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Por qué invertir en España
Ignacio de la Torre, Ph. D.
idelatorre@arcanogroup.com
Junio, 2013
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
España: ¿la nueva Alemania?
2
ARCANO
Índice
Resumen ejecutivo
Mitos acerca de la economía española
España es solvente
España puede crecer
Conclusiones
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Resumen ejecutivo
•
Opina sobre España sin mitología
•
España es solvente pero ilíquida:
•
España es competitiva y tiene capacidad de crecimiento:
Con fundamentos sólidos y valoraciones tan bajas, creemos que es el momento de
invertir en España
4
ARCANO
Índice
Resumen ejecutivo
Mitos acerca de la economía española
España es solvente
España puede crecer
Conclusiones
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 1: España tiene una deuda/PIB del 363%, que no podrá repagar
Tergiversación de la deuda española
Fuente: McKinsey Global Institute, “Debt and deleveraging: Uneven progress on the path to growth,” Enero 2012, p. 13
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 2: España es manirrota con el gasto público
Gasto público (% del PIB)
60%
55%
50%
45%
40%
35%
30%
2008
2009
Francia
Irlanda
España
Alemania
Italia
Reino Unido
2010
Grecia
Portugal
EEUU
Fuente: The Heritage Foundation
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 3: España no es competitiva
Evolución de la competitividad (coste laboral unitario) en España frente
a los principales socios comerciales
115
110
105
100
95
2008
2009
Alemania
2010
2011
España
Francia
2012
Italia
Fuente: Eurostat
8
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 4: España no tiene un modelo de crecimiento
Evolución del crecimiento de las
exportaciones (2008-2012)
Número total de turistas cada año (miles)
20%
18%
60.000
17%
16%
14%
12%
12%
55.000
10%
8%
6%
5%
4%
Francia
Italia
50.000
4%
2%
0%
España
Alemania
45.000
Fuente: Eurostat
Fuente: INE
9
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 5: España tiene que hacer muchos ajustes aún, siguiendo el
ejemplo de otras crisis
Evolución del déficit comercial
4%
2%
0%
-2%
-4%
-6%
-8%
2004
2005
2006
2007
Energía
2008
2009
2010
2011
Q22012
Excluyendo energía
Fuente: INE
10
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 6: Europa permitirá que España salga del euro
11
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 7: España no realizará reformas
Reforma fiscal aplicada: 11% de PIB
Reforma estructural aplicada:
Efecto en el PIB
Efecto en el empleo
(número de personas contratadas)
(acumulativo hasta 2020)
(acumulativo hasta 2020)
Directiva de servicios
1,2
39.000
Reforma laboral
4,5
1.763.000
Reforma de sistema de pensiones
0,4
71.000
Reforma del sector financiero
1,6
96.000
0,9
18.000
8,6
1.987.000
Ley de estabilidad presupuestaria y
sostenibilidad financiera
Total
Fuente: Tesoro Público
12
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 8: Hay una fuga de depósitos en la banca española
Depósitos minoristas y corporativos en España (M€)
1.000
800
600
400
200
Jul-12
Jun -12
May-12
Abr-12
Mar -12
Feb-12
Ene-12
Dic -11
Nov-11
Oct-11
Sep -11
Ago-11
Jul-11
Jun -11
May-11
Abr-11
Mar -11
Feb-11
Ene-11
Dic-10
0
Fuente: Banco de España
13
ARCANO
Argentina
Pakistán
Ucrania
Portugal
Egipto
España
Italia
Irlanda
Hungría
Rumanía
Bulgaria
Letonia
Lituania
Kazajstán
Turquía
Indonesia
Rusia
Israel
Polonia
Sudáfria
Francia
Filipinas
Brasil
Tailandia
Perú
Colombia
Rep. Checa
Arabia Saudí
Méjico
Estonia
Malasia
China
Chile
Austria
Japón
Holanda
Alemania
Suiza
EEUU
Suecia
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 9: La “sabiduría” de los seguros de impago, el riesgo de quiebra
de España es mayor que el de muchas economías emergentes
Spread de los CDS soberanos
1.400
1.200
1.000
800
600
400
200
0
Fuente: Factset (28 de Agosto de 2012)
14
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mito 10: Los españoles no trabajan duro
Coste laboral unitario y PIB por hora trabajada en
2011
Promedio de horas trabajadas al año
1.900
60
1.800
50
Salario (€/hora)
1.700
1.600
1.500
1.400
Dinamarca
40
Bélgica
Francia
Holanda
Italia
Alemania
Austria
Irlanda
España
Reino Unido
Portugal
Finlandia
30
20
10
1.300
1.200
2004
Noruega
Luxemburgo
0
2005
2006
España
Reino Unido
2007
Francia
EEUU
2008
2009
2010
40
2011
60
80
100
120
140
PIB por hora trabajada como % de EEUU (EEUU=100)
Italia
Alemania
Fuente: Eurostat, OECD
Fuente: OECD
15
ARCANO
Índice
Resumen ejecutivo
Mitos de la economía española
España es solvente
España puede crecer
Conclusiones
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Solvencia = activos - deuda
Balance financiero del Gobierno, familias y empresas
1.200
6.000
Gobierno
1.000
5.000
800
4.000
600
845
Familias
859
3.000
1.047
5.061
400
4.202
2.000
200
1.000
202
0
Activos
Activos
0
Deuda + Recursos propios
Patrimonio neto
Assets
Deuda
Activos
2.000
Liabilities + Equity
Patrimonio neto
Deuda
Empresas
1.600
1.131
1.200
800
1.792
400
661
0
Assets
Activos
Liabilities + Equity
Patrimonio neto
Deuda
Fuente: Banco de España, Funcas, Arcano
17
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
España es solvente, pero ilíquida
Desglose de los activos de las familias (% del total de activos)
Fuente: Oliver Wyman
18
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
El sistema financiero español ha solventado sus principales
debilidades, limitando el contagio al Gobierno
Estructura a 2012 de financiación de la cartera de préstamos del
sistema financiero
1,8
1.7 Billones de €
1,6
1,4
1,2
0,6
0,8
BCE y
financiación al
por mayor
1
0,8
0,6
0,4
1,1
0,9
0,2
0
Préstamos
Depósitos
Empresas
Familias
Fuente: Arcano, Banco de España
19
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
El riesgo de liquidez ha sido limitado
Recursos del ESM/EFSF y necesidades financieras brutas de
España e Italia (MM€)
1000
800
600
400
200
0
Líneas de crédito
FMI
ESM
Necesidades financieras 2013-14
España
Italia
Fuente: Bloomberg
20
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Relevante ajuste fiscal en curso (11,3% del PIB)
21
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
El precio de la vivienda tocará fondo en 2013 tras una caída del 49%
2,500
15%
10%
Precio de la vivienda en
España
y comparativa
internacional
2,000
5%
0%
1,500
Fuente: Ministerio de Fomento
-5%
-10%
1,000
2006
-15%
2007
2008
2009
2010
2011
2012
€ por metro cuadrado(eje izquierdo)
Tasa de variación anual (eje derecho)
22
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
La deuda pública tiene menor dependencia del capital extranjero
Deuda del Estado español por titular
33,5%
36,2%
13,3%
13,9%
2,3%
Entidades de crédito
Fondos de pensiones, seguros y otros
Familias y empresas no financieras
Instituciones oficiales españolas
No residentes
Fuente: Tesoro Público (Septiembre 2012)
23
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
El sector privado empieza a ahorrar
Desglose del ahorro privado
Ahorro sobre PIB
8%
6%
4%
% del PIB
2%
0%
-2%
-4%
-6%
-8%
-10%
Empresas no financieras
Q1-2012
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
-12%
Familias
Fuente: Arcano, INE
24
ARCANO
Índice
Resumen ejecutivo
Mitos acerca de la economía española
España es solvente
España puede crecer
Conclusiones
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Las exportaciones españolas están en máximos históricos y siguen
creciendo
Exportaciones e importaciones españolas de bienes
y servicios (MM€)
Evolución de las exportaciones (M€)
195.000
400
23%
350
22%
175.000
300
21%
155.000
250
20%
135.000
115.000
95.000
Exportaciones
200
18%
150
17%
100
16%
50
15%
0
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012e2013e
2012e
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
75.000
19%
Exports
Imports
Exportaciones/PIB
Fuente: INE
Fuente: Datos históricos y proyecciones facilitados por Eurostat
26
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
El sector servicios y el turismo siguen batiendo records…
Ingresos netos por turismo cada año (M€)
46.000
44.000
42.000
40.000
38.000
36.000
2007
2008
2009
2010
2011
Q3 2012
Fuente: INE. Diferencia entre ingresos brutos de extranjeros en España y el dinero gastado por
españoles en el extranjero
27
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
… permitiendo a España entrar en superávit por cuenta corriente
Cuenta corriente (MM€)
20
0
10
-2
0
-4
-10
-6
-20
-8
-30
-10
-40
-12
1999
2000
Bienes
2001
2002
Servicios
2003
2004
Rentas
2005
2006
2007
2008
Transferencias corrientes
2009
2010
2011
2012
Cuenta corriente (% del PIB)
Fuente: Banco de España, OECD
28
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Mayor productividad y salarios reales más competitivos hacen que
esto sea posible
Evolución de los salarios reales (tasa de variación
interanual
Cambio en la productividad laboral
(2007=100)
115
10%
8%
110
6%
4%
105
2%
0%
100
-2%
95
2007
2008
2009
España
2010
2011
2012e
-4%
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
2013e
Unión Europea
Eurozona (16 países)
Fuente: INE
España
Fuente: Eurostat
29
ARCANO
Productividad por hora trabajada
(EEUU=100%, 2011)
140%
120%
100%
80%
60%
40%
20%
0%
Fuente: The Conference Board
30
Noruega
Bélgica
Suecia
Dinamarca
Francia
Luxemburgo
Holanda
Alemania
Finlandia
Austria
Irlanda
Italia
España
Reino Unido
Eslovenia
Portugal
Malta
Rep. Checa
Eslovaquia
Estonia
Hungría
Polonia
Letonia
Lituania
Bulgaria
Noruega
Luxemburgo
Irlanda
EEUU
Holanda
Bélgica
Francia
Alemania
Dinamarca
Suiza
Suecia
Austria
Finlandia
Australia
España
Reino Unido
Canada
Italia
Japón
Islandia
Grecia
Portugal
Turquía
The Case for Spain
Junio de 2013
España cuenta con una fuerza laboral altamente competitiva
Costes laborales (€/hora)
160%
50
45
40
35
30
25
20
15
10
5
0
Fuente: Eurostat
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
… que trabaja duro y es cada vez más flexible
Diferencia entre salarios y precios (tasa de
variación anual)
4,0
3,5
3,0
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
Salarios (v.anual)
IPC (v.anual)
Fuente: Ministerio de Empleo y Seguridad Social, INE
31
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Se crean más empresas que en el pasado
Creación de nuevas empresas
Desglose de compañías por tamaños: España frente a
Alemania
340.000
100%
90%
80%
330.000
70%
60%
320.000
50%
40%
30%
310.000
20%
10%
300.000
2010
2011
0%
2012
España
250 o más
Fuente: Arcano, INE
50-249
Alemania
20-49
10-19
1-9
Fuente: Eurostat
32
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
… todo ello, junto con un mayor valor añadido por el sector
industrial, ayudarán a recuperar el crecimiento del empleo
Evolución del valor añadido por el sector industrial
Evolución del crecimiento del desempleo (tasa de
variación trimestral, EPA)
30%
45.000
25%
40.000
20%
15%
35.000
10%
5%
30.000
0%
2009
25.000
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2010
2011
2012
-5%
2012
Fuente: INE
Fuente: INE
33
ARCANO
Índice
Resumen ejecutivo
Mitos de la economía española
España es solvente
España puede crecer
Conclusiones
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Conclusiones
España en 2006
•
•
•
•
Déficit del 11% por cuenta corriente, el segundo más alto del mundo. Por cada 100€ de PIB,
11€ eran financiados por extranjeros mediante dinero a corto plazo. Este es el origen de una
crisis de liquidez
25% de expansión del crédito. Para que el PIB creciera por 1€, España necesitaba 4€ de
financiación adicional. Este es el origen de una crisis bancaria
El peso del sector de la construcción alcanzaba un 12% del PIB frente al 8% históricamente
La recaudación de impuestos aumentó un 4% del PIB gracias al sector inmobiliario. Sin embargo,
el Gobierno utilizó este dinero para contratar a más gente en el sector público. Este es el
origen de una crisis fiscal
Al margen de estos riesgos, el precio de los activos alcanzaba niveles históricos y España atrajo
flujos de inversiones en cartera record (208MM€)
España en 2013
•
•
•
•
Superávit por cuenta corriente. Ajustes por valor del 11% del PIB en 6 años. El PIB sólo se ha
contraído un 5%
Los préstamos se reducen un 5% en 2012. La deuda privada/PIB se reduce un 16% desde 2009.
De nuevo, al margen de los acontecimientos, el PIB sólo ha caído un 5%
El sector de la construcción vuelve a representar el 6% del PIB, por debajo de niveles históricos
Se está llevando a cabo una reforma fiscal del 11% del PIB. En 2014, el déficit estructural
alcanzará el 0%
A pesar de contar con riesgos más bajos, los precios de los activos han caído en picado y las
inversiones en cartera tienen un saldo negativo (80MM€ en 2012)
35
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
Conclusiones
 España no es tan débil como muchos creen. Los inversores deben ignorar los “mitos” sobre
España al tomar decisiones de inversión y centrarse en los fundamentales
 España es solvente pero ilíquida.
 La UE ha establecido mecanismos suficientes para solventar la necesidad de liquidez de
España. Las empresas, las familias y el Gobierno son solventes
 Los bancos españoles comienzan a ver la luz al final del túnel. Quedan 15 grupos bancarios,
capitalizados correctamente y con suficiente liquidez
 El efecto de contagio del sector inmobiliario sobre los bancos, y de éstos sobre el Gobierno
debería terminar
 España no era el mejor lugar para invertir en 2006 pero podría serlo en 2013
 España está llevando a cabo ajustes fiscales y estructurales
 España está creciendo gracias a la demanda externa, ya que las exportaciones y el turismo se
encuentran en máximos históricos
 El bajo coste laboral español y la alta productividad explican por qué este crecimiento es
estructural y no de corto plazo
 La crisis está produciendo una nueva generación de emprendedores, PYMES e I+D
36
ARCANO
The Case for Spain
Junio de 2013
España resurgirá de sus cenizas, ¡como el Fénix!
Muchas gracias!
37
ARCANO