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Informe América Latina | Primer trimestre 2017
La actividad de la región mantendrá un débil desempeño durante 2017,
debido a expectativas aún bajas. Destaca deterioro en México y Centro
América por cambios en la política comercial de EE.UU. Por el lado
positivo, alza en precios de materias primas y bajas de tasas de interés
entregan algún mayor impulso económico.
RESUMEN EJECUTIVO
El desempeño de América Latina en 2016 fue decepcionante, resultando pro debajo de lo estimado a inicios del
período. En efecto, la región se habría contraído 0,7% anual, debido a la fuerte caída de la actividad en Brasil y
Argentina. Chile, Colombia y México, por su parte, exhibieron un muy pobre desempeño. Las perspectivas de la región
para 2017 muestran un ajuste a la baja en el crecimiento esperado, respecto a lo previsto en el informe anterior. El
producto se expandiría este año 1,3%, 02pp menor a lo previsto en el informe previo, mientras que para 2018
mantenemos una proyección de crecimiento de 2,1%. Se advierte un consumo privado más débil y perspectivas de
inversión que se recuperarían algo más lento de lo previsto. Al considerar las siete principales economías; esto es,
Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, Perú y Venezuela, se estima un crecimiento de 1,1% para 2017 y 2,0% en
2018. Destaca la corrección en el crecimiento de México, que aparece como la economía más damnificada tras la
elección de Trump en EEUU. Las señales en materia comercial y de inversión que ha entregado el nuevo gobierno
norteamericano, amenazando con de sobretasas especiales y tensionando la relación política con México, ha tenido
impacto negativo en las decisiones estratégicas de algunas grandes compañías y ha dañado las expectativas de las
empresas. Lo anterior se da en un contexto de algún mayor crecimiento mundial, aunque aún débil, donde las
incertidumbres políticas, especialmente en los países desarrollados, han aumentado. Se registra un comercio mundial
creciendo a tasas bajas en relación a cifras históricas, y una economía china que continúa su proceso de
desaceleración y rebalanceo económico. Dado los menores ingresos del sector público en los países de la región, por
menores precios de materias primas y bajo crecimiento, no tienen espacio del lado fiscal para estimular la economía.
Más aún, deben continuar con justes en gastos, de modo de dar sostenibildad a la deuda pública. La política
monetaria, en tanto, dada la baja en inflación, por la fuerte apreciación de las monedas y debilidad de la demanda
interna, sí ha comenzado a jugar un rol importante en algunos países, de forma de dar un impulso al consumo e
inversión. Hacia el mediano plazo, el mayor ritmo de crecimiento vendrá de la mano de un Brasil que comenzaría a
mostrar un mayor dinamismo, y de un cambio en las perspectivas políticas – hacia mayor pragmatismo- en materia
económica. Sin embargo, los riesgos de actividad de la región se mantienen a la baja, debido a fundamentales que
continúan débiles, y a la mayor incertidumbre que trae Trump respecto a su conducción de política comercial exterior.
Un cambio positivo para la región viene de mayores precios de materias primas estimados para los próximos años,
especialmente de metales. En nuestro Informe de Materias Primas del 1T17, revisamos al alza nuestras proyecciones
para cobre, hierro y petróleo, lo cual podría ayudará en parte detener el deterioro de las cuentas fiscales y a entregar
mejores perspectivas de inversión en el mediano plazo.
Proyecciones de Crecimiento Global (1)
(variación anual, porcentaje)
Crecimiento PIB
EE.UU.
Zona Euro
Japón
China
India
América Latina
América Latina 7 (2)
Chile
Argentina
Brasil
Colombia
México
Perú
Venezuela
Mundo (PPP)
2015
2,6
2,0
0,5
6,9
7,6
0,0
-0,4
2,3
2,5
-3,8
3,1
2,5
3,3
-6,2
3,2
2016
1,6
1,5
0,5
6,7
7,6
-0,7
-1,1
1,5
-2,0
-3,5
2,0
2,1
3,9
-11,0
3,1
2017
2,2
1,1
0,7
6,2
7,6
1,3
1,1
1,9
2,5
0,5
2,4
1,5
4,0
-5,5
3,2
2018
2,2
1,3
0,5
6,0
7,7
2,1
2,0
2,5
3,0
1,7
3,2
2,1
3,8
-3,0
3,4
(1) Flecha refleja el cambio en la proyección respecto al informe anterior.
(2) Incluye Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, Perú y Venezuela.
Fuentes: Bci Estudios, Consensus Forecasts y FMI.
En términos de inflación, los precios han cedido de manera importante, donde sólo algunos países se mantienen por
sobre las metas definidas por los bancos centrales. Esto ha llevado a importantes ajustes a la baja en las expectativas
de inflación para 2017 y 2018. En ese entonces todos los países más importantes, excluyendo Brasil, se encontrarían
en el centro de su rango meta. Esto ha abierto el espacio necesario para que los bancos centrales comiencen un ciclo
de bajas de tasas de política monetaria.
La evolución de las monedas de la región ha mostrado menor volatilidad en los últimos tres meses, a pesar de tener
eventos como la elección de Trump y el aumento de tasa por parte de la Fed. En general, éstas se ubican en niveles
similares a los observados durante el informe previo. La excepción es México, país que se ha visto fuertemente
afectado debido a la elección del nuevo presidente de EE.UU. Los flujos a la región se han mantenido positivos,
aunque en menor magnitud.
Las perspectivas de solvencia de la región para este año muestran cambios mixtos respecto al informe previo, aunque
continúan denotando de la fragilidad fiscal. Los mayores precios de commodities serían compensados por los menores
crecimientos esperados, por lo que por ahora no se ven cambios sustanciales en el balance fiscal y la deuda pública.
Por su parte, la deuda externa disminuiría en un esfuerzo de los gobierno de atraer inversiones extranjeras. Sin
embargo, veremos una disminución en las reservas internacionales. Así, los riesgos de revisiones en la clasificación
soberana o en las perspectivas de las economías se mantienen vigentes. Ante lo cual, podrían registrarse aumentos
en los costos de financiamiento externo, llevando a nuevos deterioros en las perspectivas económicas.
Esta revisión a la baja en el crecimiento de la región para 2017 y los bajos crecimientos potenciales han tenido
impactos importantes para la economía chilena en materia de comercio exterior y sobre el resultado de las empresas
chilenas con presencia regional significativa. Así, la evolución de Brasil y México son importantes respecto a los flujos
de capitales y volatilidades en los mercados, mientras que Perú y Colombia impactan al comercio externo y a
importantes conglomerados chilenos. Hacia 2018, esperamos algo de mejores perspectivas, en línea con una mejora
sostenida en los precios de las materias primas y gobiernos que se tornarán más pragmáticos, llevando a cabo
medidas que fortalezcan el crecimiento y las confianzas de los principales actores.
Ante esto, la región debe realizar un ajuste en la asignación de factores productivos, para lograr así contrarrestar la
caída que se ha observado en el crecimiento de los PIB potenciales. Es necesario más y mejores medidas para
aumentar el ritmo de crecimiento en la productividad de factores, a través de un uso más eficiente de recursos y
menores rigideces en los mercados y fortalecimiento del acceso al financiamiento.
Evolución y Proyecciones de Crecimiento
Económico
(variación anual, porcentaje)
Contribución al Crecimiento de LatAm 7
(variación anual, porcentaje)
7
10
6
8
5
6
4
4
3
2
2
1
0
0
-1
-2
-2
-4
-3
-6
05
06
07
Brasil
México
08
09
10
11
Chile
Perú
12
13
14
15
16
17
18
Colombia
Latam 7 (*)
(*) Incluye Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, Perú y
Venezuela. Fuentes: Bci Estudios, Consensus Forecasts y FMI.
10
11
12
13
14
15
16
17
18
Venezuela
Perú
México
Colombia
Chile
Brasil
Argentina
Latam 7
Fuentes: Bci Estudios, Consensus Forecasts y FMI.
ESCENARIO REGIONAL
Desde el informe anterior, publicado previo a las elecciones en
EE.UU., los mercados regionales mostraban una menor volatilidad
y se encontraban marcados por los desarrollos locales, aunque
siempre atentos a las expectativas de un aumento de la Fed.
Luego del inesperado resultado en las elecciones de EE.UU., que
dieron como ganador a Donald Trump, en noviembre se observó
algo de mayor volatilidad, y si bien en lo último ha disminuido, en
México los mercados y su moneda se mantienen tensionados. De
todas formas, la entrada de capitales continuó en la región, pero
de manera algo más diferenciada por país y en menor magnitud
que lo observado luego del Brexit. A esto se suman las
expectativas de aumentos de tasas por parte de la Fed durante
este año y un relajamiento monetario en gran parte de los países
de la región, ante lo cual el diferencial de tasas disminuirá, aunque
igual se mantendría en niveles más elevados que en otras
regiones emergentes, en promedio. Se deberían mantener las
entradas de capitales en la región, debido principalmente a las
mejores perspectivas en el ámbito político futuro. Esto ayudaría a
mantener a las monedas de la región en niveles apreciados y las
tasas de bonos de gobierno en niveles bajos.
La actividad en la región, por su parte, continúa débil, donde aún
se observan algunos ajustes en parte de las economías, mientras
que Brasil ya habría comenzado a mostrar algo de mejoras,
aunque de manera más lento de lo estimado. El ritmo de
recuperación de la región continuará siendo lento. Brasil continúa
sumido en una profunda recesión, y si bien ha mostrado algo de
mejora en los últimos meses, los datos en promedio han resultado
menores a lo anticipado. El nuevo gobierno ha puesto especial
énfasis en frenar de manera importante el crecimiento del gasto
público hacia adelante, lo cual se vio reflejado en la aprobación de
la ley que congela el crecimiento del gasto público, en un esfuerzo
para recuperar la confianza de los inversionistas extranjeros. A su
vez, el Banco Central debería continuar con su ciclo de baja de
tasas, lo cual podría entregar algo de mayor soporte a la
economía. Por otro lado se encuentra México, economía que ha
visto deterioradas sus expectativas de manera importante ante la
llegada de Trump a la presidencia de EE.UU. Y si bien aún no hay
acciones concretas que afecten a la actividad, las perspectivas de
inversión han caído y se espera un deterioro en las confianzas de
empresas y consumidores. Así, nuestras estimaciones de
crecimiento para este año han disminuido para la región, la cual
crecería cerca de 1,3%, donde la divergencia observada en 2016
disminuye en algo. Brasil mostraría algo de crecimiento, mientras
que Venezuela profundiza su crisis. Colombia y México presentan
revisiones a la baja para este año, debido a menores perspectivas
de inversión y un consumo privado que se mantendría débil. Para
2018, nuestra proyección se mantiene en 2,1%, aunque hay algo
de mejores perspectivas para gran parte de las economías, donde
la excepción
Indicadores Solvencia Macroeconómica
2017
Argentina
Bolivia
Brasil
Chile
Colombia
Costa Rica
Ecuador
Guatemala
México
Paraguay
Perú
Uruguay
Venezuela
Argentina
Bolivia
Brasil
Chile
Colombia
Costa Rica
Ecuador
Guatemala
México
Paraguay
Perú
Uruguay
Venezuela
Balance
Fiscal
Deuda Púb.
Bruta
Cta. Cte.
Deuda
Externa
(% PIB)
(% PIB)
(% PIB)
(% PIB)
-7,4
-7,5
-9,1
-2,9
-2,1
-5,3
0,3
-1,8
-3,0
-1,1
-1,9
-3,7
-26,1
50,7
42,8
82,4
23,3
47,0
46,9
39,7
24,5
56,1
25,6
26,5
65,2
28,2
-3,2
-4,9
-1,3
-2,4
-4,2
-4,5
-0,9
-0,7
-2,8
-0,5
-3,1
-3,1
-0,9
32,5
27,5
34,3
60,3
39,1
45,7
31,4
25,2
45,3
48,6
37,7
44,0
32,8
Reservas Inter.
CDS a 10
años
Rating Deuda
Soberana
(% PIB)
(spread)
(S&P)
5,9
21,4
18,2
13,8
16,3
13,3
2,2
10,2
17,3
17,7
30,1
24,4
0,5
489
-341
129
236
326
-417
237
-175
155
2566
BBB
BB
AABBB
BBB
BB
BBB+
BB
BBB+
BBB
CCC
Fuentes: Bci Estudios, Bloomberg, FMI y Moodys.
la excepción es México, que muestra una corrección a la baja
desde 2,7% a 2,1%, respecto al informe previo. Por el lado
positivo, están los mejores precios de las materias primas,
especialmente de los metales, que se han visto impulsadas por
algo de mayor demanda desde China y el mayor gasto fiscal en
EE.UU. Así, el mercado del cobre y del petróleo llegarían a
balance durante 2018.
En cuanto a las políticas económicas, la política fiscal se mantiene
fuera de las opciones, mientras que debido a la caída en la
inflación en los precios al consumidor y de sus expectativas, los
principales bancos centrales de la región han comenzado a relajar
su política monetaria. Se espera que ésta tenga impactos
positivos en el crecimiento del crédito y el consumo de hogares.
México sería el único país el cual contraería su política monetaria,
debido a su fuerte interconexión con EE.UU. A lo anterior hay que
sumar las futuras definiciones políticas y económicas que realice
Trump. Por el momento, México sería al país más afectado de la
región ante expectativas de menor inversión de empresas
estadounidenses, frente a la posible re-negociación del NAFTA.
Por otro lado, el posible mayor gasto público en EE.UU., traería
consigo mayor inflación, ante lo cual la Fed podría aumentar su
tasa de política monetaria a un mayor ritmo y provocar salidas de
capitales. En nuestro escenario base contemplamos tres
aumentos de tasa Fed Funds durante 2017 y cuatro en 2018, algo
mayor al mercado y a la propia Fed. Es de especial atención para
la región, la estrategia comercial que EE.UU. llevará a cabo en los
próximos años, ya que podría provocar un mayor proteccionismo a
nivel mundial, aunque lo más probable es que EE.UU. termine
cediendo ante la globalización.
Índices de actividad
(promedio móvil 3m, variación anual)
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
ene.13
ago.13
mar.14
Brasil
oct.14
Chile
may.15
dic.15
jul.16
México
Colombia
Perú
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Reservas Internacionales de Argentina
(billones de US$, Peso argentino por US$)
ARGENTINA
Los desafíos económicos se han incrementado en el último
tiempo. La actividad mostró su mayor contracción en el tercer
trimestre de 2016, para luego comenzar a mostrar un repunte a
partir del cuarto trimestre. Las cifras, sin embargo, dan cuenta de
una recuperación más gradual de lo previsto. Durante el tercer
trimestre, el PIB se contrajo un 3,8% a/a, evidenciando una
importante caída en la inversión y el consumo privado. Las cifras
preliminares de la última parte de 2016, en tanto, apuntan a una
caída algo más moderada en la actividad, llevando a una
contracción PIB anual en torno 2,0%.
Bajo este escenario, las expectativas se centran en el desempeño
económico de la primera parte de 2017. La apertura de los
mercados financieros, la liberalización cambiaria y políticas
favorables a la inversión llevarían a una mejora de la actividad
económica. En este ámbito, se prevé una mayor inversión
destinada a energía, infraestructura y minería.
.
55
18
50
16
14
45
12
40
10
35
8
30
6
25
4
20
2
08
09
10
11
12
13
Reservas Banco Central
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
14
15
16
17
Peso argentino (der.)
Los riesgos, sin embargo, se tornan negativos. Un menor impulso
político para llevar a cabo las reformas económicas, el débil
crecimiento económico de los principales socios comerciales y
posibles barreras al comercio mundial, se levantan como las
fuentes de incertidumbre para los siguientes dos años.
Los esfuerzos fiscales y monetarios por ajustar las cuentas
macroeconómicas han llevado a una profundización de la recesión
económica y presiones inflacionarias de carácter transitorio. La
eliminación de subsidios fiscales a servicios básicos llevaría a una
reducción gradual del abultado déficit fiscal, que se ubicaría en
torno al 5% del PIB en los próximos años. Para contrarrestar las
presiones en precios y entregar mayor estabilidad al sistema
financiero, el Banco Central ha adoptado un esquema de metas
de inflación, en el cual el objetivo inflacionario se ubica en 5% en
un horizonte de 2 años. La última medición de precios, sitúa la
inflación a 12 meses sobre el 40%.
En este contexto, la reincorporación de Argentina a los mercados
financieros internacionales ha permitido el ingreso de recursos
fiscales frescos. La emisión de US$7.000 millones durante enero,
obtuvo un alto interés por los inversionistas y da cuenta de
atractivos costos de emisión, para una economía de sus
características. A pesar de los mayores desafíos económicos, la
percepción de riesgo por parte de inversionistas extranjeros ha
disminuido. La prima por riesgo a 5 años ha retrocedido cerca de
80pb desde diciembre, ubicándose en niveles similares a Costa
Rica. Las reservas del Banco Central, se han elevado cerca de un
60% desde los mínimos de comienzos de 2016. Un riesgo, es que
el país se vuelva muy dependiente de la deuda externa.
Con todo, las expectativas apuntan a una expansión PIB en torno
al 2,5% para 2017, apoyado por una mejora en la inversión, que
se evidenciará con mayor fuerza hacia el segundo semestre. Cabe
mencionar, que al igual que el resto de América Latina, los riesgos
asociados a la relación comercial con EE.UU. se han elevado.
Para Argentina, en tanto, podría existir algún impacto mayor. Las
exportaciones agrícolas e incluso los acuerdos financieros
soberanos podrían verse revisados bajo la nueva administración
de EE.UU. De esta manera, las proyecciones de crecimiento
económico para 2017 y 2018 se ven sesgadas a la baja.
Indicadores de Confianza (*)
(índice ene.13=100)
105
100
95
90
85
80
ene.13 jul.13 ene.14 jul.14 ene.15 jul.15 ene.16 jul.16
Confianza empresarial
Confianza consumidores
(*) Índices incluyen a Brasil, Chile, Colombia, Perú y México.
Consumidores excluye Perú.
Fuentes: Bci Estudios, Adimark, Banco Central de Perú y
Bloomberg.
Contribución al Crecimiento de Brasil
(variación anual, porcentaje)
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
-10
BRASIL
-12
-14
La economía brasileña ya comenzó su lento proceso de
recuperación, aunque los últimos datos indican que el proceso se
ha ralentizado. La actividad económica se contrajo 2,9% a/a
durante el 2T16, caída algo mayor a la estimada, aunque
representa una mejora respecto del valor observado en al
trimestre previo. Los últimos indicadores de actividad han
mostrado
13 II. III. IV. 14 II. III. IV. 15 II. III. IV. 16 II. III.
Exportaciones Netas
Gasto de Gobierno
PIB
Fuentes: Bci Estudios y IBGE.
Inver. Bruta
Consumo Privado
mostrado un resultado por debajo de lo esperado en promedio,
dejando entrever que el país tendrá muy modestos niveles de
crecimientos durante 2017 debido a las importantes rigideces
estructurales que impiden un rápido rebote, a lo que se suman los
bajos niveles de confianza en las instituciones y el nulo aporte de
la política fiscal, que se encuentra en un lento camino de
consolidación., en parte debido a las mejores perspectivas
respecto a la inversión. El consumo de hogares se mantendrá
débil, debido al significativo aumento en la tasa de desempleo y
un elevado nivel de deuda de los hogares. Por el lado positivo, las
perspectivas de inversión han mejorado debido a la importante
caída en la inflación y a políticas económicas orientadas a mejorar
el crecimiento y apoyar al sector privado. Así, mantenemos
nuestras perspectivas de un crecimiento de 0,5% para 2017 y
aumentamos la de 2018 a 1,7%. El gobierno de Temer ha logrado
impulsar reformas ligadas a la consolidación fiscal y en los
sectores de energía y electricidad, a la vez que se espera que
realice concesiones en el sector de infraestructura. Sin embargo,
debido a los escándalos de corrupción entre empresas privadas y
el gobierno, las concesiones pueden verse trabadas y demoradas.
La inflación por su parte, ha descendido de manera importante en
los últimos meses y de manera más rápida a la anticipada,
ubicándose algo sobre 6% anual en su último registro. A su vez,
las expectativas de inflación para fines de este año y el próximo
han caído de manera constante, ubicándolas en torno a 5% a/a,
en ambos periodos, y ubicándose dentro del rango meta del
Banco Central, que se encuentra entre 3-6%. Esto debido en gran
parte a la importante brecha de capacidad que presenta la
economía y al término de ajuste de precios controlados que se
realizó. Esto, le entrega un mayor espacio al Banco Central para
recortar de manera algo más agresiva su tasa de política
monetaria, la cual ya ha disminuido 100pb desde octubre. Hacia
adelante, se espera que el instituto continúe con este proceso,
ubicando la tasa de política en 9,5% a fines de año. Y si bien se
ha dicho que las bajas en las tasas de interés ayudarán a los
bancos del país a aumentar las colocaciones que se encuentran
en niveles muy bajos, el aumento de la deuda de hogares en los
últimos trimestres ha sido significativo, entregando un signo de
alerta para la estabilidad financiera
Si bien el gobierno de Temer ha logrado avances en materias de
reformas y guiños al sector privado, gracias al amplio apoyo que
posee en el Congreso, aún tiene grandes tareas por adelante, con
una economía realizando un importante ajuste fiscal y confianzas,
especialmente de consumidores, que se encuentran en niveles
muy bajos. Aun debe realizar una reforma en las pensiones, la
cual será clave para determinar si los esperados ajuste en el
déficit fiscal son sostenibles. A su vez, los riesgos de rebrotes de
conflictos sociales se mantienen elevados, ante las elevadas tasas
de desempleo y recortes de beneficios fiscales.
Confianza Empresarial
(índice ene.13=100)
110
100
90
80
70
60
ene.13 jul.13 ene.14 jul.14 ene.15 jul.15 ene.16 jul.16
Chile
Brasil
Colombia
Perú
México
Fuentes: Bci Estudios, Banco Central de Perú, Bloomberg e ICARE.
Confianza de Consumidores
(índice ene.13=100)
110
100
90
80
70
60
50
ene.13 jul.13 ene.14 jul.14 ene.15 jul.15 ene.16 jul.16
Brasil
Chile
Colombia
Fuentes: Bci Estudios, Adimark y Bloomberg.
México
Respecto a los impactos que pueda tener alguna política
económica desde EE.UU., éstas serían principalmente a través de
los movimientos de la tasa Fed Funds, ya que las relaciones
comerciales no son tan estrechas como en otros países. Uno de
los principales desafíos para Brasil, además de atacar con fuerza
la corrupción, está en rearmar los fundamentos para recuperar un
robusto crecimiento en el mediano plazo, a través de recuperar la
competitividad, flexibilizar los mercados, abrirse al exterior y
asegurar instituciones públicas que funcionen.
Contribución al Crecimiento de Colombia
(porcentaje)
10
8
6
4
2
COLOMBIA
El año pasado para la economía fue bastante decepcionante, el
crecimiento del PIB del 3T16 fue de sólo 1,2% a/a, y se espera
que cierre el año con sólo un 2,0%, su peor desempeño desde
2009. Este decepcionante desempeño se debió a una disminución
importante en la inversión, ligado principalmente al sector
petróleo, dejando a un débil consumo de hogares la tarea de
mantener la actividad. Para este año el panorama es algo más
auspicioso, ya que la economía crecería cerca de 2,4%, de la
mano de mejores precios del petróleo que ayudarán dar un
impulso a las exportaciones, a la vez que la disminución en la
inflación dará algo de soporte al consumo, a pesar de un mercado
laboral que muestra una importante holgura. Hacia 2018 el
panorama es más auspicioso, a medida que los mayores precios
del petróleo comienzan a atraer más inversión y el consumo
privado se consolida creciendo a niveles a más cercanos a su
potencial. Así, aumentamos nuestra estimación de crecimiento
para 2018 en 2pp a 3,2%.
0
-2
-4
-6
13 II. III. IV. 14 II. III. IV. 15 II. III. IV. 16 II. III.
Exportaciones Netas
Inver. Bruta
Gasto de Gobierno
Consumo Privado
PIB
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Tasa de desempleo
(porcentaje)
13
Debido al importante deterioro que se observa en las cuentas
fiscales, el Gobierno logró aprobar una nueva reforma tributaria a
finales de diciembre. Entre otras cosas, se aprobó el aumento en
el IVA a partir de enero de 2017 desde 16% a 19% en bienes “no
básicos”, una simplificación en el código de impuestos a
empresas, que incluye una disminución desde 43% a 33% al
2019, a la vez que aumentó las multas y penas a los evasores,
mejorando la fiscalización. La reforma pretende aumentar los
ingresos en cerca del 2% del PIB promedio entre 2017 y 2022. A
esto se suma, un recorte de gastos corrientes, en línea con una
mayor austeridad. Todo lo cual va en línea con el compromiso del
gobierno de reducir el déficit a 1% del PIB hacia 2022. Lo anterior,
junto con un mayor precio del petróleo, ayudará a mejorar la
posición fiscal del país, donde el déficit se espera que para 2017
que sea algo por sobre 2%, por debajo del 3% del PIB en que
habría cerrado 2016. Así, por el momento, creemos que Colombia
será capaz de mantener su actual clasificación de riesgo que se
encuentra en BBB.
Respecto a los precios, la inflación ha cedido de manera
importante los últimos dos meses. Luego de ubicarse cerca de 9%
anual,
13
12
12
11
10
11
9
8
10
7
9
6
5
8
4
3
7
12
13
Brasil
Chile
14
México
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
15
Perú
16
Colombia (der.)
anual, actualmente se ubica bajo el 6% a/a, caída mayor a la
esperada, especialmente en alimentos, cuya oferta se ha
balanceado luego de la fuerte sequía. También ha aportado de
manera positiva la apreciación de la moneda y una mayor
capacidad ociosa. Así, nuestras expectativas apuntan a una
mayor caída, donde la inflación se ubicaría cerca de 4,5% en
diciembre de este año y en torno a 3,5% hacia fines del próximo.
La importante caída en las expectativas de inflación, junto con una
holgura significativa en la demanda, llevaron al Banco Central a
recortar su tasa de interés de manera inesperada en diciembre en
25pb, siendo una decisión no unánime y el primer movimiento
desde julio del año pasado, donde terminaron un proceso de
aumento de tasas en respuesta al aumento en al inflación. A pesar
que la Fed que aumentaría la tasa tres veces este año,
esperamos que el banco central actúe de manera algo más
agresiva y continúa disminuyendo la tasa de interés para terminar
el año en 6%. Si bien estos movimientos, y la disminución en el
diferencial de tasas con EE.UU. podrían presionar a salidas de
capitales, se espera que la reforma tributaría y el aumento en los
precios del petróleo, atraigan mayor capital extranjero.
Los riesgos que enfrenta la economía actualmente son el alto nivel
de desempleo, que podría llevar a un mayor descontento social, lo
que junto con el mayor gasto fiscal asociado al Acuerdo de Paz
con las FARC, no tienen en buen pie al presidente Santos. A su
vez, la imposibilidad de lograr una mejora en las perspectivas
empresariales, podrían llevar a un estancamiento en la inversión.
Donde la inversión en infraestructura, es uno de los puntos débiles
de Colombia, sector que debe ser atacado para lograr mejoras en
el crecimiento de mediano plazo.
Exportaciones nominales en dólares
(variación anual, 3 meses móvil, porcentaje)
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
-40
-50
ene.12
ene.13
Brasil
ene.14
Chile
ene.15
Colombia
ene.16
México
Perú
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Exportaciones de México
(millones de dólares)
40.000
35.000
MÉXICO
La expectativa en torno al desempeño de la actividad económica
en México se ha visto ajustada a la baja de forma importante tras
el último resultado electoral en EE.UU. Las declaraciones
realizadas por Donald Trump durante el período de campaña, y
las últimas medidas adoptadas una vez asumido en el cargo, son
reflejo de una clara intención de mantener un proteccionismo
interno en EE.UU. en contra de México. Pero más allá del tema
inmigratorio, las medidas proteccionistas han terminado por
afectar la valorización de la moneda, futuros proyectos de
inversión, y las expectativas de crecimiento de corto plazo. En
este sentido, ajustamos nuestra previsión de crecimiento para la
economía mexicana respecto a nuestro último Informe desde
2,3% a 1,5% para este año, y de 2,6% a 2,1% para 2018.
30.000
25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
Totales
Manufactureras
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Hacia EE.UU.
El principal supuesto detrás de esta corrección son los impactos
nocivos que traerá el eventual cambio en la política de comercio
de EE.UU. bajo la administración de Trump. Aún vemos
improbable el escenario de quiebre en el NAFTA, pero pese a esta
visión, estimamos que una menor demanda de exportaciones y un
menor flujo de inversión desde EE.UU. son factores que
terminarán por impactar negativamente al desempeño de la
economía.
En este contexto, los últimos datos de actividad dan cuenta de una
moderación en el crecimiento económico. Durante el tercer
trimestre de 2016, la economía mexicana alcanzó un crecimiento
de 2% (2T16 2,6%), incidido negativamente por un bajo
desempeño de la inversión. Las expectativas en torno al
crecimiento del 4T16 se ubican cercanas al 2%, donde las
exportaciones de petróleo podrían mostrar una importante
contribución a esta cifra, a partir de la recuperación observada en
esta materia prima. Pese a ello, el consumo doméstico muestra
tasas de crecimiento cercanas al 3,5%, y persistentemente
mayores hacia fines de 2016. La evolución reciente del precio del
petróleo, con una recuperación que ha acercado su nivel a
US$55/barril, es uno de los factores que podría compensar el
menor crecimiento vía mayor valor de las exportaciones. Sin
embargo, este factor no ha contribuido de forma sustancial a
cambiar la visión de menor inversión en la industria, situación que
mantiene una moderada previsión en torno a mejoras en las
finanzas públicas para los próximos años.
Por el lado de la política monetaria, el Banco de México decidió
durante la reunión de diciembre, aumentar en 50pb en la tasa de
interés, al ubicarla en 5,75%. Esta decisión se enmarca
nuevamente en contener la depreciación del peso mexicano como
forma de mantener las presiones derivadas del tipo de cambio.
Este es el mayor nivel alcanzado por este instrumento desde junio
de 2009. Tras esta decisión, no se descartan nuevos ajustes de
política monetaria, sustentados en mantener el fortalecimiento de
su moneda local tras la concreción de alza de tasas por parte de
EE.UU.
Tipo de cambio y tasa de política monetaria
de México
(pesos por dólar; porcentaje)
22
7
20
6
5
18
4
16
3
14
2
12
1
10
0
11
12
13
14
Peso Mexicano
15
16
17
Tasa de Política Monetaria (der.)
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Inflación de precios al consumidor (*)
(variación anual, porcentaje)
12
10
8
6
4
PERÚ
La actividad económica en Perú ha seguido mostrando un
desempeño favorable a partir de los últimos datos conocidos por
INEI y el Banco de Reserva. El registro de PIB del 3T16 alcanzó
un crecimiento de 4,4%, y estimamos que el registro de PIB de
2016 se ubique en 3,9%, proyección levemente mayor respecto a
nuestro último Informe. El consumo privado ha logrado mantener
tasas de crecimiento cercanas al 3,5%, mientras que el consumo
público se ha ubicado en torno a 4,5%.
2
0
14
15
Brasil
16
Chile
17
Colombia
18
México
(*) Punto corresponde a inflación proyectada a diciembre.
Fuentes: Bci Estudios, Bloomberg y Consensus Forecasts.
Perú
La caída en la inversión privada en los últimos trimestres de 2016,
fue compensada por un fuerte incremento en inversión pública,
específicamente en infraestructura, lo que contuvo un menor
crecimiento de la demanda interna.
Para 2017, nuestra previsión de crecimiento es de 4%, sin
modificaciones respecto a nuestra estimación previa. El fuerte
énfasis en inversión pública llevada adelante por la administración
de Pablo Kuczynski, terminará por impulsar el gasto en
infraestructura, elevando el crecimiento económico durante este
año.
Inflación de precios al consumidor
(variación anual, porcentaje)
12
10
8
6
4
En este contexto, una de las notas de cautela es la evolución de
las finanzas fiscales, debido a un crecimiento menor de los
ingresos respecto a la velocidad del gasto público, lo que podría
llevar a que el gobierno central registre déficits fiscales entre 2,5%
y 3% del PIB para 2017.
En términos de inflación, a diferencia de los registros observados
a inicios de 2016, se observan que las presiones inflacionarias
recientes han permitido una mayor estabilidad del indicador de
precios, alcanzando en su último registro una variación anual de
3,2%, aún por encima de la meta de 2%. Pese a ello, la
estabilidad que ha mostrado en Sol Peruano, y que se espera
persista hacia fines de año, harán más factible nuevos retrocesos
en precios, que llevarán a la inflación a ubicarse entre 2%y 2,5%,
acorde con la última estimación realizada por el Banco de Reserva
del Perú.
2
0
-2
12
13
Bolivia
Costa Rica
14
15
16
Guatemala
Paraguay
Uruguay
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Expectativas de TPM
Es en este contexto, donde la política monetaria ha mantenido una
conducta neutral llevada adelante por el Banco Central,
manteniendo la tasa de referencia en 4,25% desde febrero de
2016. Hacia el resto del año, no se descartan incrementos
adicionales de ajuste al alza en la tasa de referencia, producto a
que incrementos en precios de combustibles y el crecimiento
sostenido de la actividad podrían llevar a evitar la convergencia
hacia el nivel meta de inflación.
(porcentaje)
16
14
12
10
8
6
4
2
12
13
Brasil
14
15
Colombia
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Chile
16
17
México
Perú
OTRAS ECONOMÍAS
Diferencial de tasas respecto a EE.UU.
(puntos bases)
BOLIVIA
El riesgo político se ha incrementado, mientras la actividad
económica mejora ligeramente en la última parte de 2016. El
actual Presidente ha sido ungido como el candidato para las
elecciones de 2019, a pesar del referendo de febrero de 2016 que
negó la posibilidad para optar a otra reelección. De esta manera,
el ámbito político se levanta como el principal riesgo bajista a las
proyecciones de crecimiento económico hacia 2017.
El alza en precios internacionales de petróleo, ha motivado algún
repunte en la actividad económica del segundo semestre de 2016.
Mejores precios de hidrocarburos y gas natural sitúan el
crecimiento económico en torno a 3,5% anual en los próximos
años. El déficit fiscal y de cuenta corriente, sin embargo, es el
principal foco de riesgo macroeconómico. El déficit fiscal se
acercaría a 6% del PIB en 2017, asociado a los mayores gastos
sociales y la menor recaudación fiscal del año anterior. Los
mejores precios de exportación, en tanto, revertirían parte del
abultado déficit de cuenta corriente hacia los próximos años.
Perú
México
Colombia
Chile
Brasil
0
500
Dic.15
1500
1000
Dic.16
Spot
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Volatilidad de mercados bursátiles (*)
ECUADOR
(porcentaje)
45
El ciclo recesivo se ha profundizado y extendido hacia 2017. El
menor precio de petróleo y el elevado gasto fiscal han mermado la
capacidad de crecimiento de una economía altamente regulada. El
fortalecimiento global del dólar, en tanto, ha reducido la
competitividad de su sector exportador. En lo reciente, los mejores
precios de petróleo llevarían a una gradual recuperación de la
actividad hacia los próximos trimestres, aunque aún en terreno
negativo.
El consumo privado y la inversión permanecen débiles, toda vez
que el ingreso nacional ha disminuido por los menores precios de
petróleo. El déficit fiscal se ubica en torno al 5% del PIB, lo que ha
impedido un impulso fiscal en esta coyuntura. Las elecciones
presidenciales de febrero, darían continuidad al actual gobierno y
se prevé algún mayor gasto público durante 2017, en la medida se
sostengan los precios internacionales del petróleo. Bajo este
escenario, el déficit fiscal se mantendría amplio, aunque los
mejores precios de exportación podrían mejorar la actividad hacia
los próximos trimestres. El crecimiento se ubicaría en torno a 1%
hacia el 2018, a la espera de las definiciones de política
económica del nuevo gobierno.
40
35
30
25
20
15
10
ene.15
jul.15
LatAm
ene.16
EE.UU.
(*) Para Latam es un GARCH (1,1).
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
jul.16
ene.17
Zona Euro
URUGUAY
La actividad económica permanece debilitada, aunque muestra
algún repunte hacia fines de 2016, como consecuencia de las
medidas económicas estructurales que se están llevando a cabo.
Una institucionalidad relativamente sólida ha permitido avanzar en
la apertura económica, sin mayores impactos, y situando las
perspectivas de crecimiento económico en torno a 2% anual por
los próximos períodos, de la mano de una mejora en el consumo
privado. Pese a ello, los desafíos de la economía permanecen
elevados.
La agricultura es la principal exportación, pese a que se prevé un
auge de la inversión en este sector durante los próximos años, no
se espera un crecimiento importante de las exportaciones en 2017
y 2018. Los esfuerzos hacia una liberalización económica podrían
verse mermados por la alta dependencia a su sector exportador,
lo que sugiere una elevada exposición a shocks externos. A su
vez, en el ámbito financiero, el reingreso de Argentina al mercado
de capitales internacional, podría llevar a una importante de salida
de capitales desde Uruguay, considerando los amplios capitales
argentinos que se resguardaron en esa economía, como
consecuencia de la inflación y la rigidez financiera.
Los riesgos a la actividad económica, por lo tanto, se han
incrementado. Una recuperación económica algo más gradual de
lo anticipado para Brasil y Argentina, y posibles barreras al
comercio hacia economías desarrolladas, son los principales focos
de riesgo en el mediano plazo. Altos niveles de inflación, en torno
al 8% anual, y el abultado déficit fiscal, permanecen como los
centros de atención para el equilibrio macroeconómico, aunque el
déficit de cuenta corriente ha disminuido en los últimos años.
Mercados bursátiles en moneda local
(índice 01.Ene.13=100)
140
130
120
110
100
90
80
70
60
50
ene.15
Brasil
jul.15
ene.16
Perú
Colombia
jul.16
ene.17
México
Chile
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Variación de Tipos de Cambio Nominales (*)
(variación, porcentaje)
Perú
México
Colombia
CENTROAMERICA
Chile
El escenario económico mejora para los países de la región, de la
mano con los mejores datos económicos desde EE.UU. La
actividad repunta en la segunda mitad de 2016 y los déficits
fiscales comienzan a reducirse gradualmente. Se levanta el
riesgo, sin embargo, de un deterioro en las relaciones comerciales
y financieras entre Centroamérica y EE.UU. Pese a ello, Costa
Rica y Panamá han liderado el crecimiento económico regional en
el actual ciclo.
En Costa Rica, la inversión privada sube a consecuencia de las
medidas pro-mercado que ha llevado a cabo la economía.
Inversión en infraestructura pública y privada, particularmente en
el sector de manufacturas y transporte, han levantado la actividad
económica en los últimos trimestres. Los indicadores de consumo
privado también se han elevado en lo reciente. Expectativas
sugieren
Brasil
-40
Último Informe
-20
0
Desde Ene.16
(*) Aumento significa una depreciación.
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
20
40
Desde Ene.15
60
sugieren que esta tendencia continuará hacia 2018. La inflación se
mantiene baja, mientras el déficit de cuenta corriente se ha
reducido. El déficit fiscal, sin embargo, permanece elevado. La
expansión PIB se ubicaría en torno a 4% en 2017 y 2018.
Panamá, en tanto, continúa viendose beneficiada por la
ampliación del Canal, lo que ha permitido sostener el crecimiento
sobre 5,5% anual en los últimos períodos. Tras el fin del auge de
la inversión, los desafíos se encuentran en disminuir el déficit
fiscal y cuenta corriente. Pese a ello, el consumo privado se ha
fortalecido y el riesgo asociado a escándalos financieros se ha
moderado. Bajo este escenario, el crecimiento económico de
Panamá se ubicaría en torno a 6% en los próximos años.
Evolución de Tipos de Cambio Nominales
(índice 01.Ene.13=100)
160
150
140
130
120
110
100
El resto de las economías, entre ellas, Guatemala, Honduras y El
Salvador se han visto beneficiadas por una mejora del sector
manufacturas en EE.UU., lo que ha impulsado la actividad
económica en los últimos períodos. La falta de institucionalidad y
los permanentes casos de corrupción, sin embargo, dificultan la
inversión extranjera. Los riesgos de un deterioro en las relaciones
comerciales con EE.UU., sin embargo, se levanta como el
principal sesgo a la baja a las proyecciones de crecimiento. La
salida de EE.UU. del TPP es la primera señal respecto una
posible reconfiguración de las relaciones comerciales, dando paso
a nuevos acuerdos económicos entre Centroamérica y EE.UU.
90
ene.15
Brasil
jul.15
Chile
ene.16
Colombia
jul.16
México
ene.17
Perú
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
Tasas de gobierno a 10 años
MERCADOS FINANCIEROS
Tras la esperada decisión de le Reserva Federal de EE.UU. de
incrementar su tasa de interés de referencia a mediados de
diciembre, los mercados financieros mostraron, en suma,
impactos acotados, que son reflejo de una medida altamente
internalizada por buena parte de los activos financieros en
América Latina. Pero más allá de las decisiones de política
monetaria en EE.UU., el factor que ha terminado por dominar el
desempeño de los mercados financieros, ha sido en escenario
político. La asunción de Donald Trump como presidente de
EE.UU., que en un comienzo era vista por el mercado como un
factor más de fortaleza en el desempeño del dólar global, hoy
parece tener una mayor incertidumbre sobre la sostenibilidad de
esa tendencia. Pese a ello, desde nuestro último Informe de
América Latina, vemos que la moneda más afectada en el último
trimestre sigue siendo el Peso Mexicano, que en dicho período
acumula una depreciación de 11,3% respecto al dólar. Las
nocivas declaraciones en contra del Gobierno Mexicano y las
medidas anti-inmigración hacia ese país por parte del actual
presidente de EE.UU., han tendido a acrecentar la pérdida de
valor de la moneda mexicana, instalándola como una de las de
peor desempeño en los últimos meses.
(porcentaje)
10
18
17
9
16
8
15
7
14
13
6
12
5
11
4
10
ene.15
Chile
jul.15
Colombia
ene.16
México
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
jul.16
Perú
ene.17
Brasil (der.)
Dentro de este nuevo ciclo político en EE.UU., la decisión de
continuar con el proceso de normalización monetaria no se ha
visto afectada, y en este sentido, nuestro escenario base
contempla la concreción de tres movimientos al alza en Fed Funds
Rate en el transcurso de este año. Al cierre de este Informe, el
rendimiento del bono a 10 años de EE.UU. se ubica en las
inmediaciones de 2,5%. Nuestra proyección sobre este
instrumento es de 3% hacia fines de 2017.
Evolución del Riesgo País
(puntos base)
600
550
500
450
El empinamiento de la curva en EE.UU. ha servido de sustento de
alzas en los rendimientos de bonos de largo plazo en buena parte
de las economías latinoamericanas, pese a que buena parte del
efecto de traspaso de tasas externas sobre tasas locales en estos
instrumentos parece haberse agotado. En el caso de Perú, Chile,
Colombia y Brasil, hemos observado reversión en las alzas
observadas en instrumentos de largo plazo respecto a nuestro
último Informe. El ajuste a la baja en estos rendimientos es
respuesta del importante alza registrada a fines de 2016, producto
del resultado electoral en EE.UU. que llevó a incrementos no
dimensionados previamente en el Treasury-10. Otro factor a
considerar es que, a excepción de Perú, todas las economías
señaladas han comenzado o continuado un proceso de expansión
monetaria, que ha llevado a ajustes en la valorización de bonos. El
caso más significativo es Brasil, que en el último trimestre ha
ajustado desde un 12,3% hasta un 10,8% su rendimiento de largo
plazo. No descartamos que este fenómeno continúe en la primera
parte de este año.
Por otro lado, los premios por riesgo en la región han continuado
un proceso de ajuste gradual a la baja. La economía que ha
liderado este proceso ha sido Brasil con una caída de 23pb en el
spread del CDS a 5 años, que al cierre de este Informe alcanza
los 251 puntos. El proceso de reordenamiento de la política
monetaria, el compromiso de un mayor ajuste fiscal, y el control de
la inflación han favorecido este ajuste en la percepción de riesgo.
En el caso de Chile, el reciente deterioro en el outlook de la deuda
de largo plazo por parte de las clasificadoras Fitch y S&P, desde
estable a negativo, ha afectado levemente la percepción de riesgo
implícita en estos instrumentos. El mayor deterioro de las finanzas
fiscales fue el principal argumento detrás de este deterioro en la
clasificación.
400
350
300
250
200
150
100
50
ene.15
Brasil
jul.15
Perú
ene.16
Colombia
Fuentes: Bci Estudios y Bloomberg.
jul.16
ene.17
México
Chile
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