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Dinámica del Pass-Through de
Tipo de Cambio en Economías
Pequeñas y Abiertas: El Caso
de la República Dominicana
Frank Fuentes Brito
Consultor Económico
Banco Central de la República Dominicana
Omar Mendoza Lugo
Investigador de Economía
Banco Central de Venezuela
Primer Foro para Investigadores de Banca Central en
Centroamérica y República Dominicana
Santo Domingo,
Domingo República Dominicana
Mayo 23 y 24, 2007
BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
I Introducción
I.
I t d
ió
• El estudio del pass-through (PT) de tipo de cambio es de considerable
p
para
p
los bancos centrales debido a sus implicaciones
p
sobre
importancia
la estabilidad de precios.
• Los estudios empíricos sobre PT de tipo de cambio comúnmente utilizan
especificaciones lineales para su estimación, confiriéndole, por ende, un
carácter simétrico a su mecanismo de transmisión
transmisión.
• No obstante, una creciente línea de estudios presenta al PT como un
fenómeno no lineal o asimétrico. Taylor (2000), Campa y Goldberg
(2005) y Devereaux et al (2004),
(2004) entre otros,
otros sugieren que el PT es
estado-dependiente.
• Evaluar posibles asimetrías del PT es fundamental para la formulación
de la política monetaria, particularmente para el pronóstico de la
inflación.
• Una alternativa para modelar asimetrías en el PT es el uso de modelos
regresivos con transición suave. Estos modelos son de gran utilidad en
economías en desarrollo
desarrollo, donde en las últimas décadas se han
observado importantes cambios estructurales y severos choques
externos.
2/20
BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
I Introducción
I.
I t d
ió (C
(Cont.)
t)
• Winkelried (2003) y Mendoza (2004) en estudios para Perú y Venezuela,
respectivamente identifican un comportamiento asimétrico en la
respectivamente,
relación tipo de cambio-inflación.
• Este estudio explora la existencia de asimetrías en el PT en República
Dominicana El periodo bajo estudio (1992:1-2006:1),
Dominicana.
(1992:1-2006:1) se caracteriza
por:
– (1992:1 a 2002:4), bajo nivel y volatilidad de la inflación y el tipo de cambio
– (2003:1 a 2004:2)
2004:2), aceleración del crecimiento del nivel de precios y rápida
depreciación producto de la crisis bancaria
– (2004:3 a 2006:1), acelerado proceso de apreciación del tipo de cambio y
desaceleración del crecimiento de los precios
p
• Con este modelo se pretende ofrecer además una explicación parcial del
proceso de transmisión de fluctuaciones del tipo de cambio a través de
la cadena de distribución de p
precios finales, así como los efectos de la
condición de economía pequeña y abierta de la República Dominicana
sobre el comportamiento del PT.
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
II Motivación
II.
M ti
ió
60
300
•
•
•
•
•
•
50
40
Cambio de gobierno/Expectativas
Contracción de oferta monetaria
Retorno de capitales
Reforma tributaria
Aumento de precios del petróleo
Aumento de Reservas Internacionales
200
30
150
20
100
10
50
0
1992.1
1993.1
1994.1
1995.1
1996.1
1997.1
1998.1
Tipo de Cambio Nominal
•
250
1999.1
2000.1
2001.1
2002.1
2003.1
2004.1
2005.1
0
2006.1
Indice de Precios al Consumidor
El comportamiento de la tasa de cambio y la inflación después de la crisis
bancaria podría ser indicio de un PT asimétrico en RD.
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
II Motivación
II.
M ti
ió (C
(Cont.)
t)
0.3
0.97
0.37
0.2
0.1
0
-0.1
-0.2
-0.3
1992.2
1993.2
1994.2
1995.2
1996.2
1997.2
1998.2
1999.2
2000.2
Tasa depreciacion/Apreciacion
•
2001.2
2002.2
2003.2
2004.2
2005.2
Inflacion
El coeficiente de correlación entre el primer trimestre de 1992 y el último de
2002 es 0.97 (0.95 para el periodo 1992:1-1999:4) mientras que entre 2003:1
y 2006:1 el coeficiente se reduce drásticamente a 0.37.
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
III El Pass-Through
III.
P
Th
h en República
R úbli Dominicana
D
i i
Autor(es)
Pass-Through
Frecuencia
Periodo de Estudio
--
Anual
1971-1999
52 (1 periodo)
--
Trimestral
1990:1-1998:4
3. Vázquez (2003)
24 (1 periodo)
82 (1 periodo)
49
Trimestral
1985:4-2001:3
4. Williams y Adedeji (2004)
37 (1 periodo)
--
Trimestral
1991:1-2002:4
5. Vázquez (2006)
21 (2 periodos)
82
Mensual
1982:01-2004:12
6. Medina (2006)
26 (1 periodo)
--
Trimestral
1992:1-2006:2
10 (contemporáneo)
22 (1 periodo)
86
Trimestral
1985:1-1988:2
y 1990:3-2004:4
35-47 (1 periodo)
68-91
Trimestral
1991:1-2005:4
Corto Plazo
Largo Plazo
1. González y Lora (1999)
56 (1 periodo)
2. Díaz (1999)
7. Hernández (2006)
8. Gratereaux y Ruíz (2007)
Notas: Las cifras de PT son puntos porcentuales de una devaluación de 100 por ciento
ciento.
ƒ Sánchez-Fung (2000b), utilizando VAR reconoce que perturbaciones del tipo de
cambio real tienen consecuencias importantes sobre la inflación.
ƒ Williams (2001) utiliza VAR concluye que dado el grado de apertura de la
economía gran parte de la inflación es explicada por movimientos en el tipo de
cambio.
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
IV Estimación:
IV.
E ti
ió Modelo
M d l VAR lineal
li
l base
b
ƒ VAR irrestricto utilizando series trimestrales no desestacionalizadas
para ell periodo
i d 1992:1
1992 1 a 2006:1,
2006 1 con la
l siguiente
i i t forma
f
f
funcional:
i
l
y t = Α1 y t −1 + ... + Α 4 y t − 4 + ΕDT + u t
Donde:
ƒ A1, A2, A3, y A4 son matrices 5х5 de coeficientes que incluyen rezagos de:
Δe, πC, πM, y*-y, Δepp;
ƒ DT es un vector de términos determinísticos dx1;;
ƒ E es una matriz de coeficientes 5xd asociada a los términos determinísticos;
ƒ Dos variables dicotómicas relacionadas quiebres estructurales para el primer y
segundo trimestre de 2004;
ƒ ut es una matriz 5x1 con todos los términos de error.
ƒ Eliminación secuencial de coeficientes a partir de su valor p
prueba de razón de verosimilitud (p
(prueba LR).
) Esto
utilizando una p
mejora las funciones impulso-respuesta. Benkwitz, Lütkepohl y
Neumann (2000)
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
IV Estimación:
IV.
E ti
ió Prueba
P
b de
d Linealidad
Li
lid d
ƒ Se aplicó la prueba de linealidad de primer orden de Luukkonen, Saykkonen y Teräsvirta
((1988).
)
ƒ 76 posibles variables de transición (19 variables con cuatro rezagos cada una)
ƒ Entorno inflacionario: ddlipc, Volatilidad cambiaria: ddle.
ƒ Nivel y el cambio los precios del petróleo, crecimiento PIB e inflación de EEUU.
ƒ Nivel de apertura, el TCR y el margen cambiario, RIN, dlm1, ddlm1, dlm2 y ddlm2
Variable dependiente:
Variable de
transición:
dlipcusa(-2)
ddle(-2)
dlopen(-1)
dloil(-1)
lopen(-1)
difti(-2)
difti(-3)
dle(-2)
dle(
2)
tcr_des(-3)
ddlm1(-1)
dlet
dlipct
dlipmt
gapt
dleppt
Sistema
Est F
Est-F
Valor P
Est F
Est-F
Valor P
Est F
Est-F
Valor P
Est F
Est-F
Valor P
Est F
Est-F
Valor P
Est lk
Est-lk
3.984
4.554
3.048
2.106
3.250
6.479
3.696
4 362
4.362
8.767
4.488
0.002
0.001
0.009
0.057
0.007
0.000
0.003
0 001
0.001
0.000
0.001
2.288
2.942
1.570
0.780
0.732
1.681
2.369
1 446
1.446
1.556
1.691
0.039
0.011
0.164
0.657
0.700
0.132
0.033
0 210
0.210
0.169
0.129
0.934
0.879
0.896
1.798
0.850
1.233
0.962
1 519
1.519
1.036
0.627
0.523
0.570
0.555
0.103
0.596
0.312
0.500
0 180
0.180
0.443
0.790
2.229
1.725
0.996
1.685
1.074
0.689
0.993
0 774
0.774
0.629
1.060
0.047
0.125
0.464
0.135
0.408
0.713
0.466
0 641
0.641
0.763
0.418
2.924
2.357
1.482
1.194
1.808
1.747
2.229
1 533
1.533
1.500
1.053
0.016
0.043
0.212
0.356
0.116
0.129
0.054
0 192
0.192
0.205
0.453
100.27
99.805
93.069
89.562
89.467
89.062
87.705
87 137
87.137
85.113
85.068
Valor P
0.000
0.000
0.001
0.002
0.002
0.002
0.003
0 003
0.003
0.004
0.004
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
IV E
IV.
Estimación:
ti
ió Pruebas
P
b de
d Li
Linealidad
lid d (C
(Cont.)
t)
Variable dependiente:
Variable de
transición:
tcr_des(-2)
dle(-1)
dlgas(-3)
dloil(-2)
difti( 1)
difti(-1)
mgn(-1)
dlm2(-1)
mgn(-2)
dlepp(-1)
dlipm1(-2)
dlet
dlipct
dlipmt
gapt
dleppt
Sistema
Est-F
Valor P
Est-F
Valor P
Est-F
Valor P
Est-F
Valor P
Est-F
Valor P
Est-lk
7.684
10.142
3.002
0.856
11 123
11.123
5.737
2.906
9.926
2.716
1.955
0.000
0.000
0.010
0.604
0 000
0.000
0.000
0.012
0.000
0.018
0.077
0.704
1.480
0.886
1.141
1 360
1.360
1.901
1.229
1.853
1.470
1.541
0.724
0.196
0.565
0.370
0 247
0.247
0.085
0.316
0.094
0.200
0.174
0.926
0.955
2.666
1.462
1 352
1.352
1.860
0.773
0.702
0.466
0.448
0.531
0.506
0.018
0.201
0 249
0.249
0.091
0.664
0.726
0.909
0.919
0.645
0.586
1.112
1.163
0 624
0.624
0.956
0.575
1.030
2.004
0.791
0.751
0.799
0.384
0.352
0 767
0.767
0.493
0.807
0.439
0.073
0.626
1.822
1.007
1.441
2.916
0 706
0.706
0.960
0.764
0.994
0.698
1.121
0.113
0.489
0.228
0.016
0 750
0.750
0.527
0.697
0.499
0.757
0.404
84.151
83.847
82.515
81.661
80 115
80.115
78.953
78.780
77.221
76.917
76.706
Valor P
0.005
0.006
0.008
0.009
0 012
0.012
0.015
0.016
0.021
0.022
0.023
Notas: (1) El número entre paréntesis indica periodos rezagados. (2) ddle, se refiere a la segunda diferencia del logaritmo de la tasa de
cambio del mercado extrabancario; dlipcusa, es la tasa de inflación de los Estados Unidos; lopen, es el índice de apertura
(Exportaciones+Importaciones)/PIB y dlopen se refiere a su variación; difti, se refiere al diferencial de la tasa de interés de 90 días del
mercado monetaria de los Estados Unidos y la tasa de 90 días de la banca comercial dominicana; dlm1 y ddlm1,
ddlm1 representan la primera y
segunda diferencia del logaritmo del agregado monetario M1, respectivamente; oil y dloil, representan el precio y la primera diferencia
logarítmica del precio del barril de petróleo en el mercado internacional, respectivamente; dlm2, se refiere a la primera diferencia
logarítmica del agregado monetario M2; tcr_des, tipo de cambio real desestacionalizado (calculado como la razón entre el IPP en pesos
de Estados Unidos y el IPC dominicano); mgn, es el margen entre el tipo de cambio de compra y venta en el mercado extrabancario; rin,
se refiere a las Reservas Internacionales Netas; ddlipc, es la segunda diferencia logarítmica del Indice de Precios al Consumidor; dlgas se
refiere a la variación del logaritmo del gasto público.
público (3) Est-F
Est F es el estadístico de la prueba F de significancia de los coeficientes que
conforman la parte extendida de cada regresión auxiliar y que contienen a la variable de transición sola o multiplicada por otra variable
que conforma el sistema de ecuaciones. Est-lk denota al estadístico de la prueba de razón de verosimilitud.
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
IV E
IV.
Estimación:
ti
ió Two-dimensional
T
di
i
lG
Grid
id Search
S
h
ƒ Se aplicó una búsqueda de malla simultánea (two dimensional
grid search) para los coeficientes de suavizamiento y de
transición.
ƒ En aquellos casos que el parámetro de transición obtenido en la
doble búsqueda no se ubicaba en los límites del rango
establecido,
t bl id se procedió
dió con la
l estimación
ti
ió libre
lib de
d todos
t d los
l
coeficientes del modelo no lineal.
ƒ P
Para iinvestigar
i
posibles
ibl asimetrías
i
í del
d l PT,
PT se seleccionaron
l i
las
l
especificaciones que utilizaron a la variación de los precios del
petróleo y la variación del agregado monetario M2 como
variables de transición.
ó
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
IV Estimación:
IV.
E ti
ió Two-dimensional
T
di
i
lG
Grid
id S
Search
h (C
(Cont.)
t)
Parámetros de Transición y Suavizamiento Obtenidos
Variable de
Transición
Limites*
Coeficiente de
transición Coeficiente de
Suavizamiento No. de Observaciones por Regímenes
Inferior
Superior
(c)
(γ)
Bajo
Transición
Alto
Precios del Petróleo (dloilt‐1)
‐0.0243
0.0082
‐0.008
18.696
19
4
29
M2 (dlm2t‐1)
0.0260
0.0434
0.0347
12.622
16
9
27
‐0.0243
0.0082
13.617
5.332
28
14
10
Inflación de EEUU
0.003
0.0064
0.0047
5.886
9
17
26
I di d d A t
Indicador de Apertura
0 9127
0.9127
0 9235
0.9235
0 9181
0.9181
28
22
2
28
Opciones Consideradas
Opciones Consideradas
O i
Opciones no Consideradas
C
id d
Diferencial de tasa interés
*Los límites superior e inferior reportados corresponden a los resultantes de descartar el 10% de las primeras observaciones y el 10% de las últimas observaciones de la variable de transición durante el i
b
i
l 10% d l úl i
b
i
d l
i bl d
i ió d
l
periodo 1993:1‐2006:1.
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
IV. Estimación:
IV
Función y Variable de Transición
Función de transición cuando la variación de los precios del petróleo describe los estados de la economía
0.40
1.00
0.30
0.90
0.80
0.20
0.70
0.10
0.60
0 00
0.00
0 50
0.50
-0.10
0.40
0.30
-0.20
0.20
-0.30
0.10
-0.40
0.00
Variable de Transición
Función de Transición
1.00
0.90
0.80
0.70
0.60
0.50
Función de Transición Vs.
Variable de Transición
0.40
0.30
0.20
0.10
0.00
-0.40
-0.30
-0.20
-0.10
0.00
0.10
0.20
0.30
0.40
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
IV. Estimación:
Función y Variable de Transición (Cont.)
Función de transición cuando la variación de M2 describe los estados de la economía
0.30
1.00
0.25
0.90
0.20
0.80
0.70
0.15
0.60
0.10
0 50
0.50
0.05
0.40
0.00
0.30
-0.05
0.20
-0.10
0.10
-0.15
0.00
Variable de Transición
Función de Transición
1.00
0.90
0.80
0.70
Función de Transición Vs.
Variable de Transición
0.60
0.50
0.40
0.30
0.20
0.10
0.00
-0.20
-0.10
0.00
0.10
0.20
0.30
13/20
BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
V Resultados:
V.
R
l d
Modelo
M d l Li
Lineall
Función impulso-respuesta
p
p
del IPM
ante un cambio en la tasa de depreciación
Función impulso-respuesta
p
p
del IPC
ante un cambio en la tasa de depreciación
100
100
80
80
(%)
120
(%)
120
60
60
40
40
20
20
0
0
0
4
8
(Trimestres)
12
16
PT es 72% en un trimestre y en
92% en dos años.
20
0
4
8
(Trimestres)
12
16
20
PT es 21%, 29% y 40% en un
trimestre, un año y a dos años,
respectivamente.
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BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
V Resultados: Modelo No Lineal
V.
Pass-through al IPC e IPM según variable de transición, tamaño y signo de una depreciación
Variable
Transición
(Descripción de
Estado)
Petróleo en alza
Petróleo en baja
Expansión de M2
Contracción de M2
Choques
q
Positivos
Tamaño
de
hoques
D.E.
πc
πm
πc
πm
1
11.8
69.8
21.6
84.7
29.4 88.5
3
11.9
69.5
21.7
85.0
29.3 88.3
1
12.1
70.2
21.5
84.6
27.7 88.1
3
12.1
70.3
21.5
84.6
27.7 88.1
1
20 7
20.7
58 9
58.9
27 0
27.0
53 6
53.6
37 6 64.9
37.6
64 9
3
21.0
59.2
27.1
53.7
37.8 65.6
1
21.1
58.7
27.8
55.4
37.3 62.1
3
21.1
58.7
27.9
55.3
37.3 62.2
1 trimestre
1 año
2 años
πc
πm
15/20
BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
V Resultados:
V.
R
lt d
Modelo
M d l N
No Li
Lineall
Pass-through al IPC e IPM según variable de transición, tamaño y signo de una depreciación
Variable
Transición
(Descripción de
Estado)
Petróleo en alza
Petróleo en baja
Expansión de M2
Contracción de M2
Tamaño
de choques
D.E.
Choques Negativos
1 trimestre
1 año
2 años
πc
πm
πc
πm
πc
πm
1
12.0
70.0
22.1
85.4
29.4 88.2
3
12.0
69.8
21.6
84.8
29.3 88.4
1
11.9
70.3
21.4
84.6
27.6 87.9
3
12.1
70.4
21.3
84.3
27.6 88.1
1
21.0
59.5
27.1
53.9
37.9 65.7
3
20.9
59.1
27.1
53.7
37.8 65.3
1
21 0
21.0
58 8
58.8
27 8
27.8
55 4
55.4
37 3 62.2
37.3
62 2
3
21.0
59.4
27.1
53.7
37.8 65.4
16/20
BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
VI Conclusiones
VI.
C
l i
• A pesar de la estimación de modelos no lineales (LSTVAR),
ell comportamiento
t i t d
dell PT en la
l República
R úbli Dominicana
D i i
parece ser independiente del estado de la economía, el
tamaño y el signo
g del choque
q cambiario.
• Los resultados del modelo LSTVAR para el IPC (utilizando
cualquiera de las variables de transición) estiman un PT que
oscila entre 12% y 21% a un trimestre,
trimestre 22% y 28% a un
año y 28% y 38% a dos años.
g son menores que
q las estimaciones del
• Todos los rangos
modelo lineal. Esto podría ser un indicio de que el uso de
modelos lineales para calcular el PT para República
Dominicana estaría sesgando hacia arriba su estimación
Dominicana,
17/20
BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
VI Conclusiones
VI.
C
l i
• El PT es incompleto, aún en el largo plazo, para la inflación medida
por el IPC. Esto es consistente con la teoría económica convencional
p
y la evidencia empírica. Sin embargo, a pesar de ser incompleto, el
PT al IPC es alto con relación a otros en economías de características
similares (ver Kandil, 2000).
• Con relación al PT a precios de importación medidos por el modelo
lineal, el traspaso es cercano a 1 en el largo plazo.
• A pesar de que la economía dominicana es altamente dependiente
del p
petróleo,, cambios en el precio
p
internacional del crudo no
modifican la relación
ó entre tipo de cambio e inflación.
ó
• La expansión desproporcionada de la oferta monetaria durante la
crisis bancaria de 2003, no parece haber afectado el PT, tampoco la
fuerte contracción de 2004 y 2005
2005, que redundó en una acelerada
apreciación del tipo de cambio.
• Existe la posibilidad de que el nivel de agregación de las series
(trimestral) encubra posibles no linealidades en la relación entre
i fl ió y tipo
inflación
ti de
d cambio
bi en la
l economía
í dominicana.
d i i
18/20
BANCO CENTRAL
DE LA REPÚBLICA DOMINICANA
VI Conclusiones
VI.
C
l i
• Extensión de investigación:
– Modelo mensual (1992:01-2006:12)
– Sistema VAR(12): TCN, Inflación, EPP, Brecha IMAE,
B h TCR.
Brecha
TCR
– Vector de Cointegración:
LIPC( 1) = -0.2895
LIPC(-1)
0 2895 + 0.9814LE(-1)
0 9814LE( 1) + 0
0.2258LEPP_SA
2258LEPP SA
– 120 posibles variables de transición (12 variables con
diez rezagos cada una): Entorno inflacionario
inflacionario, volatilidad
cambiaria, nivel y el cambio los precios del petróleo,
crecimiento PIB e inflación de EEUU, crecimiento y
aceleración de agregados monetarios
monetarios.
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Dinámica del Pass-Through de
Tipo de Cambio en Economías
Pequeñas y Abiertas: El Caso
de la República Dominicana
Frank Fuentes Brito
Consultor Económico
Banco Central de la República Dominicana
Omar Mendoza Lugo
Investigador de Economía
Banco Central de Venezuela
Primer Foro para Investigadores de Banca Central en
Centroamérica y República Dominicana
Santo Domingo,
Domingo República Dominicana
Mayo 23 y 24, 2007