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La reforma monetaria : el Peso
ganador del Dollar
Anne-Laure Baldi-Delatte
Hong Kong UST
Buenos Aires, Abril 2006
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2002 : que regimen monetario luego la
Convertibilidad?
El papel del nuevo regimen :
• Estar bastante credible para estabilisar las
anticipaciones de inflacion luego 10 años de estabilidad
inflacionaria
• Resolver la situacion finanziera del sector real
– 70% de la deuda privada denominada en dollares : devaluacion
=> « balance sheet » effectos => effectos sistemicos =>
recesion ancha
– Se necessitan reglas para honorar las deudas
Decision de las autoridas :
Convertibilidad
Pesificacion
Regimen actual
Cambio fijo + regla de
emision
Cambio flexible sin regla de
emision
US$/ Peso
Peso
2
La adhesion a la nueva regla monetaria en
duda
• El peso y el dollar quedan en competicion en
2002
– El Régimen monetario aveva erradicado la
hiperinflacion y establido un sistema de pago estable
gracias a la Convertibilidad entre el dollar y el peso
– La moneda la mas debil tenia que desaparecer
• Perdidas finanziarias anchas y inaceptables
para los acreedores
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Tres problemas evitados
• Como fue evitada la
inflacion alta?
• Como fue resolvada la
crisis finanziera?
• Porque los agentes
aceptaron el Peso en las
transaciones?
• Trabajo econometrico
• Modelisacion
• Analisis de la
intervencion publica
4
Problema 1 : la dinámica de los precios
Tipo de cambio nominal
3.5
4
3
2.5
1.5
2
1
18.0
16.0
14.0
12.0
10.0
8.0
6.0
4.0
2.0
-
5
juil.-03
3 canales de transmisión :
M
=>
π
E
=>
π
π => W => π
mai-03
mars-03
janv.-03
nov.-02
sept.-02
juil.-02
mai-02
mars-02
janv.-02
nov.-01
sept.-01
juil.-01
mai-01
mars-01
janv.-01
ii 2001
iii 2001
iv 2001
i 2002
ii 2002
iii 2002
iv 2002
i 2003
ii 2003
0
i 2001
M2
M1
M0 + monnaies parallèles
0.5
Problema 1 : la dinámica de los precios
Tipo de inflacion
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
-2%
j-03
m-03
d-02
s-02
j-02
m-02
d-01
s-01
j-01
m-01
d-00
s-00
Test de raíz unitaria : la inflacion fue estacionaria entre 1994-2004
=> La crisis tubo un impacto transitorio
6
Problema 1 : la dinámica de los precios
• Econometria non estructural
• Multivariate cointegracion (Johansen 1988)
• Cambio estructural con fecha conocida (Peron,
1989)=> analisis de la linearidad de las relaciones
estadisticas entre 1994-2004
7
Resultados
• Non-linearidad sobre el mercado M
– Ninguna evidencia de monetisacion de los deficitos fiscales
– Low pass-through de la devaluacion sobre los precios
• Linearidad sobre el mercado de trabajo
– la flexibilidad laboral es una herencia de la Convertibilidad
 1er factor : el control de las tarifas públicas + la caida de
los salarios reales = dos costos de produccion quedaron
bajos y estables
8
Solucion 1 : el anclaje de las anticipaciones
• Pero elementos heranciados del pasado alimentavan
anticipaciones negativas sobre la inflacion :
1.

2.

La indexacion :
La flexibilidad laboral previno su vuelta
La monetisacion de los deficitos fiscales
El control presupuestario mostro la disciplina monetaria de las
autoridas
• El deficit total publico paso de 2,5 MM a 1,6 MM $ entre el 1er y el
3er cuarto 2002
• El equilibrio presupuestario de las Provincias paso de 6,3 a 1,6 MM
$ entre 2001 y 2002
3. Los transferos de portofolio al dollar y la denominacion de los
contractos en dollares
 La estabilisacion del tipo de cambio Peso/US$ en julio 2002
interompio la dinamica
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Problema 2 : la crisis bancaria y financiaria
• La crisis argentina fue una crisis de tercera generación
(def. Cespedes,
Chang y Velasco 2000):
– Choque real
– Deudas dolarisadas
– Efectos de balance
• Del debate academico salieron 3 scenarios de salida :
– Dollarisacion (Calvo, 2000)
– Regimen bi-monetario : US$ en los contractos finazieros y Peso en los
contractos reales De la Torre, Yeyati et Schmukler (2002)
– Pesificacion (Hausmann and Velasco, 2002)
• Simulación en un modelo de equilibrio general computable de un
choque real (caida de los exportaciones) en quellos scenarios de
salida
10
Solucion 2 : la Pesificacion
•
Resultados : el choque real necessita una devaluacion real otenuda
por :
–
Una devaluacion nominal en el scenario de Pesificacion :
•
•
•
–
Una deflacion en el scenario de Dollarisacion
•
•
•
–
Elimina los efectos de balance
Implica la ruptura de la intermediacion financiaria
Compensada por los efectos expansionistas classicos del marco
Mundell-Flemming
Elimina los efectos de balance
Pero la defacion genera la caida de las ganancias
Tiene efectos recesionistas
Una devaluacion nominal en el scenario de regimen bi-monetario
•
•
Responsable de efectos de balance
Tiene efectos sistemicos recesionsitas
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Problema 3 : la crisis monetaria
•
•
El Estado fue el arbitro de los conflictos entre
los acreedores y los deudores
La elecion era binaria :
–
–
Dollarisacion favorable a los accredores
Pesificacion favorable a los deudores
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Solucion 3 : eficacia economica
• El major deudor de la economia es el sector real
• La Pesificacion :
– elimino los efectos reales
– La asimetria (1/1,4) aumento su capacidad de reembolso
– La congelacion de las tarifas públicas y la caida de los salarios reales
permitieron el aumento de sus márgenes
• La reactivacion economica sello la adhesion progresiva
• Fue fortaleceda por signales positivos…
– Pacto fiscal entre el gobierno central y las provincias
– Ordenacion monetaria
– Estabilisacion del tipo de cambio
• …Y por un contexto politico favorable
– Apoyo de los governadores provinciales
– Estilo “K” popular ( firmeza en las negociaciones con las empresas privadas y
con el FMI)
– Reduccion de los menemistas en la Corte Suprema (=> validacion de la
Pesificacion el 28 octobre 2004)
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Conclusion
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