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ASPECTOS REGULATORIOS
PARA LA INVERSIÓN EN LA
ECONOMÍA REAL
Dr. Juan Horacio González Gaviola
Superintendente de AFJP
Buenos Aires, 16 de noviembre de 2005
AGENDA
• Evolución de los fondos de pensiones.
• Los fondos de pensiones y la economía real.
• Los fondos de pensiones y el financiamiento de obras
en infraestructura.
• Infraestructura y crecimiento económico.
• Los instrumentos financieros disponibles.
• Conclusiones.
EVOLUCIÓN DE LOS FONDOS
DE PENSIONES
EVOLUCIÓN DE LOS FONDOS DE PENSIONES
La Ley 24.241 establece pautas precisas para las inversiones de los
FP que consisten en:
 LÍMITES POR TIPO DE ACTIVOS
SEGURIDAD
 LÍMITES POR EMISOR
 CALIFICACIÓN DE RIESGO
RENTABILIDAD
 NINGÚN FONDO PUEDE TENER UNA
RENTABILIDAD POR DEBAJO DEL 30% DE LA
RENTABILIDAD PROMEDIO DEL SISTEMA
 ACTIVOS COTIZANTES EN MERCADOS
AUTORIZADOS
TRANSPARENCIA
 INFORMACIÓN DE CARTERAS QUINCENAL
 PUBLICACION DIARIA DE VALOR CUOTA
EVOLUCIÓN DE LOS FONDOS DE PENSIONES
• Los Fondos alcanzaron en setiembre de 2005 los 66.500 millones de
pesos, unos 22.200 millones de dólares, nivel 10% superior al que
tenían en diciembre de 2001, momentos previos a la devaluación,
pesificación y posterior reestructuración de la deuda pública.
• Desde 1994 hasta 2001, la estructura de las inversiones tuvo pocas
variaciones. Con el estallido de la crisis, entre 2001 y 2003, la cartera
aumentó en la tenencia de títulos públicos, situación que comenzó a
revertirse en 2004 y continúa en esa tendencia luego de la
reestructuración de la deuda pública.
EVOLUCIÓN DE LOS FONDOS DE PENSIONES
POR TIPO DE ACTIVO
cDi
100%
94
95
cDi
cDi
96
97
cDi
cDi
98
99
cDi
00
cDi
01
cDi
02
ci
D
03
ci
D
04
ci
D
t
Se
5
-0
EFECTIVO
OTROS
80%
INVERSIONE
S EXTERNAS
60%
BONOS DE
EMPRESAS
ACCIONES
NACIONALES
40%
20%
DEPÓSITOS
A PLAZO
FIJO
GOBS. PROV.
Y MUNICIP.
GOB.
NACIONAL
0%
CARTERA DE LOS FP (SETIEMBRE DE 2005)
Deuda
Pública
60%
Emisores
Privados
30%
Títulos públicos
nacionales
58%
Títulos públicos
provinciales
y municipales
2%
Sector Financiero
7%
Sector no financiero
23%
Emisores
Privados
10%
INVERSIONES DE LOS FP EN EL SECTOR
PRIVADO -SETIEMBRE 2005-
ACCIONES
53%
DEPÓSITOS
A PLAZO
FIJO
BONOS
19%
6%
Corresponde al 30%
del FJP
FONDOS
COMUNES
DE
INVERSIÓN
19%
OTROS
3%
CIRCULACIÓN DE BONOS PRIVADOS
- SETIEMBRE 2005$ 44.100 millones
FINANCIERO
3%
5%
TELECOMUNICACIONES
3%
21%
4%
ELECTRICIDAD
PETROLERO
5%
MULTIMEDIOS
9%
GASÍFERO
14%
ALIMENTICIO
INFRAESTRUCTURA
10%
METELÚRGICA /
SIDERURGICA
13%
13%
INMOBILIARIO /
CEMENTO
OTROS
CARTERA DE BONOS DEL FJP
-POR SECTOR ECONÓMICO (SET. 2005)$ 1.200 millones
54%
24%
9%
4%
6%
3%
Electricidad
Financiero
Gasífero
Inmobiliario / Cemento
Petróleo
Telecomunicaciones
Corresponden a
12 emisores
COLOCACIONES DE BONOS PRIVADOS
-ENTRE ENERO DE 2004 Y SETIEMBRE 2005$ 2.955 millones
31%
40%
5%
FINANCIERO
6%
TELECOMUNICACIONES
18%
PETROLERO
ELECTRICIDAD
GASÍFERO
CARTERA DE ACCIONES DEL FJP
-POR SECTOR ECONÓMICO (2001 A 2005)
$2.500
MM
INMOBILIARIO /
CEMENTO
$2. 130
MM
$2.530
MM
$5.540
MM
$6.875
MM
$9.700
MM
100%
90%
ELECTRICIDAD
80%
ALIMENTICIO
GASÍFERO
OTROS
Existen
actualmente 105
Sociedades
cotizantes en
BCBA
de las cuales los
FJP participan
en 34
70%
60%
50%
40%
FINANCIERO
30%
PETRÓLEO
TELECOMUNCIA
CIONES
METALURGICA /
SIDERURGICA
20%
10%
0%
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
Sep-05
ACCIONES EN CARTERA DEL FJP POR EMISORES
- SETIEMBRE 200525%
39%
18%
6%
12%
Siderar S.A.
Petrobrás Energía Participaciones S.A.
Telecom Arg.Stet-France Telecom S.A.
Transportadora de Gas del Sur S.A.
Otros
FIDEICOMISOS FINANCIEROS EN CIRCULACIÓN
(MERCADO - SET 2005)
$ 5,125 MM
20%
20%
32%
2% 3% 3%
6%
14%
Consumo
Flujo Futuros
Créditos Hipotecarios
Estructurados
FID
Créditos Prendarios
Financiación a Empresas
Financiación Exportaciones PyMES
FIDEICOMISOS FINANCIEROS EN CARTERA DE
LOS FJP (SET. 2005)
$ 513 MM
23%
22%
30%
3%
Consumo
Créditos Hipotecarios
FID
Créditos Prendarios
0,2%
5%
17%
Estructurado
Flujo Futuros
Financiación a Empresas
SITUACIÓN DE LA CARTERA DEL FJP RESPECTO
DE LOS LÍMITES MÁXIMOS VIGENTES
Tipo de Instrumentos
Títulos Públicos Nacionales
Títulos Públicos Prov./Munic./Emp. y Org. Públicos
Obligaciones Negociables
Depósitos a Plazo Fijo
Acciones
Cuotapartes de FCI
Inversiones de Emisores Extranjeros
Contratos de Futuros y Opciones
Cédulas y Letras Hipotecarias
Títulos de Fondos de Inversión Directa
Fideicomisos Financieros Estructurados
Fidecomisos Financieros de Otra Naturaleza
Límites
máximos
vigentes
100%
30%
40%
30%
50%
20%
10%
10%
40%
10%
10%
20%
Límites
utilizados
(30/09/2005
58%
2%
2%
5%
15%
5%
10%
0%
0.13%
0.04%
0%
0.60%
LOS FJP Y LA ECONOMÍA REAL
LOS FJP: FUENTE DE RECURSOS PARA EL
DESARROLLO ECONÓMICO
En Argentina -y en otros países que han avanzado hacia sistemas de
pensiones privados basados en la capitalización individual- los ahorros
previsionales deben ser una fuente de recursos para proyectos de desarrollo.
Se espera que las inversiones de los fondos de pensiones tengan un impacto
en la economía real, disminuyan el costo de la intermediación financiera,
eviten la concentración por emisor, permitan el acceso de nuevos proyectos y
de horizontes de mayor plazo.
La rentabilidad del fondo, que posibilite una adecuada sustitución del salario
en la vejez, deberían resultar del crecimiento de la economía y no del
endeudamiento estatal que pagarán con impuestos las próximas generaciones.
HAY QUE EVITAR EL CÍRCULO VICIOSO DE LA
ÚLTIMA DÉCADA
El Estado Nacional ha sido el principal emisor de instrumentos de deuda en
el mercado local, a altas tasas de interés en términos reales, para financiar
sus desequilibrios presupuestarios, provocados en parte por la misma
reforma previsional.
Los fondos de pensiones, y los inversores institucionales en general, fueron
las principales fuentes de financiamiento domésticas.
Dadas las tasas de interés ofrecidas por el Estado, el sector privado no pudo
competir por estas fuentes de financiamiento; sin embargo, el rescate de
esta deuda exigirá el pago de impuestos y tendrá efectos sobre la
competitividad de la economía.
HAY UN CÍRCULO VIRTUOSO CON EFECTO EN LO
ECONÓMICO, SOCIAL Y POLÍTICO
ECONÓMICO
Aumento Fondo
de Pensiones
SOCIAL
Aumenta
Inversión
• Más dinero
en la cuenta
implica mayores
pensiones
Rentabilidad
Nuevos Proy.
y Empresas
• Más empleos
• Mejores
remuneraciones
Aumenta aporte
Previsional
POLÍTICO
Mas y Mejores
Trabajos
COMPROMISO
DEL
AHORRO
PREVISIONAL
CON EL
DESARROLLO
DEL PAÍS
LOS FJP Y EL
FINANCIAMIENTO DE OBRAS
EN INFRAESTRUCTURA
EL ROL DE LA INVERSIÓN EN
INFRAESTRUCTURA
La inversión en
infraestructura
representa una de las
alternativas más
beneficiosas para el
desarrollo social dentro
del espectro de
proyectos vinculados a
la Economía Real
Por su estrecho vínculo con el crecimiento
de la economía
Por su rol de generador de empleo
BENEFICIOS DE LA INVERSIÓN EN
INFRAESTRUCTURA
Para el País:
• Empleo de calidad y Crecimiento Económico
• Mejor calidad de vida para los ciudadanos
• Mayor competitividad
Para los Fondos de Jubilaciones y Pensiones:
• Diversificación de Riesgos
• Inversiones de largo plazo
• Rentabilidad adecuada
Para los constructores/concesionarios:
• Mayor disponibilidad de recursos financieros
• Alternativa de financiamiento de largo plazo
INFRAESTRUCTURA Y
CRECIMIENTO ECONÓMICO:
EL CASO DEL MERCADO
ELÉCTRICO ARGENTINO
EVOLUCIÓN DEL MERCADO ELECTRICO
La demanda de energía eléctrica casi se duplicó en los últimos 12 años:
• Entre los años 1992-2001 creció al 5,3% anual, aún durante los 4 años
de recesión económica. Entre los años 2003 y 2004 la demanda
aumentó el 16%.
• El crecimiento promedio anual de la demanda es superior al
crecimiento promedio anual del PIB.
La tasa de crecimiento de la oferta de energía eléctrica fue menor:
• Entre los años 1992-2003 la capacidad instalada creció al 5,1% anual.
Entre los años 2003 y 2004 la capacidad instalada aumentó el 0,7%.
EVOLUCIÓN DEL MERCADO ELECTRICO, 2
• El crecimiento de la demanda implicó -a partir del año 2003- la necesidad
del uso de energía alternativa (combustibles líquidos) con un impacto directo
en los costos de generación y en el precio de la energía
• Asumiendo un crecimiento de la demanda en torno al 5% anual para los
próximos 15 años -aproximadamente U$22.000 millones- será necesario
expandir la capacidad instalada a través de la construcción y ampliación de
centrales térmicas, hidroeléctricas, nucleares, no tradicionales y el transporte
del gas.
• La estrategia de acompañar el crecimiento de la demanda con estas fuentes
de energía directa tendrá diversos efectos:
EVOLUCIÓN DEL MERCADO ELECTRICO, 4
• Impacto directo en el crecimiento del PIB,
• Reducción del desempleo,
• Empleo de mano de obra calificada y profesional,
• Disminución del costo de generación y del precio de la energía
(al dejar de utilizar combustible líquido),
• Liberación de fuentes de energía no renovables -gas- para otros
usos prioritarios: residencial, GNC, comercial, petroquímica,
etc,
• Menor dependencia de la importación de energía,
• Fomento de polos de desarrollo regional.
LOS INSTRUMENTOS
FINANCIEROS DISPONIBLES
INSTRUMENTOS PERMITIDOS POR LA
REGULACIÓN
Desde el punto de vista de la regulación de los FJP, no existen
restricciones al financiamiento de obras de infraestructura, siempre que los
instrumentos cuenten con:
• Oferta Pública
• Cotización en Mercados Autorizados
• Calificación Mínima de Riesgo
INSTRUMENTOS PERMITIDOS POR LA
REGULACIÓN, 2
De hecho, entre los instrumentos permitidos existen algunos
especialmente pensados para el financiamiento de la economía real y
de las obras de infraestructura en particular:
• Cédulas y Letras Hipotecarias: hasta 40% del FJP
• Fondos de Inversión Directa: hasta 10% del FJP
• Fideicomisos Financieros: hasta 20% del FJP
• Obligaciones Negociables de corto y largo plazo: hasta el 20% y el
40% del FJP respectivamente
CREACIÓN DE FIDEICOMISOS
Integración del
Fideicomiso
Bienes a Fideicomitir
Creación de
títulos
RECURSOS
FJP
TÍTULOS
ALTERNATIVA DE FINANCIACIÓN
• Dada la naturaleza del riesgo de las inversiones a desarrollar,
especialmente las vinculadas con obras de infraestructura, a fin
que el instrumento resulte elegible para los fondos de pensiones, es
necesario incorporar elementos que posibiliten mejorar la calidad
crediticia.
• El desafío es sustituir en lo inmediato los sistemas de garantías
internacionales sobre los flujos de fondos, no accesibles en la
actualidad, por mecanismos de asociación público y privados en
los proyecto de inversión.
ALTERNATIVA DE FINANCIACIÓN, 2
• Estas mejoras redundarán en un menor costo de financiamiento, la
viabilización de los proyectos y una mejor distribución del riesgo
entre ambos sectores.
• En caso contrario, será necesaria la participación directa del
Estado, en la construcción y el financiamiento total de las obras,
desaprovechando las ventajas de la asociación pública y privada en
el desarrollo de la infraestructura y el crecimiento económico del
país.
ALTERNATIVA DE FINANCIACIÓN
Serie
Senior
Serie
Junior
Inversores
Institucionales
y Otros
$$$
Fiduciario
Fideicomiso
Estado
$$$
Bienes Fideicomitidos
Pagarés Garantizados
$$$
$$$
Desarrolladores
y proveedores
FINANCIAMIENTO DE OBRAS DE
INFRAESTRUCTURA: REQUISITOS ESPERADOS
• Proyectos que se autofinancien en el tiempo con flujos de egresos e
ingresos definidos y predecible, con alternativas como tasa variable
en pesos o tasa fija en dólares.
• Subordinación de clases adecuadas o garantía de bonos.
• Financiamiento en conjunto con el sector privado, en condiciones de
mercado.
• Disminución de los costos de intermediación.
• Disminución del financiamiento directo.
CONCLUSIONES
• El crecimiento económico del país debe ser sostenido con mayor ahorro e
inversión.
• Los FJP tienen margen para invertir en activos de emisores privados
• Las regulaciones no limitan la incorporación de activos a las carteras.
• El financiamiento de obras de infraestructura a través de la constitución de
fideicomisos financieros o de bonos de infraestructura, colocados entre los
inversores institucionales, permite la creación de un ciclo virtuoso entre
ahorro previsional, inversiones, empleo y crecimiento económico.
• Al mismo tiempo promueve la institucionalización y la transparencia por
medio del desarrollo de instrumentos financieros con oferta pública,
calificación de riesgo y con operaciones en mercados autorizados.
Gracias por vuestra atención!