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CEPAL/ILPES
VIII CURSO INTERNACIONAL
Preparación y Evaluación
de Proyectos de Desarrollo Local
Evaluación Privada de Proyectos
2. Construcción del flujo de fondos del proyecto
Horacio Roura
CEPAL/ILPES
Construcción del flujo de fondos:
Acciones
Identificar
Establecer cuáles son los impactos
relevantes del proyecto
Medir
Definir magnitud y signo de los
impactos, en una unidad de medida
Valorar
Asignar a los impactos un valor en
unidades monetarias
Inversiones
Costos
Ordenar
Establecer el orden temporal en el
cual ocurrirán los impactos
Comparar
Determinar si los beneficios superan
o no a costos e inversiones
Optimizar
Determinar si puede mejorarse el
beneficio neto obtenido
Beneficios
Efectos relevantes
CEPAL/ILPES
• La pregunta clave es
¿Cuáles son los efectos relevantes?
CEPAL/ILPES
Relevancia de los efectos:
De qué depende
• Ámbito/enfoque
– Efectos internos
– Efectos externos
• Comparación Con Proyecto vs Sin Proyecto
– Efectos incrementales
– Efectos no incrementales
• Función objetivo
– Efectos directos
– Efectos indirectos
Relevancia de los efectos:
Elementos conceptuales
CEPAL/ILPES
• Conceptos básicos
– Incrementalidad
– Costo de oportunidad
• Conceptos adicionales
–
–
–
–
–
–
–
–
Costos hundidos e inevitables
Carácter económico de los costos y beneficios
Beneficios y costos indirectos
Beneficios y costos externos
Condiciones necesarias y suficientes
Proyectos “forzados”
Horizonte relevante
Opciones reales
Relevancia de los efectos:
Elementos aplicados
CEPAL/ILPES
• Tratamiento de
–
–
–
–
–
–
–
–
–
Capital de trabajo
Amortizaciones de activos
Impuesto al valor agregado
Impuesto a las ganancias
Final del proyecto y perpetuidad
Moneda e inflación
Moneda y tipo de cambio
Distinta vida útil de los activos del proyecto
Intereses cobrados y pagados ( Sesión Financiamiento)
CEPAL/ILPES
Relevancia de los efectos:
Elementos formales
• Distinciones, convenciones, explicitaciones y decisiones
–
–
–
–
Distinción entre período y momento
Convenciones acerca de cuándo se generan los ingresos y egresos
Explicitación de los supuestos
Decisión acerca de los períodos de análisis
CEPAL/ILPES
Flujo de fondos:
Elementos formales
Elementos formales:
Distinción entre período y momento
CEPAL/ILPES
• Un proyecto tiene efectos sobre más de un período: meses,
trimestres, semestres, años
• Cada período se inicia y finaliza en un momento determinado
Momento
0
Período
1
3
2
1
2
3
4
4
5
7
6
5
6
7
8
8
CEPAL/ILPES
Elementos formales:
Convenciones sobre ingresos y egresos
• Los ingresos y egresos del proyecto ocurren al final de cada
período
Los ingresos y egresos del período
1 se ubican en el momento 1
Momento
0
Período
1
3
2
1
2
3
Las inversiones iniciales se colocan
en el momento 0
4
4
5
7
6
5
6
7
8
8
CEPAL/ILPES
Elementos formales: Decisión acerca
de los períodos de análisis
• Dada la convención acerca de ingresos y egresos, debe decidirse
si mostrar el proyecto en períodos anuales o intraanuales
– Se suele mostrar el primer año en períodos intraanuales, y los
restantes en años
– Se puede hacer una proyección de trabajo intraanual y otra “para
mostrar”, en años
CEPAL/ILPES
Elementos formales:
Explicitación de los supuestos
• Todo flujo de fondos debe ser precedido por una lista explícita
de los supuestos utilizados
CEPAL/ILPES
Flujo de fondos:
Elementos conceptuales
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Incrementalidad
• Los costos y beneficios relevantes no son ni los totales ni los
medios, sino los incrementales:
– Aquellos que aparecen sólo si el proyecto se hace
– Se debe tener en cuenta la variación que se produce como
consecuencia del proyecto
– El proyecto no sólo debe ser rentable, sino que debe ser la mejor
alternativa
• El proyecto
• Un proyecto alternativo
• La situación actual optimizada
Incrementalidad: Ejemplo
CEPAL/ILPES
Proyecto A:
Inversión= $1,000
Situación Actual:
Inversión= $0
Proy. Incr.
Proy
Incr.A-SA:
A-SA:
Inversión= $1,000
FN(1
= $100
(1 aa 10)
10) $137
FN(1 a 10)= $163
$200
VAN10%
= $614
$843
10%
VAN
VAN10%
$0
10%==$229
Proyecto B:
Inversión= $1,200
Proy
ProyIncr
Incr.B-SA:
B-A.:
Inversión=
Inversión=$200
$1,200
FN(1 a 10)= $350
FN
FN(1(1aa10)
$250
10)==$50
FN(1 a 10)= $300
VAN10% = $843
VAN10% = $951
VAN
VAN10%
$336
10%==$108
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Costo de oportunidad
• Los costos relevantes son los costos de oportunidad
– Beneficios de la mejor alternativa no emprendida (corolario de la
incrementalidad)
• Son la primera aproximación al valor de los recursos empleados
o generados por el proyecto
– La determinación de estos costos se obtiene de la comparación entre la
Situación Con Proyecto y la Situación Sin Proyecto
– Se pueden mostrar como flujo incremental o como flujo del proyecto
y flujo del proyecto alternativo
– Sin embargo, no hay que forzarlos: pueden no existir
CEPAL/ILPES
Costo de oportunidad:
Ejemplo
Proyecto A:
Inversión
requerida:
•Edificios de Z m2
•Terreno de X m2
Empresa M:
Tiene un terreno ocioso:
•Adquirido por $1,000
•Valor mercado = $900
Empresa N:
No tiene terreno:
•Valor mercado = $900
Con proyecto
Terreno un uso, no vendible
Con proyecto
Compra un terreno en $900
Sin proyecto
Terreno ocioso, vendible en $900
Sin proyecto
No compra un terreno
Inversión en terreno = $900
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Costos hundidos e inevitables
• No hay que considerar los costos que ya se han producido y que
la realización del proyecto no puede alterar de ninguna forma.
– Costos irrecuperables
• Ejemplo: Valor histórico de un activo
– Costos aún no incurridos, pero inevitables
• Ejemplo: pagos futuros por un activo ya adquirido
– Simétricamente, tampoco aquellos beneficios irrenunciables
• Ejemplo: una subvención independiente del proyecto
CEPAL/ILPES
Costos hundidos e inevitables:
Ejemplo
Empresa M:
Tiene un terreno ocioso:
•Adquirido por $1,000
•Restan abonar $500
•Valor mercado = $300
Valor de mercado
= costo de oportunidad del
terreno
= parte recuperable del activo
Valor pagado por el terreno + impuestos
y mantenimiento pagado = costo hundido
Impuestos y mantenimiento por pagar =
costo inevitable (mientras no se venda el
terreno)
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales: Carácter
económico de costos y beneficios
• Todos los costos y beneficios que se consideren deben
corresponder a conceptos económicos
• Sólo las salidas y entradas de efectivo son relevantes
• Los costos y beneficios contables sólo tienen importancia por
su efecto impositivo
–
–
–
–
Amortizaciones - vida útil contable
Costos imputados
Valoración a costo histórico
Transferencias
CEPAL/ILPES
Carácter económico de costos y
beneficios: Ejemplo
Empresa
EmpresaM
M(SP):
(CP):
Ingresos
Ingresos==$1,500
$2,000
GGOps
Ops==$700
$1,100
GGCorp
Corp==$400
$450
RRNeto
Neto==$400
$450
Proyecto
Proyecto (Con)
(Ec)
Ingresos
Ingresos =
= $500
$500
(SP-Con)
UN 1 (CP-Con)
UN 2 (CP-Con)
(SP-Con)
Ingresos = $800
Ingresos = $700
GOps = $450
GOps = $250
$200
GCorp = $150
GCorp = $150
$200
GOps
GOps =
= $400
$400
GCorp
GCorp =
= $150
$50
$150
RNeto = $200
RNeto = $300
$250
RNeto
RNeto =
= ($50)
$50
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Costos y beneficios indirectos
• Los costos y beneficios directos son aquellos que impactan
directamente en la función objetivo; los indirectos, los que
impactan en una variable de la función objetivo
• En muchos casos alcanza con considerar los efectos directos
• En otros casos, los costos y beneficios indirectos pueden ser
determinantes.
CEPAL/ILPES
Costos y beneficios indirectos:
Ejemplo
Efectos directos:
Inversión= $200 MM
Empresa Z:
Actividad
agropecuaria
Proyecto A:
Incorporación
de semillas
transgénicas en
la producción
de soja
Efectos: ahorro de
costos, mejor calidad
VAN10% = $500 MM
Efectos indirectos:
Peor percepción de la
marca en el mercado
europeo => menores
ventas => menores
ganancias
VAN10% = -$50
+
Función Objetivo:
Valor de la
empresa en el
mercado
ED = + $500 MM
EI = - $50 MM
VAN10% = $450
MM
-
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Costos y beneficios externos
• Los costos y beneficios externos deben tenerse en cuenta
(aunque no se computen en el cálculo de la rentabilidad):
– Por posibles reacciones para internalizar los costos
• Ej.: Presión social para el tratamiento de la contaminación
– Por ventajas derivadas de esa internalización
• Ej.: Anticiparse a tratar la contaminación mejora la imagen
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Costos y beneficios externos
• Los costos y beneficios externos deben tenerse en cuenta
(aunque no se computen en el cálculo de la rentabilidad):
– Por efectos sobre la empresa madre, corporación o
subsidiarias
• Ej.: Con el proyecto, la Unidad de Negocios A libera recursos,
que pueden ser aprovechados por otras unidades de negocio
– Para aprovechar el impacto negociador de beneficios
externos
• Ej.:Si el proyecto hace más eficiente a la empresa A,
proveedora de B, ésta también se beneficia -por lo que puede
estar interesada en financiar el proyecto-.
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Condiciones necesarias y suficientes
• Las condiciones necesarias para la generación de un costo o
beneficio no son lo mismo que las suficientes.
– Que potencialmente pueda obtenerse un beneficio muy
atractivo, es una condición necesaria, pero para materializarlo
deben darse también las condiciones suficientes.
• Ejemplo 1: Internet  La red implica miles de demandas
insatisfechas que pueden alcanzarse instantáneamente. ¿Cuál es la
condición suficiente para que me compren a mí?
• Ejemplo 2: Infraestructura  La infraestructura de un cine
(pantalla, sonido, asientos, etc.) es necesaria para el éxito, pero no
suficiente (localización, programación, precio, etc.)
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Cuidado con los proyectos “forzados”
• Una disminución de costos equivale a un aumento de beneficios,
pero no es lo mismo  ¿Cuál es el origen de los costos? Puede ser
un caso de proyecto forzado
– Tipo 1: Crear un problema para una solución ya existente
• Ejemplo: Protección mafiosa; los virus de computación generados
por las empresas ídem
– Tipo 2: Identificar un problema como no solucionable o como “caja
negra”, y atacar sólo los efectos, o no identificar como tal una
distorsión previamente introducida
• Ejemplo: Ante una situación de ausentismo elevado, aumentar las
sanciones a quienes faltan, más que buscar las causas
• Ejemplo: Solicitar desde la Casa Central muchos informes, y luego
implementar un proyecto para ahorrar papel
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales:
Horizonte del proyecto
• La determinación del horizonte del proyecto no debería ser
burocrática
– La vida del proyecto tiene tres “etapas”: Inversión, Horizonte
Explícito, Valor Residual
•
La determinación determinación del horizonte del proyecto debe
hacerse en función de la duración económica de los activos y del
período de ventaja competitiva del proyecto
CEPAL/ILPES
Horizonte del proyecto:
Duración económica
• El valor más pequeño entre la vida útil técnica y el tiempo que
tarda en ser económicamente obsoleto :
– Vida útil técnica: período durante el cual el activo mantiene sus
características técnicas
– Obsolescencia económica: período a partir del cual es conveniente
cambiar el activo por otro
– Dos activos iguales, en distintos proyectos, tendrán distintas
duraciones económicas si la obsolescencia (desde la óptica del
proyecto) es distinta
• Ejemplo: Un computador utilizado para escribir cartas y otro,
similar, para diseño gráfico
CEPAL/ILPES
Horizonte del proyecto:
Período de ventaja competitiva (PVC)
• Es el período durante el cual el proyecto puede apropiarse de
beneficios por encima de los “normales”
– Es decir, el período que contribuye a un VAN > 0
Rentabilidad
Fuerzas
competitivas
PVC
Costo de
oportunidad
del capital
Tiempo
CEPAL/ILPES
Horizonte del proyecto:
Factores que influyen en el PVC
• Economías de escala
• Existencia de recursos “diferenciales”
– Capacidad del management
– Idem de la fuerza de ventas
– Infraestructura, localización
• Tasa de cambio del sector
• Barreras de entrada
CEPAL/ILPES
Horizonte del proyecto:
Recomendación
• El horizonte explícito de la evaluación debería establecerse en
relación al PVC del proyecto (o eventualmente de la empresa)
– Eso implica que un horizonte explícito menor que el PVC puede
llevar a errores en el análisis del proyecto
– Extender el PVC puede significar reinversiones futuras
CEPAL/ILPES
Horizonte del proyecto:
Ejemplo de PVC
Proyecto A
Flujo Neto
Factor ajuste
VA Inversión
VA FN 1-4
1
2
3
(1.000)
500
400
300
200
1,00
0,91
0,83
0,75
0,68
(1.000)
455
331
225
137
10%
Flujo Neto Ajustado
VAN(10%)
0
830
(1,000)
1,147
V Continuidad
683
Total
830
4 5-N
100
683
CEPAL/ILPES
Horizonte del proyecto:
Ejemplo de PVC
Proyecto A
0
Beneficios netos
Rentabilidad Inversión
Flujo Neto
Factor ajuste
10%
1,00
Flujo Ajustado
VA FN 1-4
V Continuidad
Total
830
0
830
1
2
3
4 5-N
500
100
400
400
100
300
300
100
200
200
100
100
100
100
0
0,91
0,83
0,75
0,68
0,62
364
248
150
68
0
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales
Costos y beneficios intangibles
• Definir a un costo o beneficio como intangible debería ser una
“última instancia”
– Siempre debería hacerse el intento de valorar un efecto
– “It’s better to be vaguely right than precisely wrong” (Keynes)
• La imposibilidad o inconveniencia de medir y valorar ciertos
costos y beneficios no significa que no se los considere en la
decisión
CEPAL/ILPES
Costos y beneficios intangibles:
“Valuación”
• Los intangibles se “valúan” contra el VAN
– Ejemplo:
– A es un proyecto “estratégico” cuyo VAN es,
VAN = -$100 MM.
– Sin embargo, se aprueba su ejecución debido a los beneficios
“estratégicos”
– La pregunta es: Los beneficios estratégicos, ¿valen $100 MM?
Elementos conceptuales:
Opciones reales
CEPAL/ILPES
• Deben identificarse (e intentar valorarse) las opciones reales
“insertas” en el proyecto
–
–
–
–
–
Reversibilidad (parar, deshacer o terminar el proyecto)
Flexibilidad (capacidad de adaptar el proyecto a imprevistos)
Crecimiento estratégico
Posibilidad de consumo
Generación de nuevos proyectos
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales: Consistencia
en el tratamiento de los datos
• Riesgo: El proyecto debe compararse con proyectos de igual
riesgo
– El flujo de fondos debe incluir el riesgo si se descuenta a una tasa
con riesgo
– La tasa de descuento debe reflejar el riesgo relevante del proyecto
CEPAL/ILPES
Elementos conceptuales: Consistencia
en el tratamiento de los datos
• Inflación: El proyecto debe expresarse en una moneda
comparable con la tasa de descuento
– Valores constantes  Tasa real
– Valores corrientes  Tasa nominal
CEPAL/ILPES
Flujo de fondos:
Resumen de conceptos clave
• El flujo de fondos relevante es el incremental
– Incrementalidad
– Costo de oportunidad
– Costos hundidos e inevitables
• Los efectos relevantes son los que generan movimientos de
fondos
– Carácter económico de costos y beneficios
CEPAL/ILPES
Flujo de fondos:
Resumen de conceptos clave (II)
• Deben identificarse todos los efectos, aún aquellos que no se
incluyen en el flujo
– Beneficios y costos indirectos
– Beneficios y costos externos
– Beneficios y costos intangibles
• Deben establecerse las condiciones en las que son relevantes
los costos y beneficios detectados
– Enfoque y ámbito del proyecto
– Función objetivo
– Condiciones necesarias y suficientes de un beneficio o costo
CEPAL/ILPES
Flujo de fondos:
Resumen de conceptos clave (III)
• Se debe determinar cuál es el horizonte relevante
– Período de ventaja competitiva
– Cierre del proyecto o perpetuidad
• Se debe ser coherente en el tratamiento del riesgo y de la
inflación
– Coherencia entre flujo de fondos y tasa de descuento
• Se deben separar las decisiones de inversión de las de
financiamiento
– Establecer los impactos del financiamiento
CEPAL/ILPES
Flujo de fondos:
Elementos aplicados
Tratamiento de
Capital de trabajo
Amortizaciones de activos
Impuesto al valor agregado
Distinta vida útil de los activos
Tratamiento
del capital de trabajo
CEPAL/ILPES
• El capital de trabajo se define como
–
–
–
–
–
Caja operativa
Deudores por ventas
Inventarios
Proveedores
IVA (eventualmente)
• Los saldos de estas cuentas se estiman en función de
ventas y compras y de la política comercial
• La inversión es el diferencial de cada período
• El capital de trabajo se recupera al final del proyecto
Capital de trabajo:
Concepto
CEPAL/ILPES
Precio
Cantidad
Ingresos
Precio
Cantidad
Egresos
Flujo Neto
Este es la necesidad
de capital de trabajo
de la semana
Do
Lu
Ma
Mi
Ju
1
100
-100
-100
1,5
100
150
1
100
-100
50
1,5
100
150
1
200
-200
-50
1,5
200
300
1
100
-100
200
1,5
100
150
1
100
-100
50
Este es el incremento
requerido por las
mayores ventas
Vi
Sa
1,5
100
150
1
0
0
150
Este es el recupero de
capital de trabajo al
final de la semana
CEPAL/ILPES
Capital de trabajo:
Cálculo por saldo de las cuentas
Rotación de
inventarios
Saldo de
inventarios
=
Saldo
Inven
/
CMV
*
365
=
Rot
*
CMV
/
365
100
=
365
*
100
/
365
50
=
183
*
100
/
365
Una mayor rotación
reduce las necesidades
de capital de trabajoc
CEPAL/ILPES
Tratamiento
de amortizaciones de activos
• La amortización es un cargo contable  es convencional; no
refleja un valor económico
• Se resta de los ingresos en el estado de resultados, para calcular
el resultado imponible
– Un ajuste más preciso reemplaza la amortización contable con la
amortización impositiva
• Se vuelve a sumar al resultado después de impuestos, para
obtener el flujo de fondos relevante
CEPAL/ILPES
Tratamiento de las amortizaciones Ejemplos
Caso 1: Amortizaciones períodicas
Caso 2: Venta de un bien de uso
Ingresos x ventas
CMV
Margen operativo
1.000
(600)
400
Gastos
Amortizaciones
(250)
(100)
Resultado antes de impuestos
Impuestos
50
(18)
Resultado Neto
más Amortizaciones
33
100
FLUJO DE FONDOS
133
Ingresos x ventas Bienes
de Uso
1.000
Valor Libros Bien de Uso
(600)
Resultado venta Bien de
Uso
400
Impuestos
(140)
Resultado Neto
más Valor Libros
260
600
FLUJO DE FONDOS
860
Tratamiento del IVA
CEPAL/ILPES
• La posición de la empresa frente al IVA es la diferencia entre dos
movimientos:
– El IVA cobrado a los clientes  IVA débito
– El IVA pagado a los proveedores  IVA crédito
Opciones de tratamiento del IVA
CEPAL/ILPES
• Opción 1: Las ventas y las compras se computan con IVA. Se
calcula la posición ante el IVA y si es deudora se resta
• Opción 2: Las ventas y las compras se consideran netas de IVA
CEPAL/ILPES
Tratamiento del IVA:
Ejemplo
Con IVA
Sin IVA
Tasa del IVA
Ventas
Compras
Resultado
IVA Débito
IVA Crédito
Posición IVA
Resultado Neto
21%
1.000
-800
200
200
1.210
-968
242
-210
168
-42
200
CEPAL/ILPES
Tratamiento del impuesto
a las ganancias
• El impuesto a las ganancias grava el resultado neto del proyecto
• Se calcula como Resultado operativo menos Amortizaciones de
activos fijos menos Resultado financiero
CEPAL/ILPES
Opciones de tratamiento
del impuesto a las ganancias
• Opción 1: Calcular en la misma planilla el resultado imponible,
luego el flujo neto
• Opción 2: Calcular el resultado imponible en una planilla aparte, y
exportar el monto a pagar al flujo
• En ambos casos, se calcula el impuesto que el proyecto pagaría si se
financiara totalmente con capital propio
– Los intereses se computan para obtener el flujo del proyecto
financiado, o flujo del accionista
Tratamiento del final del proyecto
CEPAL/ILPES
• La vida del proyecto tiene tres etapas
– Inversión
– Horizonte explícito
– Valor residual
• El cálculo del valor residual presenta dos opciones
– Cierre del proyecto
– Continuidad
CEPAL/ILPES
Tratamiento del final del proyecto:
Cierre del proyecto
• En el último período – el de cierre– deben identificarse los costos
y beneficios específicos:
• Ingresos por venta de bienes de uso
– Como tales o como desechos
– Memo: Tratamiento del valor de libros
• Ingreso por recupero del capital de trabajo
• Egresos por costos de cierre
– Indemnizaciones de la mano de obra
– Costo de disposición de desechos
– Costos de cierre propiamente dichos
CEPAL/ILPES
Tratamiento del final del proyecto:
Continuidad
• El proyecto continúa “por muchos años” o “eternamente”, por lo
que debe calcularse el valor de continuidad
• El valor de continuidad es el valor actual del flujo neto de todos
los períodos posteriores al final del horizonte explícito
CEPAL/ILPES
Tratamiento del final del proyecto:
Cálculo del valor de continuidad
• Caso 1: El proyecto dura “n” años y genera un flujo neto
constante

1 k 1
VC  FN 
n
1  k   k
n
FN
VC 
, si n tiende a infinito
k
CEPAL/ILPES
Tratamiento del final del proyecto:
Cálculo del valor de continuidad
• Caso 2: El proyecto dura “n” años y genera un flujo neto que
crece a una tasa constante
1  k   1
n

1 g
VC  FN 
n
1  k   k
1  g n g
n
FN
VC 
, si n tiende a infinito
k -g
Valor de Continuidad:
Ejemplo
CEPAL/ILPES
Flujo Neto
k
g
Inversión
VA 1-5
VA 6 - 00
VAN
0
(1.000)
1
100
10%
0%
(1.000)
1.065
3.726
3.791
2
200
3
300
4
400
5
500
6
600
10%
3%
-26%
28%
98%
100%
(1.000)
1.065
5.322
5.387
-19%
20%
FN 6
1
99% VC 6- 

5
k
g


1

k
100%
Costo anual equivalente
CEPAL/ILPES
• Para evitar el cálculo de reinversiones futuras en el valor de
continuidad, o para comparar entre dos activos de distinta vida
útil, se utiliza el
– Costo Anual Equivalente  transformación del VA del activo a una
anualidad constante
• Requerimientos:
– Vida útil
– Tasa relevante
– Valor residual
n

1 k  k
CAE  VA 
n
1  k   1
CEPAL/ILPES
Costo anual equivalente: Ejemplo de
selección de activos de distinta vida útil
• Decisión entre dos máquinas de igual output:
VAC
10%
Máquina A
Máquina B
CAE A
CAE B
0
1
2
3
4
5
6
(1.436) (1.000)
(1.173)
(800)
(100)
(150)
(100)
(150)
(100)
(150)
(100)
(100)
(100)
(330)
(472)
La máquina B es más
barata, pero dura menos
Considerando la necesidad de repetir la
inversión en B en el año 3, A es más
económica