,5%
EUROPA
UEM
SUIZA
REINO UNIDO
PER
2015
2016
JAPÓN
14%
10%
-1%
2%
1 3 ,5
1 2 ,4
1 ,1
0 ,7
2,2%
M.EMERGENTES
-3%
7%
-2%
6%
1 1 ,2
1 0 ,3
1 ,2
0 ,7
3,2%
ASIA EX. JAPÓN
4%
5%
-1%
6%
1 1 ,4
1 0 ,8
1 ,3
0 ,7
3,0%
-1%
6%
-3%
3%
1 5 ,0
1 4 ,1
1 ,8
1 ,2
2,8%
GLOBAL
SECTORES GLOBALES MSCI
CRECIM. BPA
2015
2016
CRECIM. VENTAS
PER
2015
2015
2016
12M
P/VC
P/VENTAS
RENT. DIV.
2015E
2015E
2015E
ENERGÍA
-52%
-15%
-2 9 %
-2%
1 7 ,1
1 9 ,3
1 ,0
0 ,6
4,8%
MATERIALES
-21%
3%
-9%
-1%
1 4 ,9
1 4 ,0
1 ,3
0 ,8
3,6%
INDUSTRIAS
2%
9%
0%
4%
1 5 ,4
1 4 ,1
2 ,2
0 ,9
2,6%
12%
14%
6%
6%
1 6 ,6
1 4 ,4
2 ,6
1 ,1
2,1%
CONSUMO DISCRECIONAL
CONSUMO BÁSICO
-1%
7%
0%
4%
2 1 ,1
1 9 ,5
3 ,8
1 ,3
2,7%
SANIDAD
11%
9%
8%
7%
1 7 ,6
1 6 ,0
3 ,6
2 ,0
1,9%
FINANZAS
10%
5%
6%
5%
1 0 ,9
1 0 ,4
1 ,0
1 ,5
3,6%
6%
6%
4%
4%
1 6 ,1
1 4 ,8
3 ,0
2 ,1
1,7%
TI
TELECOMS.
UTILITIES
8%
6%
4%
5%
1 5 ,1
1 4 ,3
2 ,0
1 ,3
4,3%
10%
-5%
-1%
0%
1 3 ,3
1 3 ,8
1 ,4
0 ,9
4,1%
-1%
6%
-3%
3%
1 5 ,0
1 4 ,1
1 ,8
1 ,2
2,8%
MERCADO
Liquidez: la Fed pone fin al QE y sube
los tipos, pero el estímulo monetario
continúa en otras zonas
El indicador de sentimiento
envía una señal de compra
TA M A Ñ O D E LO S BA L A N CE S
D E LO S BA N C O S CEN T R A LE S
ÍND I CE PI C TE T D E CI C LO
D E SEN TIMIEN T O
600 Indexados
10 ÍNDICE PICTET DE SENTIMIENTO (IZQ.)
S&P 500 COMPOSITE – ÍNDICE DE PRECIOS (DCHA.)
8 +/– 1 STD
600
FED
500 BCE
500
BOE
BOJ
400 BNS
400
2300
SEÑAL DE
COMPRA
2100
4
2000
2
10.2015
7.2015
1400
4.2015
1500
–8
1.2015
–6
10.2014
1600
7.2014
–4
4.2014
1700
Fuente: Pictet Asset Management,
Thomson Reuters Datastream / JPM y BoA Merrill Lynch
5
1800
–2
1.2014
1.2016
7.2015
1.2015
7.2014
1.2014
7.2013
1.2013
7.2012
1.2012
7.2011
1.2011
100
7.2010
100
1.2010
200
7.2009
200
1900
SEÑAL DE
VENTA
0
300
300
2200
6
1.2016
EE.UU.
CRECIM. VENTAS
2015
barometer
febrero2016
PAÍSE S Y SEC T O RE S
MSCI REGIONES
Asset allocation
riesgo para el sistema bancario de la
zona euro. A nuestro juicio, el acuerdo del Gobierno italiano con la Comisión Europea para aportar una garantía estatal a parte de esa deuda
no parece ser una solución permanente. Si no se controla, el problema
podría amenazar la estabilidad del
sistema bancario de la zona euro.
Los datos económicos de Japón son
mixtos, pues la fortaleza del mercado laboral coincide con la debilidad
de la producción industrial y las exportaciones. Pero el recorte por sorpresa del tipo de depósitos por parte
del BoJ debería ayudar a mejorar las
condiciones económicas a lo largo
de 2 016 .
El clima económico de China está
mejorando. Aunque la desaceleración de su economía es responsable
de gran parte de la presión bajista
sobre los mercados de materias primas, creemos que los temores a un
aterrizaje duro son exagerados. Nuestro indicador adelantado revela un
repunte continuo desde mínimos de
mediados de 2 015 . La actividad de
la construcción y las ventas de automóviles están experimentando una
recuperación convincente.
Al menos parte de la presión sobre
los mercados financieros en las últimas semanas puede atribuirse a una
restricción general de la l iqu i dez ,
principalmente en EE.UU. La Fed cumplió su tan anunciada intención de
empezar a subir los tipos de interés
en diciembre, dando mayor impulso
al ciclo restrictivo que comenzó en
2 014 con el fin de su programa de
relajación cuantitativa. Pero las condiciones pueden estar a punto de
suavizarse otra vez – en su reunión de
enero, la Fed indicó que la turbulencia de los mercados globales podría
ralentizar el ritmo de las subidas.
Por otro lado, las autoridades chinas están haciendo todo lo posible
por contrarrestar cualquier caída de
la oferta de dinero, inyectando fondos a la economía a un ritmo sin precedentes. La finalidad principal de
esta medida es contrarrestar el deterioro de las condiciones de la liquidez en los mercados monetarios
en USD .
Entretanto, Europa y Japón continúan relajando la política monetaria.
Y el B CE es el que parece estar obteniendo mayor éxito. La reciente
encuesta del B CE sobre préstamos
bancarios mostraba una fuerte recuperación de los préstamos a empresas, indicativa de que los efectos
positivos de la relajación cuantitativa estaban extendiéndose desde el
sector doméstico al sector empresarial.
En cuanto a las va l or ac ion e s , la
renta variable sigue siendo mucho
más barata que la mayor parte de los
bonos. Aunque continuemos viendo
más rebajas que mejoras en las previsiones sobre beneficios empresariales, la renta variable tiene un precio atractivo tras las recientes turbulencias. Los títulos globales cotizan
por debajo de la media, a 14 veces
los beneficios previstos para 2 016 .
Los mercados emergentes ofrecen
6
las valoraciones más baratas – sobre
una base precio a ventas, los títulos
del mundo en desarrollo están cotizando en un mínimo récord en comparación con sus homólogos del mundo avanzado. En cambio, la renta
fija experimentó un deterioro en cuanto a su valoración relativa a lo largo
del mes pasado – la deuda pública desarrollada está cotizando en unos niveles que, según nuestros cálculos,
están un punto de desviación estándar por encima de su valor razonable.
Nuestros indicadores t é c n ic o s
muestran que la amplitud del mercado –la proporción de los títulos que
suben frente a aquellos cuyos precios bajan– está disminuyendo en todas las regiones, con escasa diferencia entre mercados desarrollados
y emergentes. Pero, por ahora, la
mayoría de las regiones y los sectores de renta variable parecen considerablemente sobrevendidos, lo que
indica la posibilidad de un repunte.
Testimonio de ello es la pronunciada
caída de la proporción de inversores
de EE.UU. que son optimistas sobre
las perspectivas de la renta variable
de EE.UU. (ver sección de distribución por regiones y sectores).
Distribución de la renta variable por regiones y sectores
EL SEN TIMIEN T O D E LO S IN V ERS O RE S S O BRE
LO S TÍTULO S D E EE .UU. SE EN CUEN T R A EN NIV ELE S
E X T REM A DA MEN TE PE SIMIS TA S
70
2000
60
50
40
30
SONDEO AAII DE SENTIMIENTO DE LOS INVERSORES
DE EE.UU., % DE ENCUESTADOS OPTIMISTAS SOBRE
LOS TÍTULOS DE EE.UU. (MEDIA MÓVIL 4 SEMANAS)
ÍNDICE S&P 500, ESCALA LOGARÍTMICA (DCHA.)
20
1987
1991
1995
1999
2003
2007
2011
2015 200
Fuente: Thomson Reuters Datastream
E
uropa y Japón siguen siendo nuestros
mercados favoritos de renta variable
en el mundo desarrollado, pues las políticas monetarias ultralaxas de estas regiones deberían impulsar tanto el crecimiento económico como los beneficios
empresariales. Los títulos emergentes
también son atractivos.
Europa es nuestra principal elección,
pues la recuperación económica de la
región está demostrando resistencia,
gracias al estímulo del B CE , al vigoroso
consumo privado y a la debilidad del
euro, que está impulsando las exportaciones. Las agresivas medidas de estímulo del B CE han estado llegando a la
economía real y están impulsando los
préstamos bancarios. El volumen de dinero en circulación –como indica el
agregado M1 – está aumentando a una
tasa anualizada de 11% . Es especialmente alentador que la demanda de crédito también esté aumentando entre
las empresas, lo que es un buen augurio para el gasto en inversión.
Por otra parte, los precios más bajos
del petróleo han aumentado la capacidad de gasto de los consumidores, lo que
ha servido para impulsar las ventas minoristas en toda Europa. Las ventas de
coches, por ejemplo, han aumentado
un 17% interanual. Este prometedor panorama económico indica que los beneficios empresariales podrían a llegar
a subir un 10 % en 2 016 , por encima
del aumento del 7% que el mercado
prevé en la actualidad. Asimismo, conviene observar que los beneficios empresariales de la zona euro están reza-
gados con respecto a sus homólogos de
EE.UU. desde 2 0 07. Mientras que en
EE.UU. los beneficios han aumentado
un 2 0 % durante ese período, en la zona
euro han caído en la misma proporción.
Por consiguiente, existe mucho margen
para que la Europa empresarial recupere terreno. Es más, los títulos de la zona
euro tienen una valoración atractiva.
Están cotizando con un ratio precio-beneficios de 14,6 frente al 15,5% de
los títulos globales. No obstante, hay
algunos riesgos a la vista. El nuevo Gobierno de Polonia está proponiendo unas
políticas que han dado pie a una rebaja
de la calificación crediticia de S & P, España está a punto de entrar en un período de conmoción política, y existen
incertidumbres crecientes sobre la solvencia de diversos bancos regionales italianos. El inminente referéndum del Reino Unido sobre la pertenencia a la UE es
otro riesgo de inversión para la región.
Por otra parte, se espera que la economía de Japón continúe recuperándose moderadamente después de no haber
cumplido las expectativas en 2 015 , y
esto debería prestar soporte a los títulos. El crecimiento adquirirá velocidad,
encabezado por el consumo privado,
mientras que puede esperarse que la
inversión empresarial aumente con firmeza. Además, la caída del precio del
petróleo no solo dará a las empresas más
margen para subir los sueldos, sino que
también debería impulsar el potencial
de gasto de los hogares.
Puesto que está previsto que las empresas japonesas registren un creci7
miento de los beneficios del 11% este
año, pero sus acciones cotizan con un ratio PER de menos de 13 , el mercado
parece ofrecer un buen valor.
También mantenemos nuestra postura sobreponderada en renta variable
emergente. Existen señales de que el
crecimiento económico está estabilizándose en todo el mundo en desarrollo, y esto prepara el escenario para
una recuperación de los beneficios de
las empresas emergentes. En las últimas cuatro semanas, hemos visto una
mejora de los indicadores macroeconómicos en todos los mercados emergentes, incluidos China y Brasil. Nuestro indicador adelantado propio está
subiendo desde junio.
La perspectiva de un recorte de tipos
en China y una postura menos dura por
parte de la Fed también podrían aportar
alivio a las economías emergentes y
permitir que los mercados de renta variable suban a partir de sus bajos niveles. Las valoraciones son particularmente atractivas: los títulos emergentes
ofrecen actualmente un descuento de
3 0 % por término medio frente a sus
homólogos desarrollados. Es más, el ratio de rebajas frente a aumentos en las
previsiones de beneficios empresariales está mejorando. Estamos volviéndonos menos pesimistas sobre los títulos de EE.UU. y hemos reducido la
infraponderación para reflejar nuestra
opinión de que la subida del USD , que
debilita las exportaciones, puede terminar pronto, y que el mercado de renta
variable puede haber tocado suelo. Con
las estimaciones de los analistas sobre
beneficios en niveles mínimos y el sentimiento de los inversores en el nivel menos optimista desde 19 9 4 (ver gráfico), creemos que el margen para otra
caída del mercado es limitado.
En cuanto a sectores, hemos recortado nuestra exposición a finanzas,
pues creemos que las políticas implementadas para abordar la solvencia de
los bancos regionales de Italia son inadecuadas. Por otra parte, consumo
discrecional sigue siendo uno de nuestros sectores preferidos. Aunque las valoraciones no sean espectacularmente
baratas, las subidas salariales y la baja
inflación aumentarán las rentas disponibles y elevarán el gasto por consumo,
beneficiando a las empresas del sector.
barometer
febrero2016
Se mantiene la preferencia por Europa
y Japón; se adopta una visión más
favorable sobre el mercado de E E .U U .
Renta Fija
Tranquilos con la deuda pública,
atraídos por el high-yield
EL MERC A D O HIG H -YIELD D E EE .UU. IM P LI C A UN PI C O INUSUA LMEN TE A LT O D E
L A S TA SA S D E IN CUM P LIMIEN T O
35 %
TASA DE INCUMPLIMIENTO ACTUAL, %
TASA DE INCUMPLIMIENTO IMPLÍCITA ACUMULADA
A 1 AÑO, % (CON AVANCE DE 12 MESES)
PREVISIÓN TASA DE INCUMPLIMIENTO
BÁSICA SEGÚN MOODY’S, %
PREVISIÓN TASA DE INCUMPLIMIENTO
PESIMISTA SEGÚN MOODY’S, %
PREVISIÓN TASA DE INCUMPLIMIENTO
OPTIMISTA SEGÚN MOODY’S, %
30
25
35
30
25
20
20
15
15
10
10
5
2004
5
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
Fuente: Thomson Reuters Datastream
E
mpezamos enero convencidos de
que la deuda pública desarrollada estaba cara. El rally del mercado
que se ha desarrollado durante el
mes pasado simplemente ha reforzado esa creencia. Es mucho más probable que los rendimientos de la deuda soberana suban a que bajen.
Dado que los inversores han acaparado los US Treasuries y los Bunds
alemanes con el mismo entusiasmo
con el que vendieron los títulos de
renta variable en enero, la deuda pública global está prácticamente más
cara que nunca en la historia. Por término medio, un bono a 10 años emitido por una entidad soberana del mundo desarrollado rinde menos de
1,4% – solo 15 puntos básicos por
encima del mínimo histórico alcanzado hace un año. Dicho de otro
modo, la deuda pública cotiza a un
nivel que representa alrededor de
1, 3 puntos de desviación estándar por
encima de lo que nuestro modelo
indica como valor razonable. Esto parece difícil de justificar. No es solo
que la Fed esté endureciendo su política monetaria, aunque sea gradualmente, sino que la inflación subyacente también va en aumento.
Además, aunque el B CE afloje más las
riendas monetarias, su actuación
beneficiaría muy probablemente a la
deuda a más largo plazo o a los bonos corporativos.
En el otro extremo del espectro de valoración se encuentra la deuda high-yield de EE.UU. Aquí, la venta masiva se ha debido en gran parte a
una caída pronunciada de los precios
del petróleo, que ha forzado los rendimientos a niveles vistos más habitualmente durante recesiones. El
rendimiento extra ofrecido ahora por
los bonos high-yield de EE.UU. sobre los US Treasuries es de algo menos de 8 0 0 puntos básicos, lo que
implica un aumento de las tasas de
incumplimiento de los bonos de 3, 3 %
a más de 13 % durante los próximos
12 meses (ver gráfico).
Es improbable un debilitamiento de
ese tipo en el perfil crediticio de los
emisores high-yield teniendo en cuenta que la economía de EE.UU. sigue
en vías de expandirse alrededor de
2,4% este año, alimentada por una
reactivación del gasto por consumo.
Además, los bonos high-yield ofrecen un buen seguro frente a un aumento inesperado del ritmo de subidas
de tipos de interés en EE.UU. Dado
que la duración de la clase de activos es menor que la de otros títulos de
renta fija, suele comportarse bien
cuando la política monetaria se endurece.
Por estas razones, aumentamos
nuestra sobreponderación en deuda
high-yield de EE.UU. Las valoraciones son atractivas también para los
bonos emergentes en moneda local.
En realidad, la clase de activos es la
8
más barata en nuestra puntuación.
El mercado atravesó un 2 015 muy
difícil, terminando con un retroceso
de alrededor de 15% – su año más
flojo desde el lanzamiento del primer
índice de bonos en moneda local.
Este año debería producirse un cambio de tendencia. Si, como prevemos, la apreciación del USD se desacelera durante 2 016 , el rendimiento
del 7% ofrecido por los bonos en
moneda local debería compensar con
creces cualquier nueva caída de las
monedas emergentes. Según nuestro
modelo, las monedas emergentes
están cotizando en torno a tres puntos
de desviación estándar por debajo
de su valor razonable. Por consiguiente, mantenemos nuestra postura sobreponderada en deuda emergente
en moneda local.
En el mercado de divisas, esperamos que el USD cotice dentro de
una banda estrecha a corto plazo. Pero
seguimos largos en EUR frente a
USD aunque el tipo de cambio está
acercándose a nuestro objetivo a
medio plazo de 1,10 USD . Dado que
no es probable que la Fed suba los
tipos a un ritmo rápido y que las encuestas muestran que la mayoría de
los inversores sobreponderan el USD ,
el margen para nuevas ganancias del
billete verde, que según nuestros modelos está algo sobrevalorado, parece limitado.
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Publicado en
fondos de hedge funds
Febrero 2 016
y fondos de private
© Pictet
equity que no se hallan registrados para
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Unión Europea y que
están considerados en
el Reino Unido como
instituciones de inversión colectiva no reguladas.
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121 2 2 8 9 57 ) está
exento de la obligación
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de servicios financieros australiana, en virtud de la Corporations
Act 2 0 01 .
autores
Olivier Ginguené,
copresidente, Unidad de
Estrategia de Pictet Asset
Management
Percival Stanion,
copresidente, Unidad de
Estrategia de Pictet Asset
Management
Luca Paolini,
Jefe de Estrategia de Pictet
Asset Management
Cada mes, la PSU fija una
postura política amplia
basada en su análisis de:
ciclo económico
Indicadores adelantados
propios, inflación
liquidez
Política monetaria,
variables crédito/dinero
valoración
Prima de riesgo de la renta
variable, diferencial de
rendimiento, múltiplos de
beneficios históricos
factores técnicos
Índice Pictet de sentimiento
(estudios de inversores,
indicadores tácticos)
Pictet Asset Management Limited
Moor House, 1 2 0 London Wall
London E C 2 Y 5 E T
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