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Somos humanos, todos somos especuladores
Seudónimo: Duarte Sánchez y Mella
Índice
I. Introducción
II. Especulación en la conducta humana
III. Importancia del sistema de precios
IV. Mercados financieros
V. Contratos de futuro, cobertura de riesgos y especulación
VI. Política monetaria y especulación excesiva: enseñanzas de la Escuela
Austriaca
VII.
Historia del pensamiento económico y su impacto en la política
monetaria
VIII.
Política monetaria, burbujas especulativas y riesgos económicos:
historia reciente
IX. Conclusión
I. INTRODUCCIÓN
El tema de la especulación financiera y los precios de los bienes primarios o
commodities sigue generando debates a nivel internacional.
Distintos
economistas, políticos y comentaristas han responsabilizado la especulación
financiera y la falta de regulación como responsables de los incrementos de los
precios de los commodities, las burbujas de precios de activos financieros y de
la crisis financiera internacional reciente.
En el artículo “El misterio de los
precios del petróleo” en el periódico español El País, el ex presidente
dominicano, Leonel Fernández, concluye que los precios del petróleo no se
corresponden sólo con los factores reales de la economía (oferta y demanda),
sino que también influye “la nueva modalidad de la especulación financiera
sobre contratos a futuro”.
Desde hace tiempo, distintos actores han resaltado el tema de la especulación
como algo eminentemente malo o pernicioso en la economía. Sin embargo, la
especulación es un factor inherente al ser humano debido a que su vida se
desarrolla bajo la incertidumbre del futuro.
El futuro incierto promueve la
búsqueda de información y conocimiento del ser humano para coordinar mejor
sus actividades en el presente y el futuro. Este ensayo tiene como objetivo
analizar los factores que permiten la coordinación económica en el tiempo y los
mecanismos que han surgido espontáneamente para hacerla posible.
Argumentamos que el sistema de precios, los contratos de futuro y mercados
financieros permiten una coordinación económica que ha traído progreso
humano y menores precios de bienes y servicios a través de la historia. En
ausencia de estos mecanismos, el progreso humano no hubiese sido posible y
todavía la pobreza fuera generalizada.
Además, argumentamos que las
distorsiones que surgen durante episodios altamente especulativos tienen como
génesis la manipulación del dinero y el crédito, acciones que llevan a cabo los
bancos centrales desde principios del siglo XX. Concluimos que el sistema
monetario internacional y las funciones de los bancos centrales deben revisarse
cuanto antes para evitar males mayores en el futuro.
II. ESPECULACIÓN EN LA CONDUCTA HUMANA
De los seres vivientes, el ser humano es el único racional que puede trazarse
metas, crear planes de acción y ejecutarlos para cambiar la realidad en que vive.
Más aún, el ser humano es el único que puede planificar sus acciones en el
futuro y registrar sus acciones del pasado. Sin embargo, el ser humano realiza
todas estas acciones asumiendo riesgos en el proceso porque el futuro es
incierto. De esta forma, la incertidumbre sobre el futuro condiciona todas las
acciones del ser humano y éste busca minimizar o transferir los riesgos que
asume.
Precisamente, debido a la incertidumbre sobre el futuro los seres
humanos especulan que si ejecutan sus planes en el presente, podrán alcanzar
sus metas en el futuro; esto hace al ser humano especulador por naturaleza.
A mayor incertidumbre sobre el futuro, la naturaleza especulativa del ser
humano se intensifica y puede llegar a convertirse en un freno al progreso
humano. Países con marcos jurídicos incongruentes que se aplica discrecional
e inconsistentemente son mas propicios a generar pobreza e inequidad que
países con fuertes instituciones que reducen las incertidumbres sobre el futuro.
Es muy fácil pensar que un país como Haití genera tales incertidumbres sobre el
futuro que limitan las inversiones, la producción y la generación de empleos de
largo plazo. Por otro lado, Canadá presenta mayor certidumbre del futuro, lo
que implica mayor confianza y un grado menor de especulación sobre el futuro.
Una de las principales limitaciones que tiene una persona es que no posee la
información completa de la realidad que vive y el entorno en que se
desenvuelve; el conocimiento está disperso entre millones de personas en
distintos lugares y es imposible que una mente humana, una organización o un
gobierno pueda integrarla como un todo1. La realidad es que cada persona
cuenta sólo con un poco de información de sus preferencias y algo del entorno
que le rodea; su conocimiento e información que dispone sobre el resto son muy
limitados. Si esto es una realidad en el presente, mucho más complejo se hace
para obtener información y conocimiento sobre el futuro.
1
The Pretense of Knowledge in Society, Friederich Von Hayek En este sentido, cualquier información sobre el futuro sería de mucho beneficio
para nuestra especie, porque permitiría coordinar mejor las actividades
humanas; la coordinación económica es la más relevante porque crea las
condiciones de bienestar o pobreza material. De hecho, la calidad de vida de
nuestra especie podría mejorar si fuese posible obtener ciertas informaciones
sobre lo que sucederá en el futuro. Obviamente, si alguien es capaz de conocer
futuros eventos, podría obtener importantes beneficios personales. Sin embargo,
luego de que ese conocimiento está disponible, se convierte en información
valiosa para el resto de las personas porque permite mejor coordinación de sus
metas, planes y actividades en el presente y el futuro2.
En resumen, la especulación es parte inherente al comportamiento humano
debido a que el futuro es incierto.
Con nuestras acciones del presente
especulamos que podemos moldear y alcanzar un futuro determinado, pero
siempre existe un riesgo de que no sea así. En este sentido, el ser humano trata
de obtener información y conocimiento sobre el futuro porque podría mejorar sus
condiciones de vida al coordinar mejor sus actividades, principalmente la
actividad económica. Cualquier información o datos sobre el futuro sería muy
valiosos porque podría aportar conocimiento de cómo ajustar las metas y planes
de cada quien para alinearlos a esos eventos del futuro.
2
Esto podríamos compararlo con un descubrimiento científico. Por ejemplo, con el descubrimiento de la penicilina y la creación de un método para producir el fármaco en masas, los beneficiarios iniciales fueron los que invirtieron e hicieron las investigaciones de lugar; más adelante, toda la humanidad se benefició de estos avances de la ciencia. III. IMPORTANCIA DEL SISTEMA DE PRECIOS
Una de las instituciones que surgió espontáneamente en el intercambio
económico a través del tiempo es el sistema de precios, que sirve para coordinar
las diferentes actividades humanas en el ámbito económico. En este sentido,
los precios integran información dispersa en todo el mundo sobre la valoración
de los consumidores de los distintos bienes y servicios, y la disponibilidad
relativa de estos y la importancia que le dan los consumidores.
En última
instancia, los precios de los bienes de consumo final determinan los precios de
los factores de producción, y no viceversa; muchas veces se asume que los
costos de producción determinan los precios.
Lo que quieran las masas
¿Qué precio tendría un cigarro si todo el mundo dejara de fumar? Debido a que
los consumidores no valorarían los cigarros, no estarían dispuesto a pagar un
peso por ellos; sin valoración de los consumidores, no puede surgir un precio en
el mercado. Igualmente, los factores de la producción específicos a la industria
de los cigarros no se valorarían porque no se valora el bien de consumo final.
Por ejemplo, la capacidad de los enrolladores de cigarros no tendría un valor en
el mercado y por eso nadie estaría dispuesto a contratarlos, por lo menos para
desempeñar esa labor.
Si realmente nadie fumara cigarros, los factores que se utilizan para la
producción actual de cigarros se desplazarían a otras industrias (e.g. tierras
producirían otros rubros) y los que son específicos (e.g. capacidad de enrollar
los cigarros) no se emplearían. Si no se valora un bien de consumo final,
tampoco se valoran los factores que se utilizan en la producción del mismo. En
una economía de mercado, las cosas que los consumidores no valoran
desaparecen del mercado y los factores de la producción se desplazan a
industrias que producen cosas que los consumidores sí demandan.
Según la cantidad y bienes sustitutos
Cuando se presenta un incremento en la oferta de un bien, su precio tiende a
reducirse, debido a que los usuarios están dispuesto a pagar menos por una
unidad adicional de ese bien; una unidad adicional la valoran menos. De igual
forma, cuando se presenta una reducción en la disponibilidad de un bien, los
precios tienden a subir porque los consumidores están dispuestos a pagar más
para acceder a dicho bien; ahora valoran más los que quedan. Por otro lado, el
avance de las tecnologías que brinda la acción empresarial en la economía de
mercado, junto a las preferencias de los consumidores, son determinantes en el
surgimiento de los precios a través del tiempo.
Si los consumidores dejan de valorar un bien porque surgen productos con
nuevas tecnologías que eliminan insatisfacciones previas, los precios de los
productos antiguos y factores de la producción específicos a esa industria
tienden a reducirse.
Por ejemplo, cuando surgió el vehículo de combustión
interna, los precios de los coches tirados a caballo y los factores específicos a
esa industria, terminaron disminuyendo; ya no se valoraban como antes; con la
nueva tecnología, sólo sirven para paseo recreacional en algunos lugares.
En adición a la valoración de los consumidores, el sistema de precios está
influenciado por la cantidad disponible de un bien determinado y por bienes
sustitutos que puedan surgir a través del tiempo. En una economía de mercado,
las preferencias de los consumidores son las que terminan imponiéndose a los
emprendedores sobre qué producir, cuánto y hasta qué tecnología utilizar. El
sistema de precios es el mecanismo de transferencia de información que se
utiliza para ello, abarcando todos los bienes, servicios y sus procesos
productivos en todo el mundo.
Cálculo económico
El sistema de precios permiten proyectar las acciones de los seres humanos en
el futuro porque pueden estimar ingresos esperados y costos anticipados que
debemos asumir para vivir y hacer negocios. Por ejemplo, el trabajador puede
planificar su vida en el futuro en base al precio que surge de la contratación de
sus habilidades físicas y mentales (el salario) y en base a los precios de los
distintos bienes y servicios que compraría.
Igualmente, en su faceta de
emprendedor, el ser humano puede planificar el futuro con precios esperados de
la venta de sus bienes y los costos de producción anticipados, que vienen de los
precios de los factores de producción empleados en el presente en esa u otras
industrias.
De esta forma, el sistema de precios permite calcular distintas alternativas para
realizar los procesos productivos, utilizando distintas combinaciones de factores
de la producción. Por consiguiente, es a través del sistema de precios que se
puede determinar el precios de cada uno de los factores de la producción. Por
otro lado, el sistema de precios también permite registrar las acciones de
personas y empresas del pasado a través de la contabilidad, determinando el
desempeño financiero de cada uno y la posición patrimonial en un momento
determinado.
En síntesis
El sistema de precios, entonces, permite que: 1. Se aprecien las necesidades,
demandas y valoraciones de los seres humano; 2. Surja la información de
escasez o abundancia de los distintos bienes y servicios de consumo final, y de
los factores de la producción de éstos; 3. Surja el cálculo económico que permite
registrar las acciones del pasado y coordinar las acciones futuras del ser
humano; y, 4. Se coordinen las acciones empresariales para invertir y producir lo
que los consumidores valoran y estarían dispuestos a pagar por ello, no sólo en
el presente, sino también en el futuro. Obviamente, los precios vienen por la
moneda que se utilice como medio de intercambio. Con manipulación de la
moneda, se podría distorsionar el sistema de precios: la funciones de
coordinación y transmisión de información se pueden ver afectadas por cambios
en la valoración de la moneda.
IV. MERCADOS FINANCIEROS
Otro mecanismo que surgió espontáneamente en la historia para coordinar las
acciones del ser humano en el tiempo son los mercados financieros. Desde el
desarrollo de contratos o convenciones, las empresas constituidas, la
contabilidad de doble entrada y la función del banquero en el siglo XIV en Italia,
el ser humano ha desarrollado los mercados financieros para canalizar el ahorro
de personas y empresas a financiamiento del comercio, compra de insumos a la
producción e inversiones de capital, entre otros.
En este sentido, la historia de la humanidad demuestra que el progreso de
nuestra especie ha sido posible, en buena medida, por la capacidad del ser
humano de coordinar sus necesidades de consumo, ahorro y producción a
través del tiempo, utilizando distintos mecanismos que brindan los marcos
jurídicos e instituciones conducentes a ello. La propiedad privada, la seguridad
jurídica y la libertad económica han sido fundamentales en el desarrollo de los
mercados financieros.
Éstos han hecho posible que se hayan financiado grandes proyectos de
infraestructura, investigación, inversiones en fábricas y otros bienes de capital
que han permitido el progreso económico. El hecho que se hayan podido crear
contratos de compra y venta de crédito ha permitido los avances tecnológicos,
comerciales y científicos que ha experimentado la raza humana durante los
últimos doscientos años. Mientras el dinero y crédito disponible provengan del
ahorro de las personas y ganancias empresariales, los mercados financieros
pueden funcionar relativamente bien.
Sin embargo, cuando se manipula el
dinero y el crédito los efectos de prácticas altamente especulativas pueden
generar distorsiones que devengan en crisis, como veremos más adelante.
V. CONTRATOS
DE
FUTURO,
TRANSFERENCIA
DE
RIESGOS
Y
ESPECULACIÓN
La incertidumbre sobre el futuro implica que los precios se vayan adaptando a
las distintas realidades que van surgiendo en la vida humana. Obviamente, las
valoraciones de los consumidores, la disponibilidad de ciertos bienes y servicios
y la tecnología van cambiando en el tiempo. El ser humano no sólo le importa
resolver los problemas y las insatisfacciones de hoy, sino que también planifica y
actúa para mejorar sus condiciones en el futuro. En su fase como emprendedor,
el ser humano busca coordinar sus acciones de invertir y producir en el futuro,
principalmente cuando ya tiene un patrimonio comprometido en algún
emprendimiento.
De esta forma, la coordinación de todas las actividades
económicas se hacen en el presente como parte de la constantemente
planificación en base a un futuro incierto.
En consecuencia, el ser humano
asume riesgos hoy por lo que pueda suceder en el mañana: vive especulando
sobre los sucesos del mañana durante toda su trayectoria y actuaciones.
A través de la historia, el ser humano ha buscado maneras de transferir riesgos
para reducir los costos de vivir y hacer negocios; desde la acumulación de
granos por expectativas de un porvenir de vacas flacas hasta la contratación de
cosechas antes del tiempo de maduración. Hoy en día, personas y empresas en
todo el mundo buscan transferir los riesgos que genera un futuro incierto a
especialistas en manejo de riesgos por el pago de una prima. Las compañías de
seguro, en este caso, se han convertido en una institución clave de la economía
de mercado para la asunción y manejo de riesgos de terceros.
Igualmente, consumidores y productores de materias primas o commodities
buscan reducir el riesgo de fluctuaciones de precios debido a la incertidumbre
sobre el futuro. Debido a que todo proceso productivo toma tiempo en traer a la
realidad productos disponibles para uso o consumo humano3 , tanto los usuarios
como los productores de ciertos bienes buscan reducir la incertidumbre de
3
Aunque esto se hace más evidente en el sector agrícola por el período de maduración que requieren esos productos, pensemos que no es posible disponer de todos los barriles de petróleo ni todas las onzas de oro de un yacimiento en un momento determinado, sino que toma tiempo ir extrayéndolos parte por parte. cambios de precios en el futuro realizando contratos que aseguran un precio en
un momento determinado en el porvenir.
Por ejemplo, es muy conocido que Frito Lay contrata la producción de papas de
muchos agricultores en distintos países con tiempo de antelación a precios
determinados.
De esta forma, tanto Frito Lay como los agricultores buscan
reducir la incertidumbre del futuro, ambos tratando de minimizar posibles
pérdidas empresariales y poder concentrarse en cada negocio para alcanzar
ganancias empresariales. En este caso, existe un contrato que tiene que ver
con la producción futura de una parte (agricultores), que sirve como insumo en
los procesos de producción de la otra parte (Frito Lay).
Operaciones de cobertura
Los contratos de futuros permiten una coordinación de la producción intertemporal que busca reducir los riesgos de los participantes.
En parte, esta
coordinación de precios a nivel inter-temporal ha permitido que los costos de
transacción se hayan disminuido a través del tiempo y, como consecuencia, los
precios de distintos bienes y servicios se hayan reducido de manera progresiva
en la historia.
Los contratos de futuros, entonces, cumplen un rol social
importante en la coordinación de la producción y en la disponibilidad de
productos a precios más asequibles.
Por ejemplo, una empresa que requiere maíz para producir tortillas en México
busca cerrar un contrato de futuro para resguardarse de un incremento de
precios que anticipa. Esto implica que su agente busque contratar el maíz de
entrega en el futuro lo más cercano al precio actual o menor, dada la expectativa
de incremento de precios. Ciertos productores de maíz buscan, por su lado,
resguardarse de bajas en los precios y tener certeza de sus ingresos esperados
en el futuro. Para ello, entra en un contrato de futuro con el agente, a un precio
fijo en un período determinado (90, 120, 180 días). En esta transacción ambos
participantes del mercado tienen un incentivo de llegar a un término medio y
tener una “cobertura” de los riesgos que asumen como emprendedores.
El mercado de contratos de futuros no es siempre color de rosas y muchas
empresas pueden equivocarse cuando busca cubrir sus riesgos con contratos
que asumen incremento de precios, cuando en el transcurrir del tiempo los
precios en la realidad caen. En ese caso, la empresa habría pagado por una
apuesta fallida y hasta pudo perder plata por comprar contratos que iban en
contra vía del mercado. Esto sucedió recientemente cuando los precios del
petróleo y sus derivados disminuyeron de precios. Muchas líneas aéreas
hicieron apuestas contrarias a la reducción de precios que le salieron caras
porque compraron contratos de futuro que al final no les sirvió de mucho. Luego
de esta experiencia, no apostaron a la suba reciente del precio del petróleo y
están pagando más caro que si hubiesen hecho cobertura de riesgo con esos
contratos.
Sin el sistema de precios y los contratos de futuros como mecanismos de
coordinación de la producción y el consumo en el tiempo, los precios de bienes y
servicios serían mucho mayores. El uso generalizado del sistema de precios y
los contratos de futuro ha permitido ampliar las posibilidades de intercambio,
especialización en el ámbito económico y mejor aprovechamiento de los
recursos escasos en el mundo. En todo caso, los que buscan “cobertura” en el
mercado de futuros lo hacen como vía de manejar o traspasar los riesgos
empresariales y no para hacer dinero de estos contratos.
Operaciones especulativas
Los contratos de futuros se pueden transar durante su período de vigencia y, en
consecuencia, surgen precios en el mercado de los propios contratos de futuros.
Con el ejemplo del maíz, un precio del maíz que puede subir implica que el
contrato a futuro sube de precio porque alguien podría obtener la entrega de
maíz por un precio más bajo que el de mercado spot en el momento de entrega.
Durante la vigencia de los contratos de futuro, entonces, los títulos se pueden
“comprar y vender” según las condiciones del mercado y sus perspectivas, que
afectan los precios. Aquí entran las operaciones especulativas, que van dando
indicaciones
sobre
el
futuro,
debido
que
los
participantes
están
permanentemente buscando información sobre cómo se afectarían los mercados
y sus efectos en los precios.
De esta forma, surgen transacciones especulativas, lo que brinda oportunidad de
ganancias empresariales de corto plazo. Sin embargo, en las operaciones
especulativas se asumen altos riesgos de pérdidas que son más comunes que
las ganancias. En el caso de las opciones, mientras el contrato estipule precios
del bien o activo subyacente muy alejados de lo que espera el mercado, se
valorarán menos y los precios de los contratos mismos serían bajos. Los
especuladores en los mercados de futuros y financieros juegan un rol social muy
especial porque son los que están buscando información dispersa que pocas
personas pueden divisar, aunque sus fines sean sacar partida pecuniaria. En
este caso, los especuladores terminan obteniendo información que no se tenía y
los precios se van ajustando a la realidad a través del tiempo, reduciendo las
incertidumbres sobre el futuro.
Uno de los temas que ha surgido en los debates sobre la especulación en
contratos de futuros se refiere a la capacidad de transar en estos mercados
altamente apalancados, es decir, asumiendo posiciones de compra con dinero
prestado. En este sentido, el nivel de apalancamiento puede llegar a 10:1 y 20:1.
Ciertamente, el nivel de apalancamiento que pueden usar los fondos de
cobertura y los que hacen operaciones especulativas son elevadas. Esto no
sería ningún problema si los riesgos se circunscriben a los que están
participando en el mercado.
Pero, cuando los bancos centrales terminan
rescatando a los que asumen altos riesgos, se envía una señal equivocada y se
incentiva la asunción de mayor riesgo por mayor cantidad de personas.
En todo caso, las operaciones de cobertura y especulativas son fundamentales
para el buen desenvolvimiento presente y futuro de las economías.
Los
beneficios sociales de que agentes en el mercado pueda obtener información
dispersa, procesarla y sacar conclusiones de eventos futuros pueden ser muy
valiosas: 1. Acercamiento de los precios en el mercado a los factores reales de
la economía; 2. Mejor coordinación del trabajo, consumo, ahorro, inversión y la
producción en el presente y el futuro; 3. Mejor aprovechamiento de los recursos
escasos para que más personas puedan disfrutar de la economía de mercado; y,
4. Mayor incentivo a la inversión y la producción que genera mayor empleo y
riquezas en la economía.
La información que se utiliza cuando se busca anticipar los eventos venideros no
es una en específico, sino una serie de pistas y eventos que personas pueden
relacionar y especular sobre acontecimientos futuros en el mercado. La función
de los que asumen operaciones especulativas es valiosa para la sociedad
porque constantemente se busca “atar cabos sueltos” para entender mejor los
acontecimientos del futuro. Este es un rol social que no debe desalentarse y
deben crearse las condiciones para que se realice sin excesos.
En última
instancia, los especuladores absorben el exceso de riesgos que otros agentes
no desean asumir y proporcionan liquidez en el mercado cuando otros no están
dispuestos a entrar. Sin embargo, las prácticas de los bancos centrales con
dinero fiduciario que se puede emitir de la nada, unido a sistemas de reservas
fraccionarias y la discrecionalidad en el manejo del dinero y el crédito generan el
ambiente para prácticas altamente especulativas.
VI. POLÍTICA
MONETARIA Y ESPECULACIÓN EXCESIVA: ENSEÑANZAS DE
LA ESCUELA AUSTRIACA
Luego que los EEUU abandonó el patrón oro a principios de los años 70, se desvinculó la
moneda más importante del mundo del oro como activo físico y el dólar estadounidense se
convirtió en una moneda fiduciaria.
Con esto, se terminó de abrir las puertas a la
discrecionalidad en la toma de decisiones de los bancos centrales, sin mecanismos que frenaran
excesos monetarios. En países con mercados financieros profundos los efectos de la política
monetaria expansiva surgen a través del mercado del crédito o mercados financieros. Con la
idea que los tipos de interés deben ser los más bajos posibles porque, supuestamente, inducen a
mayor actividad económica, los bancos centrales crean episodios de auge económico artificial
que luego se traducen a crisis o depresiones económicas.
Ciclos económicos
A estos episodios de auges y crisis es que en la literatura económica se denominan los ciclos
económicos.
El endeudamiento excesivo, prácticas especulativas riesgosas y mayor
incertidumbre sobre el futuro es parte de los problemas que generan las políticas monetarias
expansivas con exceso de liquidez financiera y tipos de interés bajos. Con el uso generalizado
del papel moneda, la banca de reserva fraccionaria y discrecionalidad en la emisión de dinero, se
distorsionan los precios y las señales que utiliza el ser humano para coordinar sus acciones en el
ámbito económico.
El fenómeno de los ciclos económicos es un tema que se ha debatido en las
ciencias económicas por mucho tiempo. Diversos economistas han tratado de
describir los procesos de auge y recesión que han sufrido diversas economías
en distintos momentos de su historia. Sin embargo, muy pocos han ofrecido una
explicación de las causas de los ciclos económicos.
Distintos economistas,
incluyendo John Maynard Keynes, han denunciado que los ciclos económicos
son inherentes a la economía de mercado. La teoría keynesiana de que las
inversiones son inherentemente inestables no ha resistido la prueba de la
historia, por lo que el origen de los ciclos económicos es uno que se mantiene
oscuro en muchos economistas.
Es posible que la economía de mercado genere auge y recesión en mercados
específicos por cambios en la preferencia de consumidores, competencia de
nuevos productos sustitutos y/o introducción de nuevas tecnologías.
Sin
embargo, los ciclos económicos implican que todos los sectores en un momento
determinado viven un período de auge para luego experimentar momentos de
pérdidas y recesión. En este sentido, es importante reconocer cuáles son los
factores que pueden afectar en un momento determinado todos los sectores en
una economía en un momento determinado.
El dinero o el crédito están de un lado de todas las transacciones en una
economía. De esta forma, son los únicos elementos transversales en todo tipo
de intercambio que se realiza. Por consiguiente, el dinero y el crédito son los
únicos factores que pueden afectar a toda una economía en un momento
determinado. Como indican los economistas austriacos, los ciclos económicos
tienen su origen en la manipulación del dinero y el crédito por parte de los
bancos centrales. Además, el sistema bancario de reserva fraccionaria que sólo
requiere que una pequeña proporción de los depósitos a la vista están en
reservas legales, genera emisión de dinero automático.
Fase de auge
Cuando los bancos centrales tratan de estimular el crecimiento económico a
través de reducción de tipos de interés, requieren emitir dinero nuevo a través
del mercado del crédito.
Esta liquidez generalmente se dirige a sectores
específicos, creando un auge en esos sectores y luego en la economía en
general, en la medida que la liquidez va perneando en los demás sectores. Los
primeros receptores de esta liquidez generalmente son los más beneficiados, ya
que reciben dinero nuevo barato a través del mercado del crédito. Además,
posible
incremento de precios en el futuro afectarían a los receptores
secundarios y terciarios en la medida que el dinero nuevo va permeando en toda
la economía. Los último receptores del dinero y crédito nuevos en la economía
se perjudican porque sus ingresos reales se ven disminuidos en la medida que
se incrementan los precios.
Crisis o depresión
Si las autoridades monetarias quieren mantener la estabilidad de precios, en
algún momento tienen que revertir la política monetaria expansiva. Cuando eso
sucede, las malas inversiones realizadas durante el período de auge generado
por la política monetaria expansiva, sale a relucir. De esta forma, se inicia una
corrección en la economía, principalmente en los sectores donde se dirigió la
mayor parte del dinero y crédito nuevos creados por la política monetaria
expansiva. Como consecuencia de la corrección de las malas inversiones, se
inicia un proceso recesivo en la economía en cuestión. En ese proceso, los
sistemas financieros pueden verse afectados en la medida que la capacidad de
pagos de los agentes económicos disminuye y se incrementa la morosidad.
Cuando los bancos centrales expanden de nuevo el dinero y el crédito para,
supuestamente, remediar la corrección de las malas inversiones, crean nuevas
distorsiones, peor asignación de recursos escasos y mayor inflación de precios.
De esta forma, se estimula la asunción de mayores riesgos y el
desenvolvimiento económico se ve afectado en el corto, mediano y largo plazos.
Mientras cada ciclo económico es diferente, el origen sigue siendo el mismo:
manipulación del dinero y el crédito.
Desde principios del siglo XX se creó una teoría de los ciclos económicos,
liderado por el economista austriaco Ludwig Von Mises. La Teoría de los Ciclos
Económicos de la Escuela Austriaca describe las consecuencias de una política
monetaria laxa en la estructura de capital y la mala asignación de recursos en la
economía, tomando en cuenta el factor tiempo en los procesos productivos y las
preferencias de los consumidores. Esta teoría es la única que puede explicar los
eventos que presenciamos en la economía mundial.
Bajo el marco analítico de la Escuela Austriaca es posible identificar el origen de
los procesos de especulación excesiva y la asunción de riesgos que termina
perjudicando a las mayorías. Lamentablemente, las enseñanzas de la Escuela
Austriaca todavía no se ha divulgado lo suficiente y no se han traducido a las
políticas públicas.
VII.
HISTORIA
DEL PENSAMIENTO ECONÓMICO Y SU IMPACTO EN LA
POLÍTICA MONETARIA
La revolución keynesiana
Desde los años de la década de 1930 la influencia de John Maynard Keynes en
las políticas públicas son obvias y sigue siendo relevante en la toma de
decisiones a nivel mundial. La conferencia internacional de Bretton Woods de
1944 y los acuerdos que surgieron con respecto a un nuevo sistema monetario
internacional (Patrón de Cambio Oro) y las nuevas instituciones financieras
multilaterales (Fondo Monetario Internacional y Banco Mundial) estuvieron
influenciados por Keynes.
En la concepción keynesiana, la inversión en la economía de mercado es
inherentemente inestable. La demanda agregada, a su vez, es inestable porque
la inversión es un componente importante de ésta. Según Keynes, esta es la
razón principal por lo que el sistema capitalista presenta ciclos económicos de
auge y depresión, con tendencias a períodos largos de desempleo y factores de
la
producción
sub-utilizados.
Para
“suavizar”
los
ciclos
económicos,
supuestamente inherente a la economía de mercado, Keynes justifica un
activismo de políticas públicas, específicamente políticas fiscal y monetaria
expansivas durante períodos recesivos y políticas contractivas durante períodos
de auge.
De esta forma, un banco central con política monetaria activa es parte de una
solución fuera de los mecanismos del mercado a un problema que surge,
supuestamente, del propio mercado. Esta política monetaria activa es requerida,
desde la perspectiva keynesiana, para mantener la estabilidad macroeconómica
y el pleno empleo. Es en este contexto intelectual que surgen y se desarrollan
la mayoría de los bancos centrales a nivel mundial durante la segunda mitad del
siglo XX.
Durante la mayor parte de este período se consolida el marco analítico para la
conducción de la política monetaria, que refleja la concepción keynesiana.
Desde nuestra perspectiva, Keynes no aporta nuevos conocimientos a la teoría
económica, sino que justifica, intelectualmente y de manera formal, lo que se
venía practicando desde principios de siglo XX en términos de políticas públicas:
intervencionismo estatal en la economía4. La Gran Depresión de la década de
1930 brindaba una atmósfera ideal para las concepciones keynesianas y su
propulsor no desperdició esta oportunidad para avanzar sus ideales. A partir de
ese momento, el intervensionismo del Estado en la economía estadounidense se
incrementa de manera sostenida en el tiempo.
Curva de Phillips
En 1958 el profesor keynesiano Alaban William H. Phillips publicó The Relation
Between Unemployment and the Rate of Change of Money Wage Rates in the
United Kingdom, 1861-1957 donde se ponía de manifiesto la evolución de largo
plazo de los precios y el empleo en la economía británica, indicando que existía
una relación inversa entre estas variables.
Aparentemente, la intención de
Phillips no era proponer una nueva teoría económica, sino sólo constatar un
hecho, que representó gráficamente.
Sin embargo, los economistas
keynesianos pusieron en boga estos hallazgos y rápidamente se popularizó en
las ciencias económicas.
Esta relación, llamada desde entonces la curva de Philips, sugiere que es
imposible conseguir simultáneamente un alto nivel de empleo y una baja tasa de
4
En un artículo publicado en el año 1926, en base a una conferencia dictada dos años antes, titulado El Final del Laissez-­‐Faire, Keynes critica la economía de mercado y el laissez-­‐faire, al tiempo que critica el método socialista para suplantar el sistema capitalista. En cambio, Keynes propugna por un sistema capitalista donde exista un Estado activo en la vida económica de las naciones. Propone que: “El siguiente paso adelante debe venir, no de la agitación política o de los experimentos prematuros, sino del pensamiento”. De esta forma, es obvio que Keynes visualiza que debía dar argumentos intelectuales y formalizar un marco teórico para justificar la intervención estatal en la economía. inflación, por lo que la política económica gubernamental tiene que decidir una
combinación de ambas tasas. Es decir, si el objetivo era un mayor crecimiento
económico para reducir el desempleo, los ciudadanos debían aceptar un nivel
mayor del nivel de precios. Por otro lado, si el objetivo era reducir la inflación de
precios, los ciudadanos debían aceptar un mayor nivel de desempleo.
En
consecuencia, el trabajo de un banco central, según esta teoría, debía ser
mantener el nivel más bajo de inflación que no generase inflación.
La curva de Phillips se popularizó rápidamente por varias razones. Por una parte
resultaba consistente con la concepción keynesiana dominante en la época,
según el cual la inflación se producía sólo en situaciones de alta demanda
agregada y pleno empleo. Además, en los años sesenta los datos sobre el
desempleo y la inflación en muchos países desarrollados se ajustaron a lo que
había demostrado Phillips con la economía británica sobre empleo e inflación.
Sin embargo, la razón principal de la popularidad de la curva de Phillips fue su
utilidad para explicar a los políticos y a los votantes que había un momento para
las políticas expansivas y un momento para las políticas restrictivas, y que no
podían alcanzarse bajas tasas de desempleo e inflación simultáneamente. En
este sentido, surgía la idea de que la curva de Phillips servía como una
herramienta o marco analítico que brindaba un menú de opciones para los
hacedores de políticas públicas, en general, y de política monetaria, en particular.
La curva de Phillps ha demostrado ser inefectiva para la conducción de la
política monetaria y no se corresponde con la realidad, evidenciado inicialmente
por los procesos de estanflación de la década de 1970. También se evidencia
con la política monetaria expansiva actual, que no ha surgido efectos esperados
sobre el crecimiento económico.
A pesar de esto, todavía muchos bancos
centrales utilizan este marco teórico para la conducción de la política monetaria,
incluyendo la Reserva Federal de EEUU.
Respuesta de los monetaristas
En 1968 dos economistas monetaristas refutaron las conclusiones de la curva de
Phillips y, supuestamente, aclararon la relación entre desempleo e inflación.
Milton Friedman y Edmund Phelps argumentaron que, contrario a los
argumentos keynesianos, no existía trade off de largo plazo entre la inflación y el
desempleo. Éstos sostenía que en la medida que los ciudadanos se daban
cuenta de que existía una política monetaria expansiva, modificarían sus
expectativas inflacionarias.
Según esta teoría, las expectativas inflacionarias
tienen un impacto en el nivel de precios en el presente. De esta forma, el poder
de compra real de los consumidores decrece y, en consecuencia, la demanda
agregada disminuye5.
Una política monetaria expansiva, entonces, provocaba
una reducción en la actividad económica con un incremento en el desempleo,
acompañado de un incremento en el nivel de precios. Cuando se produce la
5
A pesar de que los monetaristas se confrontan en diferentes tópicos con los keynesianos, éstos mantienen un marco analítico muy similar a la concepción de Keynes. La metodología del estudio de las ciencias económicas es positivista, mantienen la división del estudio de la economía entre la micro y la macro, y utilizan variables agregadas para el análisis macroeconómico, como oferta agregada y demanda agregada. primera estanflación de principios de la década de 1970, estos economistas
cobraron mayor reconocimiento y relevancia.
La teoría de Friedman y Phelps implica que un banco central puede provocar un
incremento en la actividad económica, siempre y cuando la expansión de la
emisión de dinero (billetes y crédito) fuera inesperada; es decir, que no afecte
las expectativas inflacionarias de los agentes económicos. De todas formas, en
el momento que los agentes económicos se dieran cuenta de que lo que ocurrió
fue una política monetaria expansiva, éstos ajustarían sus expectativas
inflacionarias y los efectos en la economía real desaparecerían.
Según esta
concepción, un banco central puede afectar la actividad económica sólo en el
corto plazo. En el largo plazo, según esta teoría, una expansión monetaria no
tiene ningún impacto en la economía real, incluyendo la producción y el empleo;
sólo se afectan las variables nominales, incluyendo el nivel de precios y los
salarios.
Las implicaciones para la conducción de la política monetaria era de que si los
bancos centrales querían afectar el nivel de actividad económica, sólo podían
hacerlo en el corto plazo.
En ese sentido, los bancos centrales debían
sorprender a los agentes económicos al aplicar una política monetaria expansiva
para ser efectivos en incrementar la actividad económica. Esta forma de pensar
todavía está presente en muchos bancos, incluyendo la Reserva Federal.
Es importante resaltar que las conclusiones de Friedman y Phelps traen
supuestos que no necesariamente se corresponden con la realidad. En primer
lugar, se asume que la distribución de billetes y el crédito de una expansión
monetaria se distribuyen equitativamente entre todos los agentes económicos de
una economía6. En segundo lugar, se asume que todos los agentes económicos
consumen y/o invierten el nuevo dinero en la economía simultáneamente. Es
decir, la nueva emisión monetaria entra a la economía igualmente por todos los
sectores, dado que cada individuo dispone de más dinero.
En tercer lugar, se asume que en el largo plazo una expansión monetaria no
tiene efecto alguno sobre la producción, el empleo y la asignación de recursos
escasos en la economía. En este sentido, se asume la neutralidad del dinero en
el largo plazo, dado que una expansión monetaria sólo afectaría el nivel de
precios y salarios en la economía. En cuarto lugar, al poner de relieve dos
etapas, el corto y el largo plazos, el análisis es uno estático y no procesos de
mercado dinámicos, que es como realmente funcionan las vidas de las personas
y la economía como reflejo de ellas.
Ninguno de estos supuestos se
corresponden con la realidad, lo que hace que se adopten soluciones a medias y
malas políticas públicas. Todo ello termina perjudicando la toma de decisiones
de los agentes privados, creando distorsiones en el sistema financiero a través
6
Friedman relataba de un helicóptero lanzando dinero y que los ciudadanos recogían ese dinero; esos billetes se distribuían igualmente entre todos los ciudadanos. Otros supuestos hablan de un incremento del dinero en las billeteras y cuentas bancarias de todos los agentes económicos de un día para otro en la misma proporción. de burbujas especulativas, mayor endeudamiento y generando mayor
incertidumbre.
Conducción de la política monetaria con metas de inflación
Luego de la inflación de los años 70 e hiperinflación latinoamericanas de los 80
y los costos que se asumieron de la inflación de precios, el mandato primario de
la mayoría de los bancos centrales es mantener la estabilidad de precios. Se
argumentaba de mayor independencia de los bancos centrales de la política
para evitar política monetaria acomodaticia durante los ciclos político-electorales.
Sin embargo, los bancos centrales en el mundo no han logrado la independencia
en términos políticos, pero tampoco en términos de intereses económicos. En
este sentido, la discrecionalidad sigue jugando un papel estelar en la política
monetaria en todo el mundo, lo que se traduce en tener la capacidad de elegir
ganadores y perdedores en la economía.
Muchos bancos centrales han adoptado un nuevo esquema monetario en boga
desde mediados de la década de 1990: Metas de Inflación o Inflation Targeting.
Aunque no es posible una descripción única de cómo funciona la política
monetaria bajo metas de inflación, los principios generales aplican a todos los
países que lo han adoptado. Este esquema monetario se enfoca en los precios
a nivel del consumidor, pero no hace hincapié en los precios de los activos, ya
sean físicos o financieros. En la medida que se busca reducir tipos de interés
artificialmente bajos para, supuestamente, crear mayor actividad económica, los
bancos centrales crean burbujas de precios insostenibles en activos físicos y
financieros, que terminan en crisis económicas. Los procesos altamente
especulativos que dan lugar a esas burbujas de precios vienen por la política
monetaria expansiva.
Los esquemas de metas de inflación han funcionado para otorgar mayor nivel de
discrecionalidad a los bancos centrales, otorgando mayor grado de manipulación
del dinero y el crédito. Siempre y cuando no afecten los precios a nivel del
consumidor, bajo este esquema se han adoptado tipos de interés artificialmente
bajos por períodos largos, llegando a tasas negativas en Europa y Japón, por
ejemplo.
De esta forma, la política monetaria termina introduciendo mayor
incentivo al endeudamiento, crea burbujas de precios en activos determinados y,
por consiguiente, introduce mayores riesgos en la economía. Estos esquemas
de metas de inflación son un fracaso de antemano y sólo será evidente con el
paso del tiempo.
La Reserva Federal de EEUU es el principal banco central en el mundo porque
casi el 65% de las reservas monetarias mundiales se mantienen en dólares
estadounidense y la mayor parte de las transacciones comerciales y financieras
se hacen en esa moneda. Por esto la importancia de analizar la conducción de
la política monetaria en EEUU y su impacto en todo el mundo. Desde antes de
la adopción del nuevo régimen monetario de dinero fiduciario a principios de los
70, la Reserva Federal tenía los mandatos de pleno empleo7 y garantizar la
estabilidad de precios.
Estos mandatos todavía se mantienen vigentes, a
diferencia de la mayoría de los bancos centrales de los países desarrollados,
donde el objetivo primario se centra en garantizar la estabilidad de precios.
El marco analítico mediante el cual la Reserva Federal de EEUU, principal banco
central del mundo, conduce la política monetaria se puede describir como sigue:
− Los objetivos primarios están cifrados en el crecimiento económico y
en la inflación de precios. El crecimiento económico deseado es el
que pueda mantener el nivel de desempleo más bajo; se estima que el
nivel de desempleo aceptable para la Fed, sin que supuestamente
genere inflación, está alrededor de 5%.
Por otro lado, el nivel de
inflación meta implícito de la Fed durante más de veinte años se
estima que ha sido del 2%, medidos a través del Índice de Precios al
Consumidor (IPC). En su accionar a través de los años, la Fed ha
respondido también a crisis financieras facilitando liquidez y
reduciendo
tasas
de
interés
cuando
éstas
se
presentan.
Paradójicamente, la mayoría de las veces estas crisis son creadas
por políticas monetarias expansivas creadas por la misma Fed.
− La principal meta operativa para alcanzar los objetivos de la política
monetaria lo constituye la tasa interbancaria, llamada fed funds rate en
7
El pleno empleo no significa un nivel de desempleo de 0%, sino que se asume una tasa natural de desempleo. Según la concepción keynesiana y monetarista existe una tasa óptima de desempleo que no ejerce presión sobre los precios: la non-­‐accelerating inflation rate of unemployment (NAIRU). EEUU.
La Fed anuncia un nivel de tasa determinada que se ha
trazado como meta. Esta es la tasa donde la Fed tiene influencia
directa, dado que ésta surge dependiendo de los niveles de liquidez
de los bancos en base a su posición de reservas en el banco central.
Para afectar el nivel de tasa interbancaria, la Reserva Federal utiliza
las operaciones de mercado abierto para suplir o drenar liquidez,
dependiendo de la posición de los bancos con respecto a sus niveles
de reservas requeridas.
− La Fed estima el comportamiento de los precios futuro utilizando
modelos que se basan en estimaciones de utilización de los factores
de producción y la tasa natural de desempleo. El nivel de utilización
de la capacidad de producción instalada juega un importante papel en
los análisis que realiza la Fed para la conducción de la política
monetaria. La tasa de crecimiento de monetarios agregados y del
crédito juegan un papel secundario.
− Los precios de activos, tanto físicos como financieros, también juegan
un papel secundario y se toman en consideración, principalmente,
cuando existen movimientos bruscos hacia la baja y tienen un posible
impacto negativo sobre el sistema financiero y el crecimiento
económico. Las intervenciones de la Fed se hizo evidente en octubre
de 1987, cuando la bolsa de valores perdió valor por más de 22% en
un día. También, se hizo evidente con el fin de la burbuja de los dot-
com y más recientemente con la crisis financiera que se originó en los
préstamos subprime.
Las recomendaciones de Keynes sobre una política monetaria activista para
suavizar los ciclos económicos todavía forman parte de la conducción de la
política monetaria en todo el mundo.
La concepción keynesiana unida al
esquema de metas de inflación es peligroso para el futuro económico, ya que se
están acumulando una serie de distorsiones que sólo serán evidentes con el
paso del tiempo. Los eventos de la actualidad indican que los bancos centrales
utilizan un marco teórico inadecuado para explicar los fenómenos económicos;
mucho menos ese marco teórico sirve para proponer soluciones reales a los
problemas económicos que aquejan a la presente generación.
VIII. POLÍTICA
MONETARIA, BURBUJAS ESPECULATIVAS Y RIESGOS
ECONÓMICOS: HISTORIA RECIENTE
Política monetaria expansiva: 2001-2005
Una política monetaria expansiva a principios de la década actual redujo los
tipos de interés a niveles artificialmente bajos y puso a disposición del sistema
financiero internacional liquidez adicional, provocando una expansión del crédito.
Con acceso a liquidez fácil y barata, los intermediarios financieros la colocaron lo
más rápido posible con expectativas de mayores ganancias en el futuro,
asumiendo riesgos excepcionalmente altos en el proceso. Desde principios del
2001, el banco central de los EEUU redujo su meta de tipo de interés de
operaciones interbancarias por un período de tres años y medio.
La meta para los préstamos interbancarios pasó de un 6.50% en enero del 2001
a 1% en junio del 2003, permaneciendo en ese nivel por un año, hasta junio del
2004. La meta de la Fed se mantuvo en un nivel de 2% o menos durante un
período de 3 años y casi tres meses entre octubre del 2001 y diciembre del 2004.
Obviamente, para alcanzar este nivel de tipo de interés en el mercado
interbancario, la Reserva Federal debió inyectar liquidez en el sistema financiero.
Durante ese período, gran parte de la liquidez que se puso a disposición del
sistema financiero se dirigió al mercado inmobiliario residencial, a través de
préstamos hipotecarios; incluso prestatarios de dudosa solvencia tuvieron
acceso a créditos hipotecarios.
Los estadounidenses tenían incentivos de
asumir deudas debido al crédito fácil y barato a su disposición.
El caso de la burbuja de los precios de las viviendas no se circunscribió sólo al
territorio estadounidense, sino que también varios países europeos presenciaron
procesos similares; igualmente, su origen se encuentra en políticas monetaria y
crediticia expansivas.
En la zona euro se crearon condiciones monetarias
similares a las de EEUU a principios de la presente década.
La política monetaria expansiva se hizo simultáneamente en la zona euro, en
Inglaterra y EEUU a principios de la presente década. El Banco Central Europeo
(BCE) redujo la meta de tasa interbancaria 8 a 2% en junio del 2003,
permaneciendo en ese nivel hasta diciembre del 2005. A partir de esa fecha, la
tasa de interés interbancaria meta del BCE se fue incrementando hasta llegar al
4%. En el caso del Reino Unido, la meta de tasa interbancaria del Banco de
Inglaterra se redujo del 6% en enero del 2001 a 3.5% en septiembre del 2003.
De esta forma, varias economías europeas verificaron ciclos económicos
similares a los EEUU, más o menos en el mismo período de tiempo.
Precios de Viviendas
19972008*
Bélgica
147%
Canada
80
Francia
151
Italia
102
España
195
Países
Bajos
(Holanda)
99
Estados Unidos de
América
104
Gran Breataña
202
Irlanda
220
* Fuente: The Economist; 2008 ó ultima disponible
Burbuja especulativa en los precios de las vivienda
En EEUU, donde se originó la crisis, el incremento de la demanda de viviendas
por tipos de interés artificialmente bajos provocó un incremento de precios sin
8
En el BCE le llaman la tasa para la Principales Operaciones de Refinanciamiento (Main Refinincing Operations) de las instituciones financieras de intermediación; esas operaciones se hacen en el mercado interbancario. precedentes. En términos nominales, el precio de las viviendas en EEUU se
incrementó en 87.0% en el período 2000-2005, cuando las tasas permanecieron
bajas; en el período 1995-1999 el incremento fue de 28.6%. En términos reales,
el incremento fue de 62.0% y 13.6%, respectivamente. El incremento de precios
que se verificó en esos años introdujo mayores incentivos al otorgamiento de
préstamos hipotecarios, dado que el valor de los colaterales o garantías de esos
préstamos se incrementaban.
Incluso, se otorgaron segundos préstamos
hipotecarios sobre el valor adicional que adquirían las viviendas por encima del
cual se había otorgado crédito originalmente, dada la burbuja especulativa que
creó la política monetaria expansiva.
Incrementos de tipos de interés: 2004-2007
En EEUU, la meta de tasa de interés interbancaria de la Fed se incrementó de
1% a 5.25% entre junio del 2004 y junio del 2006. En la zona euro, el BCE
duplicó los tipos de interés del 2% a 4% entre diciembre del 2005 y junio del
2007. En el Reino Unido, la meta de tasa interbancaria se incrementó de 3.5%
en octubre del 2003 a 5.75% en julio del 2007. A raíz del incremento de tipos de
interés, se redujo el incentivo para el otorgamiento y la asunción de créditos
hipotecarios, por lo que la demanda de viviendas empezó a caer desde
principios del 2006.
En adición, los prestatarios de dudosa solvencia
empezaron a no cumplir con el servicio de sus deudas hipotecarias,
incrementándose la morosidad de las carteras de las instituciones financieras
que poseían esos créditos y los títulos emitidos en base a éstos. En EEUU, las
ejecuciones hipotecarias se incrementó en más de 100% en el año 2007.
La crisis financiera internacional que se hizo evidente a partir de 2007 no es un
fenómeno que se incubó durante un período de tiempo corto y sus orígenes se
remontan a la reacción de política monetaria luego del “lunes negro” del 1987.
Sin embargo, el detonante de la crisis surgió en los EEUU a raíz de la falta de
pago de los prestatarios de deuda hipotecaria de dudosa solvencia, que
representaban el segmento más riesgoso del mercado. En el 2006, el monto de
los préstamos hipotecarios de mayor riesgo (préstamos subprime) era de
US$600,000 millones, lo que significaba un 25% del total de préstamos
hipotecarios en los EEUU. Mientras el promedio de esos préstamos era de 9%
entre 1996 y 2003, éste se elevó a 21% entre 2004 y 2006.
La política monetaria expansiva hizo que se otorgaran créditos a personas que
no tenían capacidad financiera de asumirlos.
Los distintos intermediarios
financieros tenían el incentivo de colocar la mayor cantidad de préstamos para
ganar participación de mercado y usar esos préstamos para que sirvan de
garantías a nuevos títulos que brindara mayor liquidez o capacidad de otorgar
nuevos préstamos. En principio, se esperaría que la falta de pago de los
préstamos hipotecarios riesgosos debían asumirla las instituciones que
generaron esos préstamos. Sin embargo, en la realidad no fue así debido a que
las carteras que contenían créditos hipotecarios, entre otros, se habían vendido
para que el flujo esperado de éstas sirvan de garantía de nuevos instrumentos
financieros, bajo el proceso de titularización de activos financieros.
Los nuevos títulos fueron emitidos en base a los préstamos hipotecarios y otros
préstamos de consumo, y adquiridos por múltiples inversionistas e instituciones
financieras internacionales.
La morosidad que afectó el sistema bancario
cuando se incrementaron los tipos de interés afectó el balance general de
instituciones financieras y otros inversionistas por diversas vías. La pregunta es
cuáles fueron las causas y los hechos que dieron lugar a la situación descrita
con anterioridad.
Instrumentos financieros con préstamos como garantía
Los instrumentos financieros que tenían los préstamos hipotecarios y otros
préstamos de consumo (automóviles y tarjetas de crédito) como garantía, se
crearon con la intención de que los bancos conviertan activos ilíquidos a activos
líquidos para otorgar más préstamos, obtener ganancias y mitigar riesgos. Sin
embargo, la política monetaria expansiva indujeron a prácticas especulativas
que crearon burbujas de precios de activos reales (viviendas) y activos
financieros (títulos derivados) que crearon mayores riesgos, culminando con la
mayor crisis económica luego de la Gran Depresión de los años 30 del siglo XX.
Entre los títulos derivados podemos mencionar los Asset y Mortgage Backed
Securities (ABS y MBS) que son títulos de valor cuyos flujos se garantizan de un
pool de activos financieros, en este caso formados por activos ilíquidos como las
hipotecas en el caso de los MBS, y préstamos a vehículos y préstamos de
tarjetas de crédito para el caso de los ABS. En principio, el proceso de
titularización agrupaba un número de títulos que implicaba la diversificación de
riesgos.
Las calificadoras de riesgos compraron el argumento de la
diversificación, por lo que otorgaban altas calificaciones a los títulos emitidos; en
tiempos de auge y bonanza no veían mayores riesgos.
Un tipo de ABS utilizado era el Collaterized Debt Obligations (CDO) el cual tenía
su estructura de capital dividido en diferentes tipos de bonos, también llamados
tranches, unos con mejor calificación que otros. El orden de cobro empezaba
con los tranches más seguros y terminaba con los más riesgosos. A finales del
2006, el mercado global de CDO había alcanzado los US$2 billones, es decir,
dos millones de millones de dólares (US$2 trillones en EEUU).
En muchos
casos, los CDOs eran emitidos con hipotecas subprime de garantía y las
calificadoras de riesgo le otorgaban las mejores calificaciones (AAA).
Los bancos también utilizaban los llamados Structured Investment Vehicles (SIV)
que son fondos que emiten papel comercial a corto plazo para invertir en MBS y
ABS, que sus flujos de efectivo sólo se perciben en el largo plazo. El descalce
de plazos entre los papeles emitidos por estos vehículos financieros ha sido un
factor crítico en la presente crisis financiera internacional. En la medida que la
posición financiera de las instituciones que emiten esos títulos se deterioraron, el
apetito por esos títulos de deuda se redujo.
Al verse imposibilitados de
refinanciar los papeles comerciales en circulación, las instituciones financieras
han visto limitadas sus posiciones de liquidez. Es obvio que la política monetaria
con tipos de interés artificialmente bajos indujo a burbujas especulativas.
La complejidad de estos instrumentos refleja la creatividad de expertos
financieros para obtener ganancias bajo un ambiente monetario que impulsa el
endeudamiento, prácticas de especulación excesiva y burbujas de precios. Es
decir, la creatividad financiera surge por la disponibilidad de liquidez fácil y
barata en el mercado, originada por políticas monetarias expansivas.
Se
requería de un flujo de caja estable (poca morosidad) de los créditos
hipotecarios y de consumo para un desempeño exitoso de los instrumentos
financieros descritos anteriormente. Luego del incremento en la tasa de impago
de los préstamos o morosidad por incrementos de tipos de interés, la inviabilidad
de los instrumentos financieros descritos anteriormente se hizo evidente. La
fase especulativa del auge había llegado a su término y los excesos monetarios
acumulados salieron a flote.
Bancos centrales como desestabilizadores de las economías
A raíz de la crisis que todavía no se supera, los bancos centrales han buscado
“rescatar” a las economías.
En este sentido, los bancos centrales han
respondido con políticas monetarias ultra-expansivas, inyectando dinero
inorgánico y reduciendo las tasas de interés a prácticamente 0%. Además de
políticas monetarias imprudentes, los bancos centrales rescataron instituciones
financieras que asumieron riesgos excesivos, incluyendo bancos de inversión y
compañías de seguro, sin precedentes en la historia. Desde principios del siglo
XX, se ha otorgado mucho poder discrecional a los bancos centrales para que
sirvan de “estabilizadores” de las economías, bajo la premisa que deben
intervenir en momentos de crisis. Sin embargo, la historia demuestra que no
han llenado las expectativas que mismos economistas han creado.
El Banco Internacional de Pagos (BIS) es el banco de los bancos centrales y
advirtió desde mucho antes de la crisis los riesgos que asumía la economía
mundial por las políticas laxas que aplican los bancos centrales, sus socios. En
su último 85º Informe Anual (Junio, 2015), el BIS hace señalamientos
importantes a los bancos centrales, que luego de 8 años de crisis siguen
vigentes: 1. Mantienen tipos de interés artificialmente bajos por mucho tiempo; 2.
Promueven un crecimiento económico desbalanceado e insostenible; 3.
Promueven endeudamiento e introducen riesgos financieros excesivos; y, 4. La
productividad y el crecimiento siguen cayendo, a pesar de las acciones de los
bancos centrales. El BIS advierte que se ha otorgado mucha responsabilidad a
los bancos centrales para promover el crecimiento económico y que éstos se
enfocan en los acontecimientos de muy corto plazo, propiciando un largo plazo
doloroso.
Los bancos centrales se han convertido en los principales desestabilizadores de
las economías en todo el mundo. Políticas monetarias laxas que inundan el
mercado financiero de liquidez y reduce tasas incluso a nivel negativo inducen a
prácticas especulativas, endeudamiento y riesgos excesivos.
La actividad
económica depende de las decisiones de privados y de las instituciones,
políticas públicas y los incentivos que éstas generan. El dinero es sólo un medio
de intercambio y su manipulación no implicará mayor actividad económica de
manera sostenible. Los gobiernos sólo pueden crear un orden institucional
propicio y políticas públicas conducentes a la creación de riquezas para que los
individuos y las empresas se encarguen de la recuperación y el crecimiento
económico sostenido.
IX. CONCLUSIÓN
La especulación es inherente al ser humano en la medida que el futuro es
incierto y se toman decisiones hoy para tratar de moldear un futuro deseado.
Esto implica que la actuación del ser humano en el presente se realiza con
importantes lagunas de los acontecimientos en el futuro. En este sentido, se
han divisado y adoptado mecanismos que han surgido espontáneamente en la
interacción del ser humano para mitigar y transferir riesgos en su fase como
emprendedor. El sistema de precios, los mercados financieros y los contratos
de futuro han sido resultado de procesos evolutivos milenarios que nunca nadie
planificó de antemano.
En este sentido, la especulación no es inherentemente mala, sino que el ser
humano
puede
asumir
prácticas
especulativas
inadvertidamente si se crean las condiciones para ello.
altamente
riesgos
La especulación se
convierte en un problema cuando se crean las condiciones monetarias que
promueven el endeudamiento fácil y barato, prácticas especulativas excesivas e
inversiones que sólo se realizan con tipos de interés artificialmente bajos.
El sistema monetario internacional y los bancos centrales están en crisis y las
élites políticas y económicas se hacen de la vista gorda. Las políticas monetarias
ultra-expansivas aplicadas por los principales bancos centrales en el mundo
durante los últimos 9 años luego de la crisis financiera internacional representan
la semilla de la próxima crisis. Más aún, los tipos de interés negativos aplicados
en Europa y Japón implicarán mayor asunción de deuda, mayor incentivo a la
especulación y burbujas de precios. En adición, los tipos negativos incentivarán
que se asuman préstamos en una moneda con menor tipo de interés para
invertir en activos denominados en otra moneda con mayores tipos de interés
(carry trade), haciendo arbitraje especulativo en el proceso. Estas son prácticas
que sólo la manipulación del dinero y el crédito hacen posibles.
Los países con los principales bancos centrales deben estar estudiando una
verdadera reforma al sistema monetario internacional, buscando que la emisión
de dinero se vincule a la acumulación de un activo físico como el oro.
La
discrecionalidad en la toma de decisiones en los bancos centrales debe terminar
mas temprano que tarde. Además, los depósitos a la vista de los depositantes
deben permanecer completos en las reservas de los intermediarios financiero.
Aunque estos cambios profundos se requerirían para evitar una crisis futura,
parecería que ello no será posible de manera ordenada.
Fuera del cambio monetario de fondo para adoptar dinero con respaldo de
activos físicos y eliminar la banca de reserva fraccionaria para depósitos a la
vista, los bancos centrales deben asumir medidas en el corto plazo que inicien
un proceso de cambios. En este sentido, los bancos centrales deben cambiar
los marcos teóricos que utilizan, abandonar el esquema de metas de inflación y
concentrarse en la cantidad de dinero que emiten. Deben tomar en cuenta que
son sus acciones que generan especulación y endeudamiento excesivos, lo que
se traduce en importantes desequilibrios financieros.
Tanto políticos,
empresarios, banqueros y público en general deben esperar menos y exigir
menos a los bancos centrales. Estas instituciones con poder monopólico sobre
la emisión de dinero de seguro sufrirán cambios importantes en los años por
venir.
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