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1 MES EN
10 IMÁGENES
Agosto de 2015
Cada mes, SYZ Wealth Management
publica «Un mes en diez imágenes», un
breve recorrido por la evolución de la
economía mundial. A veces, una imagen
vale más que un discurso; por eso, cada
mes escogemos diez gráficos que
muestran los datos clave que han
marcado la actualidad económica y
financiera del mes anterior, con una breve
explicación
que
desentraña
su
significado.
Este documento se basa en informaciones
recopiladas hasta el lunes anterior a su
publicación.
Una publicación del equipo de Análisis y Estudios
SYZ Wealth Management
Tel. +41 (0)58 799 10 00
info@syzgroup.com
Índice
1.
Economía mundial – La dinámica llega de las economías desarrolladas
2.
Estados Unidos – El crecimiento se basa ahora totalmente en el
consumo interno
3.
Zona euro – Sigue en la senda de un crecimiento cercano al 2 % en
2015
4.
Brasil – Otro (último) incremento de los tipos de interés
5.
China – Divergencia entre el mercado bursátil y la economía
6.
Materias primas – La desaceleración de China lastra los precios
7.
Materias primas – Petróleo: persiste el desequilibrio entre la oferta y
la demanda
8.
Tipos de interés europeos – A pesar de los recientes sobresaltos, los
tipos de interés y los diferenciales de tipos de interés siguen muy
bajos
9.
Tipos de interés – Hacia una continuación del aplanamiento de las
curvas de tipos
10. Divisas – El dólar ya tiene en cuenta un aumento de los tipos
1.Economía mundial – La dinámica llega de las economías desarrolladas
–
–
–
–
Aunque el Fondo Monetario Internacional haya rebajado
recientemente las previsiones de crecimiento para 2015, la
dinámica del crecimiento mundial sigue siendo relativamente
sólida, con un nivel previsto similar al de los tres años
anteriores (+3,3 % frente a +3,4 %).
No obstante, el reparto geográfico de dicho crecimiento se
desplaza de las economías emergentes a las desarrolladas: la
aceleración registrada en estas últimas en los tres últimos
años ha compensado la ralentización de las primeras, que
este año registrarán, sin tener en cuenta 2009, su ritmo de
expansión más débil desde 2001.
Índice ISM/PMI de la actividad manufacturera
60
Expansion
55
50
En Estados Unidos, después del bache del primer trimestre,
el consumo de los hogares ha vuelto a colocar a la economía
en la senda del crecimiento. En la zona euro, continúa la
reactivación cíclica observada desde el inicio del año,
favorecida
por
unas
condiciones
financieras
muy
acomodaticias y el final de la cura de austeridad
presupuestaria generalizada. Por su parte, la economía
nipona sigue respaldada por una política monetaria muy
estimulante y va a restablecer, en 2015, un crecimiento
positivo.
45
Por el contrario, la ralentización de China, las recesiones de
Rusia y Brasil y, de forma más general, el impacto del
descenso de los precios de las materias primas en los países
productores han erosionado la contribución del mundo
emergente al crecimiento mundial. En este momento, el
dinamismo se encuentra en el terreno de juego de las
economías desarrolladas.
30
2008
40
Contraction
35
2009
US
2010
EMU
2011
BRIC avg
2012
JPN
2013
2014
2015
Source: SYZ Asset Management
1
Este documento de marketing ha sido publicado por el Grupo SYZ (en lo sucesivo, «SYZ»). No está destinado a personas o entidades que sean ciudadanas o residentes de estados,
países o jurisdicciones en los que las leyes y reglamentos en vigor prohíban su distribución, publicación, emisión o uso. Los usuarios son los únicos responsables de verificar que están
legalmente autorizados a consultar la información contenida en este documento. Este material tiene una finalidad exclusivamente informativa y no debe interpretarse como una oferta
o invitación para comprar o vender ningún instrumento financiero, ni como un documento contractual. Las valoraciones de mercado, términos y cálculos contenidos en este documento
son únicamente estimaciones y están sujetos a cambio sin previo aviso. Aunque la información suministrada se considera fiable, el Grupo SYZ no garantiza su exactitud o
exhaustividad. Las rentabilidades pasadas no son un indicador fiable de los resultados futuros.
1 MES EN 10 IMÁGENESI
Agosto de 2015
2. Estados Unidos – El crecimiento se basa ahora totalmente en el consumo interno
–
–
–
Aunque el repunte previsto del crecimiento ha tenido lugar
estos últimos meses después del bache del primer
trimestre, el ritmo de expansión de la economía
estadounidense, por el momento, tiene problemas para
acelerarse significativamente y alcanzar el 3 % que se le
había prometido al inicio del año.
El deterioro de la inversión de las empresas desde finales
de 2014, vinculado en parte al impacto de la caída de los
precios del petróleo en el sector de la energía, explica esta
dificultad a librarse del ritmo de crecimiento del 2,3 % que
le caracteriza desde 2012. El vigor del dólar y sus
consecuencias para las empresas exportadoras constituyen,
sin duda, otro factor explicativo.
En cambio, el consumo de los hogares se ha acelerado este
último año, en un entorno de desempleo y precios bajos de
la energía, condiciones de crédito acomodaticias y aumento
de los precios del sector inmobiliario. En el segundo
trimestre, prácticamente ha sido la única contribución al
incremento del +2,3 % (anualizado) del PIB. De hecho,
mientras la industria y los sectores exportadores atraviesen
un momento difícil, la demanda interna final ha salido por
fin de su larga convalecencia y ahora tira del crecimiento.
Solo falta una ligera variación de los salarios para que la
Reserva Federal (Fed) borre sus últimas dudas sobre la
pertinencia de un próximo inicio de la subida de los tipos.
Índice SYZ de la actividad interna EE. UU. y PIB (variación anual)
50
6
40
4
30
20
2
10
0
0
-10
-2
-20
-30
-4
-40
-50
-6
86
88
90
92
94
96
98
00
02
04
06
08
10
12
14
SYZ US PRIVATE DOMESTIC ACTIVITY INDEX
US GDP YoY%(R.H.SCALE)
Source: Thomson Reuters Datastream
3. Zona euro – Sigue en la senda de un crecimiento cercano al 2 % en 2015
–
–
–
A la espera de las primeras estimaciones del PIB del segundo
trimestre de la zona euro, las diferentes encuestas sobre la
actividad y la confianza publicadas estas últimas semanas
han sido alentadoras. La recuperación cíclica del crecimiento
en Europa, observada desde el inicio del año, no parece
haber perdido impulso en la primavera ni en la entrada del
verano.
En efecto, tras el aumento registrado en el primer trimestre,
los índices PMI de actividad en la industria y los servicios se
estabilizaron estos últimos meses a un nivel sinónimo de un
crecimiento cercano al 2 % para la zona euro en su conjunto.
El indicador del clima económico también ha permanecido
relativamente estable en primavera después de la
reactivación del primer trimestre y la subida del mes de julio
le ha permitido alcanzar su nivel máximo en cuatro años, a
su vez coherente con un ritmo de crecimiento anual cercano
al 2 %.
En efecto, persisten las divergencias en lo que se refiere a
ritmo de crecimiento y dinámica dentro de la unión
monetaria, pero son sustancialmente menos importantes
que hace unos años. Las principales economías de la
periferia (España, Italia e Irlanda) son las que hoy registran la
recuperación más pronunciada y se benefician de la
suspensión de la cura de austeridad presupuestaria y de
condiciones financieras especialmente favorables (descenso
del euro, de los precios del petróleo y de los tipos de interés,
relajación de las condiciones del crédito, etc.). Si bien
Alemania sigue registrando un crecimiento sólido, Francia no
participa tanto en la reactivación, a pesar de los recientes
signos de mejora. No obstante, todas las economías de la
unión monetaria (excepto Grecia) se encuentran ahora en
expansión con un crecimiento, para el conjunto de la zona
euro, cercano al 2 % a la vista para 2015. Este sería uno de
los mejores comportamientos de los últimos diez años.
Indicador del clima económico y PIB (variación anual)
6
125
120
4
110
2
100
0
90
-2
80
-4
70
-6
65
96 97 98 99 00 01 02 03
ECONOMIC SENTIMENT INDEX
EURO AREA - GDP YoY %(R.H.SCALE)
04 05
06 07 08 09
10 11 12
13 14 15
Source: Thomson Reuters Datastream
2
Este documento de marketing ha sido publicado por el Grupo SYZ (en lo sucesivo, «SYZ»). No está destinado a personas o entidades que sean ciudadanas o residentes de estados,
países o jurisdicciones en los que las leyes y reglamentos en vigor prohíban su distribución, publicación, emisión o uso. Los usuarios son los únicos responsables de verificar que están
legalmente autorizados a consultar la información contenida en este documento. Este material tiene una finalidad exclusivamente informativa y no debe interpretarse como una oferta
o invitación para comprar o vender ningún instrumento financiero, ni como un documento contractual. Las valoraciones de mercado, términos y cálculos contenidos en este documento
son únicamente estimaciones y están sujetos a cambio sin previo aviso. Aunque la información suministrada se considera fiable, el Grupo SYZ no garantiza su exactitud o
exhaustividad. Las rentabilidades pasadas no son un indicador fiable de los resultados futuros.
1 MES EN 10 IMÁGENESI
Agosto de 2015
4. Brasil – Otro (último) incremento de los tipos de interés
–
–
–
El banco central brasileño ha vuelto a aumentar su tipo de
referencia en +50 puntos básicos, hasta el 14,25 %, el nivel
más a lto desde 2006.
Tipos de interés del banco central brasileño e inflación
9
18
16
8
En efecto, la situación económica sigue siendo delicada y se
caracteriza por una inflación galopante (superior al 8 %),
una economía en recesión, un banco central que no deja de
endurecer su política monetaria y un Gobierno que intenta
poner fin a la laxitud fiscal y presupuestaria.
14
7
12
6
10
5
Por lo tanto, estas medidas restrictivas golpean de lleno a
la demanda interna.
8
4
6
–
Además, se dan otros factores que ensombrecen aún más
el panorama: la debilidad de la moneda acentúa las
presiones inflacionistas, el riesgo de una rebaja de la
calificación de la deuda brasileña hasta el nivel de bonos
«basura» (panorama pasado a negativo en julio por S&P)
sigue presente y el precio del barril de petróleo continúa
siendo demasiado bajo como para aportar una bocanada de
oxígeno a la economía.
3
4
2
2
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
SELIC target rate(R.H.SCALE)
BR BROAD NATIONAL CPI OR IPCA (%YOY) NADJ
Source: Thomson Reuters Datastream
5. China – Divergencia entre el mercado bursátil y la economía
–
–
Estas últimas semanas, los temores de los inversores sobre
China se intensificaron con la caída de los índices bursátiles
chinos y unos indicadores económicos que siguen
decepcionantes desde hace un tiempo. Asimismo, el nuevo
elemento que ensombrece el paisaje es el hecho de que se
ponga en duda la eficacia de las medidas adoptadas por las
autoridades para evitar un desliz demasiado pronunciado
de la economía.
Los índices de la bolsa interna de China acusan
efectivamente una fuerte corrección tras varios meses de
euforia. Así, los índices de Shanghái y Shénzhen perdieron
un -21 % y un -24 % desde principios de junio, aunque
siguen, a pesar de todo, aumentando significativamente
desde el inicio del año (+13 % y +49 %, respectivamente).
–
Además, la segunda economía mundial sufre una
ralentización de su crecimiento, como certifican los
diferentes indicadores económicos.
–
Sin embargo, la fuerte discrepancia aparecida hace un año
entre la ralentización del crecimiento y la explosión de los
mercados bursátiles empieza a reducirse en los últimos dos
meses.
Índice de renta variable de Shanghái y producción industrial
5300
23
SHANGHAI INDEX
4800
CH - INDUSTRIAL PRODUCTION YoY % (MAV 3M, RH)
4300
18
3800
3300
13
2800
2300
8
1800
1300
800
Jan-08
3
Jan-09
Jan-10
Jan-11
Jan-12
Jan-13
Jan-14
Jan-15
Source: Datastream
3
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países o jurisdicciones en los que las leyes y reglamentos en vigor prohíban su distribución, publicación, emisión o uso. Los usuarios son los únicos responsables de verificar que están
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1 MES EN 10 IMÁGENESI
Agosto de 2015
6. Materias primas – La desaceleración de China lastra los precios
–
–
–
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Los precios de las materias primas continúan hundiéndose
en un entorno de exceso de oferta y de refuerzo del dólar,
aunque se intensifican las expectativas de que la Fed suba
próximamente los tipos de interés. Durante el mes de julio,
los precios de la energía cayeron un -17 %, mientras que los
precios de los metales (preciosos e industriales) perdieron
más de un 6 %.
La correlación negativa clásica entre el dólar y las materias
primas ha desempeñado sin duda un papel importante en el
descenso de los precios, pero el incremento de la
capacidades de producción de los últimos años unido a una
fuerte ralentización de la demanda china también han sido la
causa de esta tendencia a la baja.
China es el primer consumidor del mundo de materias
primas industriales y petróleo, por lo que la ralentización del
crecimiento económico del país lastra la demanda mundial y,
por lo tanto, los precios. Los precios del petróleo se
desplomaron un -20 % en el mes de julio, los precios el cobre
y del mineral de hierro (dos recursos naturales clave para la
economía china) no tienen nada que envidiar y registraron
una corrección cercana al -10 %.
La reciente caída de las bolsas de Shanghái y Shénzhen ha
aumentado las inquietudes sobre la economía china. El crac
podría pesar sobre el consumo, aumentar el riesgo de una
crisis financiera y acentuar la ralentización del crecimiento
del país, lo que seguiría lastrando los precios de las materias
primas.
PIB chino e índice diversificado de materias primas
18
500
16
450
400
14
350
12
300
10
250
8
200
6
150
4
100
2
50
0
0
04
05
06
07
DJUBS Commodity TR(R.H.SCALE)
China GDP Growth YoY %
08
09
10
11
12
13
14
15
Source: Thomson Reuters Datastream
7. Materias primas – Petróleo: persiste el desequilibrio entre la oferta y la demanda
–
–
–
A pesar de la recuperación de la primavera, los precios del
WTI han vuelto a caer por debajo de los 50 dólares el barril,
una pérdida del -21 % en el mes de julio (el descenso más
importante desde el mes de octubre del 2008). La
ralentización de la economía china, así como la apreciación
del dólar, explican esta caída, pero la persistencia del
desequilibrio entre la oferta y la demanda también hunde los
precios del petróleo.
La superabundancia de la oferta tiene problemas para verse
absorbida en un contexto en el que el aumento de la
demanda sigue estando limitado. Los niveles de producción
excesivos de Estados Unidos y de los países miembros de la
OPEP contribuyen a lastrar los precios. En Estados Unidos, la
evolución de las reservas de bruto ilustra bien este
desequilibrio. Entre 2009 y 2014, las existencias
estadounidenses de petróleo variaron entre 320 y 400
millones de barriles, un máximo solo alcanzado en 2013 y
2014. En 2015, las reservas de bruto se dispararon y
superaron los 480 millones de barriles en marzo. A pesar del
descenso ocurrido tras el pico observado en primavera, el
nivel de las existencias sigue bien por encima del nivel
medio de la temporada.
Con la OPEP repitiendo que no piensa reducir la producción
de oro negro e Irán, que debería aumentar el rango de países
exportadores una vez se eliminen las sanciones, no parece
que el equilibrio entre la oferta y la demanda esté en el
orden del día.
Evolución anual de las reservas de petróleo bruto en Estados Unidos
mio barrels
500
480
460
440
420
400
380
360
340
320
300
1
11
2015
2012
2009
21
2014
2011
Weeks 31
2013
2010
41
51
Source: Bloomberg/ SYZ AM
4
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países o jurisdicciones en los que las leyes y reglamentos en vigor prohíban su distribución, publicación, emisión o uso. Los usuarios son los únicos responsables de verificar que están
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1 MES EN 10 IMÁGENESI
Agosto de 2015
8. Tipos de interés europeos – A pesar de los recientes sobresaltos, los tipos de interés y los diferenciales de
tipos de interés siguen muy bajos
–
–
–
Las variaciones observadas recientemente en los tipos de
interés gubernamentales europeos han sido importantes
debido a su amplitud (hasta +90 puntos básicos en el tipo
alemán a 10 años y +125 puntos básicos en el tipo italiano
a 10 años) y este incremento se ha visto acompañado de
una ligera ampliación de los diferenciales entre los países
centrales de la zona euro y los países de la periferia.
No obstante, si se adopta una perspectiva histórica más
larga, la amplitud de estas variaciones es limitada. Tras una
fase en que no había discriminación entre países, la crisis
financiera de 2008 volvió a introducir una diferenciación en
función de la calidad de los acreedores (1). La diferencia
entre «buenos» y «malos» estudiantes se amplió después
con el inicio de la crisis de la deuda soberana en la
primavera de 2010 (2), para culminar al final de 2011 (3),
antes de las primeras medidas de Mario Draghi a la cabeza
del BCE. Tras algunos meses de nuevas tensiones, las
declaraciones de este último sobre la irreversibilidad de la
zona euro (4) pusieron en marcha un largo movimiento de
«reconvergencia» de los tipos europeos, mantenido por la
mejora gradual del crecimiento y las medidas de apoyo al
crédito anunciadas por el BCE en 2014 (5).
Por último, poco después de que el BCE anunciara el
programa de compras de bonos soberanos a principios de
2015 (6), esta tendencia a la baja de los tipos y a una
reducción de los diferenciales se vio interrumpida por la
disminución de los temores de deflación y el aumento de
los riesgos vinculado a Grecia. No obstante, el acuerdo
logrado entre Grecia y sus acreedores en julio (7) puso fin a
este episodio de repunte de los tipos de interés, que
permanecen, a pesar de todo, a niveles históricamente
bajos.
Tipo de interés gubernamental a 10 años alemán, italiano y de la
«zona euro» (media ponderada de los tipos de los países
miembros)
1
7
2
3
4
5 67
6
5
4
3
2
1
0
2005
2007
2009
2011
2013
2015
GER 10y rate
EMU 10y rate
ITA 10y rate
Source: SYZ AM, IMF
9. Tipos de interés – Hacia una continuación del aplanamiento de las curvas de tipos
–
–
En 2010, la combinación del descenso de los tipos de
interés de los bancos centrales como consecuencia de la
crisis financiera y los primeros síntomas de recuperación
del crecimiento habían llevado a un fuerte aumento de la
pendiente de las curva de tipos de interés (diferencial entre
los tipos a largo plazo y los tipos a corto plazo) a ambos
lados del Atlántico. Después, este diferencial ha seguido
siendo importante y ha fluctuado a merced de la evolución
de los tipos a largo plazo.
No obstante, desde el año pasado, la pendiente ha tendido
a reducirse, tanto en Estados Unidos como en Europa,
aunque por motivos diferentes: en Estados Unidos, la
perspectiva del inicio de la normalización de la política de
la Fed alimentó una subida de los tipos a corto plazo,
mientras que los tipos a largo seguían contenidos por la
falta de tensión inflacionista. Si la Fed aumenta los tipos de
interés a corto plazo antes del final del año, esta tendencia
de aplanamiento de la curva US debería prolongarse, ya que
el endurecimiento de la política monetaria lastra las
perspectivas de crecimiento y de inflación, y limita la
subida de los tipos a largo plazo.
Pendiente de las curvas de tipos de interés gubernamentales
estadounidenses y alemanes (tipos de interés a 10 años – tipos de
interés a 2 años)
300
250
200
150
100
50
0
2010
US
2011
GER
2012
2013
2014
2015
Source: SYZ AM, Bloomberg
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Agosto de 2015
–
En Europa, al contrario, la pendiente de la curva se ha
aplanado por medio de los tipos de interés a largo plazo,
los temores de deflación y el programa de compras de
bonos del BCE, que ha llevado a los tipos a largo plazo a
mínimos históricos. Con el BCE todavía maniobrando y la
amenaza continua del fantasma de la deflación, el reciente
episodio de aumento de la pendiente que ha provocado el
repunte de los tipos de interés a largo plazo no parece que
se deba prolongar y la curva EUR corre el riesgo incluso de
volver a aplanarse.
10. Divisas – El dólar ya tiene en cuenta un aumento de los tipos de la Fed
–
–
–
Después de más de dos años de relativa estabilidad, el
dólar estadounidense ha registrado, desde mediados de
2014, una clara apreciación que le ha llevado a su máximo
desde 2003. Desde hace un año, la moneda se ha apreciado
más de un 20 % respecto a una cesta de grandes divisas
(EUR, JPY, GBP, CAD, SEK y CHF).
Esta apreciación reflejaba la divergencia entre Estados
Unidos y el resto del mundo desarrollado, no solo en lo que
se refiere al crecimiento económico, sino también (sobre
todo) en lo relativo a política monetaria: mientras que la
práctica totalidad de los grandes bancos centrales
continuaban relajando su política monetaria, la Fed puso un
vencimiento, en 2014, a su programa de compra de bonos
y preparó a los inversores para un aumento del tipo de
referencia, pegado al 0 % desde finales de 2008.
Aunque el bache de la economía estadounidense de
principios de año creara dudas, durante un tiempo, sobre la
capacidad de la Fed de volver a aumentar el Fed Fund rate a
partir de 2015 y provocara un descenso (moderado) del
dólar, el repunte del crecimiento en EE. UU. ha vuelto a
poner de moda la perspectiva de un incremento de los tipos
en 2015 y, de esta manera, el dólar estadounidense ha
retomado la senda alcista. Parece que el mercado de divisas
ya tiene en cuenta (al menos en parte) esta medida de la
Fed y la posibilidad de que la apreciación del dólar continúe
parece, a corto plazo, relativamente limitada.
US Dollar index (DXY) y tipo de interés de referencia de la Reserva
Federale
7
125
120
6
115
110
5
105
4
100
95
3
90
2
85
80
1
75
0
70
92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14
US DOLLAR INDEX
US FED FUND TARGET RATE(R.H.SCALE)
Source: Thomson Reuters Datastream
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