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Nº 2 - Junio de 2015
Economic
GPS
Tracking:
Incentivos al consumo. ¿Efecto breve
o duradero?
03
Industry Roadmap:
Retail & OmniChannel
06
Zooming:
Impuesto inflacionario
07
Global coordinates:
Las economías emergentes y la
apreciación del dólar
10
Economic GPS
Tracking
Industry Roadmap
Incentivos al consumo. ¿Efecto breve o
duradero?
Retail & OmniChannel
Las paritarias, el medio aguinaldo y la menor
retención del impuesto a las ganancias se esperaría
traslade a consumo. La pregunta que surge es cuál
será su impacto en la economía real y si el mismo será
de carácter permanente o transitorio.
Mientras las compras online continúan
creciendo a expensas de las visitas a la tienda,
la premisa en el futuro será la creación de una
experiencia única de branding y de consumo,
que mantenga a los clientes vinculados a la
marca/retailer cualquiera sea el canal
de venta.
03
06
Zooming
Impuesto
inflacionario
Este mes abordamos la temática del Impuesto
Inflacionario en Argentina, entendiendo por
éste a la pérdida de riqueza en términos reales,
que se produce por mantener dinero en efectivo
durante un periodo de tiempo en un contexto
inflacionario.
07
Contenido
Global coordinates
Las economías emergentes y la
apreciación del dólar
La anticipación del mercado a una posible alza en
la tasa de interés por parte de la Reserva Federal
(FED) de los Estados Unidos frente a los signos de
recuperación de la economía norteamericana ha
llevado a la apreciación del dólar en los últimos
meses. Es por ello que compartimos un análisis
realizado por PWC UK sobre la vulnerabilidad de 14
economías emergentes frente a esta situación, dada
la emisión de deuda denominada en dólares que
tuvo lugar durante el período de laxitud
monetaria por parte de la FED.
10
Incentivos al consumo. ¿Efecto breve o
duradero?
03
Retail & OmniChannel
06
Impuesto Inflacionario
07
Las economías emergentes y la apreciación
del dólar
10
Monitores
11
Tabla de indicadores
12
Nuestros Servicios. Contactos
13
Tracking
Los primeros gremios en acordar sus
incrementos en paritarias fueron
Metalúrgicos (UOM), Construcción
(UOCRA), Estatales (UPCN),
encargados de edificios (SUTERH)
y comercio, que cerraron en torno al
27%. En el caso de comercio, además,
se pactaron sumas no remunerativas
pagaderas en dos veces, de $1.524
cada una. Como moneda de cambio,
fruto de estas negociaciones paritarias,
los gremios habrían aceptado no
reclamar bonos o compensaciones
adicionales a fin de año.
Incentivos al
consumo. ¿Efecto
breve o duradero?
Las paritarias, el medio
aguinaldo y la menor
retención del impuesto a
las ganancias se esperaría
traslade a consumo. La
pregunta que surge es
cuál será su impacto en
la economía real y si el
mismo será de carácter
permanente o transitorio.
Como fuera anticipado en nuestra
edición anterior, en mayo comenzaron
las negociaciones paritarias en la
mayoría de los gremios. Es por ello
que junio estará signado por los
aumentos salariales derivados de
dichas negociaciones, así como por el
pago del medio aguinaldo (que será
efectivo en julio, pero cuya expectativa
de ingreso extra puede producir un
adelantamiento de consumo) y la
menor retención del impuesto a las
ganancias de aquellos cuyos ingresos
se encuentran entre $15.000-25.000
brutos mensual. A estos últimos se le
sumará la devolución de la primera de
las 5 cuotas de lo ya tributado, debido
a que el cambio en el impuesto es
retroactivo a enero.
3
Frente a este contexto de mayor
ingreso disponible en poder de los
asalariados, la pregunta que surge es
cuál será su impacto en la economía
real y si el mismo será de carácter
permanente o transitorio.
Ventas en supermercado y centros de compras variación real interanual
5,1%
1,7%
1,7%
0%
-0,9%
-1,4%
-2,0%
-2,1%
03
2015
-9,8%
04
2015
Supermercado
Centro de compras
01
2015
02
2015
Fuente elaboración propia en base a Indec e IPC Congreso
No resulta trivial la forma que se
ha elegido para implementar la
devolución del impuesto retenido en
exceso. Por un lado, al tratarse de
pequeñas sumas, se esperaría que se
traslade mayoritariamente a bienes de
consumo y no a bienes durables o que
presione sobre el dólar. Por el otro, se
tendería a que su efecto se prolongue
en el tiempo; esto en la medida que
la inflación no aumente a un mayor
ritmo como para licuar parte de su
poder de compra.
La última modificación en los mínimos
no imponibles del impuesto a las
ganancias para la cuarta categoría
había sido en septiembre de 20131,
cuyo impacto se materializó al mes
siguiente. En aquella oportunidad
el ingreso disponible extra en poder
de los asalariados tuvo un impacto
en el consumo, como lo muestran
las ventas minoristas relevadas por
CAME (Confederación Argentina de
1 Mediante el Decreto 1242 (BO 28/8/13) y
la Resolución de AFIP 3525,
Economic GPS
Ventas minoristas en volumen físico, variación interanual
Ventas minoristas var a/a
Salario real var a/a
4%
2%
0%
-2%
-4%
-6%
-8%
-10%
-12%
01
2013
03
2013
05
2013
07
2013
09
2013
11
2013
01
2014
03
2014
05
2014
07
2014
09
2014
11
2014
01
2015
03
2015
05
2015
Fuente elaboración propia en base a Indec, CAME e IPC Congreso
la Mediana Empresa) pero el mismo fue de
carácter transitorio y efímero, ya que dicho
incremento no pudo ser sostenido en el mes
siguiente. Tres meses más tarde, la depreciación
del tipo de cambio nominal (23%) ocurrida
durante el mes de enero de 2014 generó una
fuerte alza en el nivel general de precios, que
afectó el ingreso disponible real y que, sumado
al estancamiento de la actividad económica,
implicó una caída del consumo minorista a lo
largo de todo 2014.
Los primeros cinco meses de 2015 han
mostrado una evolución positiva en el
crecimiento interanual de las ventas minoristas
(aunque debe considerarse que la base de
comparación 2014 es baja por lo mencionado
anteriormente); acompañadas por un salario
real que creció levemente, aunque para la
medición de abril (último dato disponible)
este último volvió a caer levemente. Cabe
mencionar que esta recuperación en las ventas
minoristas no ha sido homogénea para todos
los comercios, ya que los mayores crecimientos
se han dado en aquellos que tienen capacidad
para ofrecer descuentos y promociones o bien
en los comercios que han adherido a alguno de
los planes del gobierno nacional de incentivo al
consumo.
Por su parte, como se observa en el siguiente
gráfico, a partir del comienzo de 2014 se
inicia también una significativa caída en los
préstamos al consumo medidos en términos
reales, cuya duración se prolonga durante los
12 meses y hasta los primeros 3 meses de este
2015. Es recién en abril último cuando esta
variable toma nuevamente valores positivos.
Préstamos al consumo: créditos personales y tarjetas de crédito,
en términos reales y nominales, e Inflación, variación interanual
50%
IPC Congreso
Préstamos al consumo, var a/a
Préstamos al consumo términos reales, var a/a
40%
30%
20%
10%
0%
01
2013
05
2013
09
2013
01
2014
05
2014
09
2014
01
2015
-10%
-20%
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA y IPC Congreso
4
Compras con tarjeta de crédito
130.000
50%
Tarjetas de crédito, $
Var a/a
45%
120.000
40%
110.000
35%
110.000
30%
90.000
25%
20%
80.000
15%
70.000
10%
60.000
5%
50.000
0%
10
2013
11
2013
12
2013
01
2014
02
2014
03
2014
04
2014
05
2014
06
2014
07
2014
08
2014
09
2014
10
2014
11
2014
12
2014
01
2015
02
2015
03
2015
04
2015
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
A priori, la nueva modificación del impuesto a las ganancias,
en un contexto donde los consumidores se encontraban a
la expectativa de los vaivenes de la economía y reticentes a
gastar, podría dar un nuevo impulso al consumo. Asimismo,
el programa “Ahora 12”, que permite la compra en 12 cuotas
con tarjetas de crédito sin interés, lanzado por el gobierno
en septiembre del año pasado y cuya segunda etapa inició
en marzo con la incorporación de nuevos rubros y prórroga
de su vigencia hasta diciembre, parece estar contribuyendo
positivamente.
Otra parecería ser la evolución de los bienes de consumo
durables, como es el caso del sector automotriz, donde las
ventas en los primeros cinco meses del año cayeron 9%, lo
cual se ve correlacionado con la débil demanda de créditos
prendarios mayoritariamente destinado a este bien de
consumo, los cuáles crecieron sólo 2% entre enero-abril de
2015 respecto de igual período de 2014.
Con una oferta que pareciera no reaccionar y un mercado
laboral donde el desempleo no aumenta pero cae la tasa de
actividad (consecuencia de que más personas dejaron de
buscar trabajo), el efecto sobre el consumo podría ser de
corta duración y con impacto en precios. De acuerdo al IPC
Congreso difundido en abril, la inflación alcanzó el 29% en
su medición anual en comparación con abril 2014, mientras
que respecto al mes previo creció 2,01%.
Hay otros factores que podrían dar mayor impulso a los
precios a través del canal monetario. El BCRA en abril
aceleró la emisión monetaria, que luego de aumentar
durante los primeros tres meses del año por debajo del 30%,
en abril y mayo aceleró su ritmo de expansión para ubicarse
en torno al 33% interanual.
5
Es probable que esta aceleración se correlacione en parte
con la subordinación de la política monetaria a la política
fiscal, ya que el resultado fiscal del sector público nacional
correspondiente al primer trimestre del año ha mostrado un
crecimiento significativo en su déficit.
Durante el primer trimestre los recursos tributarios y los
aportes a la seguridad social crecieron un 29,6%, mientras
que los gastos corrientes lo hicieron en un 40,8%. Así,
en los tres primeros meses del año, el resultado primario
acumulado es de -$32.400 millones (cuando en el primer
trimestre de 2014 fue de -$1.300 millones) mientras que
el resultado financiero acumulado alcanzó los $-57.750
millones ($-15.200 millones en 2014).
Si bien en el último mes el equipo económico ha recurrido
al mercado local para la emisión de bonos en pesos para
financiar parte del déficit (con la emisión de los BONAC
2016 por $ 10.000 millones), en la medida en que el gasto
público siga su senda expansiva por encima de los recursos
tributarios, y el financiamiento doméstico no sea suficiente
para cubrir el déficit, es de esperar que la emisión continúe.
Economic GPS
Industry Roadmap
Retail & OmniChannel
Por
Gabriel Martini. Socio a
cargo de la industria de
Retail & Consumo de
PwC Argentina
El mundo está cambiando a pasos
acelerados, imprimiendo tendencias
globales de las que ninguna
industria estará ajena. El éxito en
este nuevo contexto demandará
estar atentos y ser flexibles
frente a los cambios, para poder
transformar las nuevas tendencias
en oportunidades.
PwC ha identificado 5 mega-tendencias globales cuyo
impacto afectará la economía y los negocios de aquí a
2050:
1- Cambio demográfico: poblaciones más longevas
2- Corrimiento del poder económico: transitando
a un mundo multi-polar. Países emergentes
densamente poblados - como los BRIC, México,
Turquía o Indonesia - que además de acelerar
su crecimiento y participación en la economía
mundial, empiezan a orientase al consumo
3- Aceleración de la urbanización
4- Cambio climático y escasez de recursos
5- Avance tecnológico
El liderazgo de nuevas economías densamente
pobladas (2), con su correlato en la urbanización
(3) y en la expectativa de vida (1), generará nuevas
necesidades de consumo de la mano de la aparición
de nuevos productos/servicios producidos más
eficientemente (4). El avance tecnológico (5) es
el factor que mayores oportunidades y desafíos
presenta, ya que permite la complementariedad
entre el negocio físico y el virtual. La combinación de
internet, dispositivos móviles, análisis de datos y cloud
computer seguirá transformando nuestro mundo y
particularmente el consumo de la población.
Como corolario de estas tendencias aparece el
omnichannel o la multi-canalidad, donde el desafío
no está en la dominancia de uno sobre otro canal de
venta, sino en la capacidad de las distintas marcas de
llegar a los consumidores a través de todos los medios
existentes (tienda, online, telefónica, celulares, etc).
A partir de las nuevas tecnologías, los consumidores
están desarrollando su propio enfoque para investigar
y comprar, tanto online como en las tiendas. Buscan
satisfacer sus necesidades de compras en una forma
que minimice la incertidumbre y la falta de flexibilidad,
mientras que procuran maximizar la eficiencia, la
conveniencia y el placer. Es a través de la multicanalidad que ello es posible, ya que mientras las
tiendas físicas permiten el contacto con el producto (el
proceso “lo veo/lo necesito/lo quiero” en la experiencia
de compra física es una parte irremplazable en la
decisión de consumo), los celulares y las redes sociales
permiten el acercamiento hacia el producto, la consulta
inmediata de disponibilidad y calidad, compartir
experiencias con otros consumidores y la evaluación
comparativa de su precio.
De acuerdo a la Cámara Argentina de Comercio
Electrónico (CACE), el crecimiento del comercio
electrónico en 2014 fue de 61,7% interanual,
alcanzando los $40.100 millones, y esperándose que en
2015 alcance el 58% de crecimiento. Asimismo, el 49%
de los argentinos realizó alguna compra online en el
2014, frente al 38,8% que lo había hecho en 2013.
Sin embargo, la aparición de nuevos canales de venta
no está exenta de retos. Una de las primeras barreras
descriptas por los consumidores es la desconfianza e
inseguridad a la hora de proporcionar datos. Por otro
lado, la redefinición de los problemas logísticos se
plantea también como una de las principales barreras.
En consecuencia, confianza del cliente, manejo de
riesgos y efectividad geográfica se convierten en
factores claves de éxito en el negocio del retail.
La tendencia está instalada, la multi-canalidad ya no
es una elección y el desafío es alcanzar la flexibilidad
necesaria para llevar adelante la transformación que
los consumidores han comenzado a demandar.
6
Zooming
Existen tres grandes cuerpos teóricos que explican las
causas por las cuales se generan contextos inflacionarios
Enfoque Monetarista
• Inflación es un fenómeno netamente monetario.
• En una economía sin presiones inflacionarias, ante un
aumento de la cantidad de dinero en circulación, las
personas intentarán gastar el exceso de dinero.
Impuesto
inflacionario
En el Zooming de este mes abordamos
la temática del Impuesto Inflacionario
en Argentina, entendiendo por éste a la
pérdida de riqueza en términos reales,
que se produce por mantener dinero en
efectivo durante un período de tiempo en
un contexto inflacionario.
• Si la economía se encuentra en pleno empleo o cercano
a él, la producción no podrá aumentar a corto plazo, y la
mayor demanda no se podrá satisfacer, generando presión
al alza en los precios.
Puja Distributiva
• Este enfoque busca el origen de la inflación en la manera
en cómo se forman los precios y cuáles son los costos de
producción para muchas industrias, y qué variables los
pueden hacer variar. Siendo el salario el precio del trabajo
y uno de los principales costos de producción, la manera
en que se pacten los salarios puede determinar los precios
finales de los bienes.
• El salario se determina por acción e interacción de grupos
sociales.
• Esto genera cambios en los salarios relativos entre grupos
sociales.
• Los productores tratarán, en la medida que les sea posible,
trasladar estos aumentos a los precios.
• Este tipo de comportamientos de puja distributiva puede
formar lo que se conoce como “espiral precios-salarios”.
Estructural
En primer lugar, y antes de abordar el tema del impuesto
inflacionario, es importante saber de qué hablamos cuando
hablamos de inflación. Se entiende por inflación a los
incrementos generalizados y sostenidos de los precios de
los bienes y servicios de una economía en relación a una
moneda.
Por más que la inflación sea moderada, la misma no es
neutral ya que consigo trae asociadas aceleraciones y
desaceleraciones en los precios de los diversos bienes y
servicios y cambios en los precios relativos, ya que los
precios no varían todos de igual manera y en similar
proporción. Cuando la inflación es elevada genera
incertidumbre e inestabilidad económica y altera el
crecimiento y la actividad económica. La incertidumbre
provoca que tanto los agentes económicos privados como el
sector público acorten el horizonte de sus decisiones, lo que
impacta negativamente en la inversión y en el crecimiento
de la productividad a largo plazo.
Podría entenderse al impuesto inflacionario como la pérdida
de poder de compra por efectos de la inflación que sufren
quienes mantienen saldos en dinero.
El Estado, al detentar el monopolio de la emisión de dinero,
tiene la posibilidad de incrementar la oferta monetaria de
7
• Los precios son inflexibles a la baja, por tal motivo, el
equilibrio de los precios relativos es inestable.
• Ciertas rigideces estructurales e institucionales básicas y
enraizadas son la causa de las presiones inflacionarias.
• Puede generar un componente de inflación inercial.
manera unilateral. A esta capacidad se la denomina también
señoriaje1. Para pensarlo intuitivamente, al emitir dinero, el
Estado se genera para sí, en una primera instancia, capacidad
de compra por el equivalente al monto del dinero emitido: es
decir, puede comprar bienes y servicios de la economía por
dicho monto. Por su parte, el sector privado en su conjunto,
al recibir el nuevo dinero emitido, verá incrementadas
sus tenencias de dinero respecto del momento anterior a
dicha emisión. Si se asume que el sector privado sólo quiere
mantener en dinero un monto tal que le permita mantener
estable su poder de compra (es decir, quiere mantener
constantes sus saldos reales), intentará deshacerse de dicho
exceso de dinero demandando bienes, por ejemplo bienes.
1. La expresión Señoreaje proviene de la Edad Media, en la cual el
Señoreaje era el ingreso que percibía el Señor Feudal por efecto de
la técnica de limar los cantos de las monedas de oro en períodos de
problemas financieros. Así, era capaz de crear medios de pago, y con
ello pagar salarios, comprar bienes, etc.
Economic GPS
Ahora bien, bajo determinados contextos de la economía
– por ejemplo, utilización plena de la capacidad instalada
e incertidumbre respecto de las perspectivas futuras - este
aumento en la demanda de bienes presionará al alza sobre sus
precios, haciendo que el dinero que el sector privado mantiene
en su conjunto pierda poder de compra. Así, el poder de compra
que el nuevo dinero emitido tenía al momento en que el Estado
realizó sus compras, se ve disminuido para el sector privado
en un período posterior. A esta transferencia de riqueza se la
denomina impuesto inflacionario.
Otra manera de entenderlo, es pensar que en contextos
inflacionarios, si el sector privado quisiera mantener su
poder de compra, deberá aumentar sus tenencias nominales
de dinero (más billetes para comprar la misma cantidad de
bienes). La emisión de dinero evita al sector público (tomado
en su conjunto, es decir, incluyendo al Banco Central) tener
que endeudarse a una tasa de interés explícita “i”. Es decir
que, crear dinero es equivalente a emitir deuda que no
devenga interés. Podemos considerar entonces al impuesto
inflacionario como un caso particular, entre los tantos otros
que existen, de las ganancias y pérdidas que se generan en las
relaciones financieras a causa de las variaciones de los precios
relativos. En contextos inflacionarios, los precios relativos
están en constante cambio, lo cual conlleva a variaciones
en el valor real de los activos financieros, dando lugar a
transferencias de riqueza entre deudores y acreedores.
Pero el impuesto inflacionario no sólo transfiere recursos de
un sector a otro (del privado al público), sino que también
tiene efectos distributivos en los ingresos. En general, los
sectores de mayor ingreso tienen acceso a tecnologías
financieras que le permiten tener ciertas estrategias de
protección frente a la inflación. Por otro lado, la inflación
también reduce el peso de los impuestos que están sujetos
a un rezago importante entre su devengamiento y su cobro
efectivo, lo que es comúnmente conocido como el “efecto
Olivera-Tanzi”.
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
π anual4
10,5%
9,3%
18,7%
20,5%
16,1%
25,6%
22,6%
25,3%
28,1%
38,5%
La derivación matemática del denominado impuesto
inflacionario surge de la siguiente manera. Como fuera
señalado, el señoriaje corresponde a la emisión de
dinero (que denominamos con la letra M) medido en
términos de poder de compra. Por lo tanto, el señoriaje
se expresa como Señoriaje=(Mt-Mt-1)/Pt. A partir de
esta esta ecuación, se puede derivar lo siguiente (donde
mt corresponde a Mt/Pt, es decir el dinero expresado
en poder de compra en el periodo t; y donde se πt
corresponde a la inflación entre un período y otro, por lo
que Pt=Pt-1*(1+πt)
mt – mt-1 + mt-1 – (mt-1)/(1+ πt )
mt – mt-1 + π/(1+ πt ) mt-1
Se entiende por impuesto inflacionario al último término
de la ecuación:
πt/(1+πt)* mt-1
¿Cómo estimar el impuesto inflacionario?
Cuando lo que se quiere medir es la “recaudación” del
impuesto inflacionario del sector público, la base monetaria
(“M0”)2 es el agregado apropiado, ya que, si se utiliza M13
en general los bancos comerciales se apropian del impuesto
inflacionario que recae sobre las cuentas corrientes; la base
monetaria (M0) representa el verdadero pasivo monetario
del Banco Central, el cual no devenga interés.
A continuación se presenta una estimación del impuesto
inflacionario para los años 2005 a 2014, con base en
información pública disponible.
Evolución Impuesto Inflacionario anual en comparación
con el resultado fiscal
Impuesto Inflacionario
Año
Para quien esté interesado en las
matemáticas
Impuesto
inflacionario
/ PIB
Gasto
Primario/
PIB
Superavit/
PIB
0,8%
0,6%
1,5%
1,6%
1,2%
1,7%
1,6%
2,0%
2,5%
3,3%
16,5%
16,7%
13,5%
14,5%
17,2%
18,0%
18,6%
20,1%
21,7%
24,2%
3,0%
2,9%
2,5%
2,5%
1,2%
1,4%
0,2%
-0,2%
-0,7%
-0,9%
2 M0 es la expresión que define a la suma de las reservas bancarias más
los billetes y monedas en circulación.
3 M1 es la expresión que define a la suma de los billetes y monedas en
circulación más las cuentas corrientes.
4,0%
3,5%
3,04%
3,0%
2,86%
2,50% 2,53%
2,5%
2,0%
1,5%
1,0%
0,5%
0,0%
-0,5%
-1,0%
-1,5%
1,46%1,59%
0,85%
0,63%
3,31%
2,54%
2,04%
1,73% 1,57%
1,24%1,39%
0,21%
Impuesto inflacionario / PIB (CONG)
Superavit/PIB
-0,16%
-0,66%
-0,88%
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
4 A efectos de llevar a cabo los cálculos, se utilizó la información sobre
inflación correspondiente al “IPC Congreso”.
8
De lo anterior se observa que a medida que disminuye el
superávit primario (hasta convertirse en déficit) el impuesto
inflacionario ha mostrado un sendero creciente, hasta
alcanzar en 2014 el equivalente a 3,3% del PIB de dicho
año. Así, el impuesto inflacionario tiene un comportamiento
correlacionado positivamente a la tasa de inflación.
Participación de la recaudación tributaria por tipo de
impuestos
2005
Derechos de importación, 3,0%
Con estos valores en mente, resulta interesante poder
comparar la evolución del impuesto inflacionario respecto
de los impuestos formales recaudados por el sector público.
Entre los años 2005 a 2014, la recaudación tributaria creció,
un 881%5. Los impuestos con mayor incremento fueron los
relacionados con los aportes a la seguridad social, debido
a la estatización de las AFJP y la eliminación del sistema de
capitalización, los cuales crecieron 1.722%. Luego le siguen
ganancias e IVA, con 852% y 799% respectivamente, que
también tienen inercia inflacionaria intrínseca. Por su parte
la recaudación por Impuesto Inflacionario se incrementó un
2.012% en el periodo bajo análisis.
Internos coparticipados, 2,9%
Impuesto inflacionario, 4,0%
Otros, 7,1%
IVA, 29,7%
Créditos y Débitos
en cta. cte., 7,6%
Derechos de
exportación, 9,9%
Seguridad Social, 13,1%
Ganancias, 22,7%
2014
En cuanto al peso relativo del impuesto inflacionario
respecto de los demás tributos, hay que destacar el
incremento observado en su participación, pasando de
representar un 4,0% en el 2005 - ubicándose en el séptimo
puesto dentro de los distintos tipos de impuestos que
incluyen la estructura tributaria -, para pasar a representar
un 8,2% en 2014 - siendo el cuarto en importancia -.
Derechos de importación, 2,3%
Otros, 4,8%
Créditos y Débitos
en cta. cte., 6,0%
Internos coparticipados, 1,8%
Derechos de
exportación, 6,6%
IVA, 26,0%
Una de las conclusiones que se desprende de lo anterior es
que el impuesto inflacionario ha venido incrementándose
en la Argentina y hoy representa una cifra no despreciable
de más de 3 puntos porcentuales del PIB. A lo largo de los
últimos años, la reducción del superávit fiscal nacional se
ha ido correspondiendo, pari passu, con un incremento del
Impuesto Inflacionario recaudado. Esta dinámica podría
implicar cierta dificultad para reducir este impuesto, sin
tener que afectar otras variables.
Impuesto
inflacionario, 8,2%
Una política que pretenda reducir el ritmo de inflación
deberá tener en cuenta, entre otras variables, además, la
necesidad de suplir dicho “ingreso” con otro o bien con la
correspondiente reducción del gasto.
Evolución de recaudación tributaria por impuesto en
pesos
Ganancias, 21,0%
1.400.000
Miles de pesos corrientes
1.200.000
1.000.000
Seguridad
Social, 23,3%
IVA
Sistema Seguridad Social
Ganancias
Impuesto Inflacionario
Derechos de exportación
Créditos y Débitos en cta. cte.
Otros
Derechos de importación
Internos coparticipados
800.000
600.000
400.000
200.000
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
5 Para este análisis se utilizaron los datos de los recursos tributarios
provistos por la Dirección Nacional de Investigaciones y Análisis
Fiscal, Secretaría de Hacienda, Ministerio de Economía.
9
Economic GPS
No’08 –
Comienza QE
110
Oct’14 –
fin del QE
105
100
95
90
01-2015
01-2014
01-2013
01-2012
01-2011
01-2010
80
Las tres conclusiones principales del análisis son:
Dic ’13 - reducción del
programa de estímulo
económico (QE)
Sep ‘08 – Colapso
de Lehman Brothers
85
01-2009
Es por ello que creímos interesante compartir un análisis
realizado por PwC UK sobre la vulnerabilidad de 14
economías emergentes, frente a esta situación, dada la
emisión de deuda denominada en dólares que tuvo lugar
durante el período de laxitud monetaria por parte de la FED.
115
01-2008
La anticipación del mercado a una posible alza en la tasa de
interés por parte de la Reserva Federal (FED) de los Estados
Unidos, frente a los signos de recuperación de la economía
norteamericana, ha llevado a la apreciación del dólar en los
últimos meses (ver figura 1).
Figura 1: En el último año, el dólar se ha apreciado
alrededor de un 20% en términos de la canasta de
consumo de los EE.UU
01-2007
Las economías emergentes y
la apreciación del dólar
Índice USD ponderado por comercio (Enero2007=100)
Global
coordinates
de la muestra tienen un ratio relativamente modesto
de deuda pública externa/PBI. Esto sugiere que los
gobiernos de los mercados emergentes han resistido en
gran medida a la tentación de aprovecharse del crédito
externo barato (en comparación con el sector privado)
y están, por tanto, menos expuestos a los efectos de un
fortalecimiento del dólar.
Fuente: Análisis de PWC, Reserva Federal
1- Las economías que presentan mayor vulnerabilidad
son Sudáfrica y Turquía (ver figura 2).
Ambas economías han sufrido una relativa salida de
capitales en los últimos 12 meses y muestran altos
déficits de cuenta corriente.
Turquía es la más vulnerable de la muestra, teniendo el
segundo mayor ratio de deuda en moneda extranjera en
relación al PBI y enfrentando la presión de refinanciar
aproximadamente un tercio de la misma este año. Sin
embargo, el mercado financiero en Turquía permanece
calmo.
2- India presenta una mejora de su situación mientras
que Brasil e Indonesia deberán ser monitoreados.
India ha mejorado su posición en los últimos dos años
habiendo adoptado el gobierno una política monetaria
relativamente contractiva. A la par con la baja en los
precios del petróleo, ha reducido su déficit de cuenta
corriente; del 4,8% del PBI en 2012 al 1,4% del PBI el
año pasado.
Por su parte Brasil e Indonesia tienen déficits de cuenta
corriente altos, lo que indica mayor dependencia de
financiamiento externo. Además, ambas monedas se han
devaluado en término de dos dígitos en los últimos 12
meses. Los riesgos son algo mayores en Brasil ya que debe
hacer frente a la caída en los precios de los commodities y
se encuentra implementando un programa de austeridad
fiscal para mejorar las finanzas públicas.
Figura 2: Turquía, Perú, Colombia y Sudáfrica son
las economías más vulnerables a una apreciación del
dólar
Países
Vulnerabilidad
Turquía
Perú
Colombia
Sudáfrica
Malasia
Chile
Rusia
Indonesia
Brasil
México
Argentina
Tailandia
India
Filipinas
Alta
Alta
Alta
Alta
Media
Media
Media
Media
Media
Media
Media
Media
Media
Baja
Deuda
externa en
moneda
extranjera
(%PBI)
46%
30%
25%
19%
65%*
51%
37%*
33%*
24%*
22%
27%
27%
17%
20%
Países
Deuda externa
de corto plazo en
moneda extranjera
(% del total de la
deuda externa en
moneda extranjera)
Deuda externa del
gobierno general
(% del PIB)
Proyección
crecimiento del
PBI real promedio
anual,
2015-20 (%)
31%
12%
13%
40%
N/A
13%
N/A
N/A
N/A
13%
40%
48%
24%
15%
11%
8%
10%
15%
15%*
2%
3%*
14%*
3%*
16%
14%
6%
4%
11%
3.7%
4.7%
4.0%
2.5%
5.0%
3.5%
0.4%
5.5%
2.3%
3.7%
1.8%
3.9%
6.4%
6.2%
Fuente: Análisis de PwC, Banco Mundial, FMI
El análisis muestra que la mayoría de las economías
-5.7%
-4.1%
-5.0%
-5.4%
4.6%
-1.2%
3.1%
-3.0%
-3.9%
-2.1%
-0.9%
3.8%
-1.4%
4.4%
Figura 3: La mayoría de los gobiernos han resistido a
la tentación del crédito externo barato
3- El sector público presenta una menor exposición a la
apreciación del dólar.
Se espera que la economía brasileña se contraiga en
2015, lo que podría asociarse a menores ingresos para
algunas empresas. Las compañías con un elevado índice
de endeudamiento denominado en dólares deberán
proceder con cautela para poder atender su pago.
-19.4%
-10.3%
-23.2%
-12.1%
-11.0%
-9.9%
-33.3%
-11.7%
-27.9%
-13.8%
-9.6%
-0.5%
-3.3%
0.3%
Cuenta
corriente
(%PIB)
Fuente: Análisis de PwC, Banco Mundial, FMI, Datastream
Turquía
Perú
Colombia
Sudáfrica
Malasia
Chile
Rusia
Indonesia
Brasil
México
Argentina
Tailandia
India
Filipinas
Variación de
la moneda en
12 meses
(%)
10
Inflación
Tipo de cambio Spot y Futuros
13,00
45,0%
IPC congreso
Expectativas de Inflación
40,0%
12,00
11,00
35,0%
10,00
30,0%
9,00
8,00
Fuente: Elaboración propia en base a fuentes de información financieras
Fuente: Elaboración propia en base a IPC congreso y UTD
Evolución precios Soja y Petróleo, índice 2004=100
Reservas y Activos del BCRA
Reservas/Activos
Reservas, USD mn, fin de periodo
Soja
Petróleo
Activos S.Púb/Activos
300
280
260
240
220
200
180
160
140
120
100
60000
80%
70%
50000
60%
40000
50%
30000
40%
30%
20000
20%
10000
10%
0
Fuente: Elaboración propia en base a CBOT y WTI NYMEX
UE
China
USA
3
2
1,5
1
0,5
04-15
07-14
12-13
05-13
10-12
03-12
08-11
01-11
06-10
11-09
04-09
02-08
07-07
12-06
05-06
03-05
08-04
01-04
11-03
04-02
0
09-01
01-15
04-15
07-14
10-14
04-14
01-14
10-13
07-13
01-13
04-13
07-12
10-12
04-12
01-12
12,0%
EMI, var% a/a
10,0%
EMAE, var% a/a*
8,0%
5,2%
6,0%
3,8%
4,0%
2,8%
1,7%
2,0%
0,5%
0,0%
-0,4%
-0,5%
-0,7%
-2,0%
-1,7%
-2,6%
-4,0%
-2,9%
-4,4%
-4,7%
-6,0%
-4,9%
-5,4%
-5,9%
-8,0%
2,5
02-01
10-11
Estimador Mensual de Actividad Económica y
Estimador Mensual Industrial
3,5
07-00
07-11
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA
Índice de Tipo de Cambio Real: base dic-99=1
Brasil
01-11
01-2015
04-11
01-2014
07-10
01-2013
10-10
01-2012
Fuente: Elaboración propia en base a BCRA, BCB, BCE, FED, BCC. INEGI, Eurostat, National Bureau of
Statistics of China, Bureau of Labor Statistics, INDEC, IPC congreso.
Comercio Exterior
2,0%
0,5%
-1,6%
-2,1%-1,5%
02-13
03-13
04-13
05-13
06-13
07-13
08-13
09-13
10-13
11-13
12-13
01-14
02-14
03-14
04-14
05-14
06-14
07-14
08-14
09-14
10-14
11-14
12-14
01-15
02-15
03-15
04-15
01-2011
04-10
0%
01-2010
04-15
03-15
02-15
01-15
10-14
09-14
08-14
07-14
06-14
05-14
04-14
03-14
02-14
6,00
01-14
05-15
01-15
03-15
11-14
07-14
09-14
05-14
01-14
03-14
11-13
07-13
09-13
05-13
01-13
03-13
11-12
07-12
09-12
05-12
01-12
03-12
11-11
07-11
09-11
15,0%
Fuente: Elaboración propia en base a INDEC. * Serie proveniente del INDEC, base1993=100 hasta
diciembre de 2013 y desde entonces se utiliza Base2004=100
Ingresos y Gastos del Sector Público Nacional no Financiero
Importaciones, USD mn
Saldo Comercial, USD mn
Exportaciones, USD nn
140.000,00
INGRESOS CORRIENTES
INGRESOS CORRIENTES sin BCRA & Anses
120.000,00
10.000
GASTOS CORRIENTES
100.000,00
8.000
80.000,00
6.000
60.000,00
4.000
Fuente: elaboracion propia base SECRETARIA DE HACIENDA
03-15
01-15
11-14
09-14
07-14
05-14
03-14
01-14
11-13
09-13
03-13
41-15
01-15
10-14
07-14
01-14
04-14
10-13
07-13
04-13
01-13
10-12
07-12
01-12
Fuente: Elaboración propia en base a Indec
04-12
10-11
07-11
01-11
04-11
10-10
07-10
0,00
04-10
20.000,00
0
07-13
40.000,00
2.000
05-13
12-99
Spot
3 meses
6 meses
1 año
7,00
12-14
20,0%
11-14
25,0%
Actividad y Precios
2012
2013
2014
PIB Real, var % a/a
0,8%
2,9%
0,47%
-
nd
-
-
nd
nd
23,9%
18,0%
16,5%
15,8%
nd
25,3%
28,1%
38,5%
31,4%
29,8%
29,0%
nd
IPCNu (2013=100), var % a/a
IPC (índice alternativo - congreso), var % a/a
feb-15
mar-15
abr-15
may-15
Producción Industrial, var % a/a
-1,2%
-0,2%
-2,5%
-2,1%
-1,6%
-1,5%
nd
Reservas Internacionales (fin de período, USD mn)
43.290
30.599
31.443
31.470
31.490
33.909
33.283
Cobertura de Importaciones (meses de reservas)
7,58
4,99
5,78
7,85
6,31
6,81
nd
Tipo de cambio implícito (M0/Reservas)
7,13
12,33
14,71
14,19
13,98
13,83
13,88
$/USD, fin de período
4,92
6,52
8,55
8,72
8,82
8,90
8,99
Sector Externo
2012
2013
2014
feb-15
mar-15
abr-15
may-15
Exportaciones, USD mn
80.927
81.660
71.936
4.064
5.037
5.231
nd
Importaciones, USD mn
68.508
73.657
65.249
4.011
4.994
4.979
nd
Saldo Comercial, USD mn
12.419
8.003
6.687
53
43
252
nd
Liquidación de Divisas de los Industriales Oleaginosos
y los Exportadores de Cereales , USD mn
23.069
23.209
24.051
935
1.178
2.433
2.359
-
-
2.966
463
486
495
443
Laborales*
2012
2013
2014
feb-15
mar-15
abr-15
may-15
Desempleo país (%)
6,87
6,40
6,90
-
7,10
-
-
Desempleo GBA (%)
7,74
6,50
7,20
-
7,90
-
-
Tasa de actividad país (%)
46,32
45,60
45,20
-
44,60
-
-
Dólar Ahorro, USD mn
Fiscales
2012
2013
2014
feb-15
mar-15
abr-15
may-15
679.799
858.832
1.169.683
106.558
105.400
112.659
138.139
IVA, $mn
190.496
249.006
331.203
31.013
33.907
33.590
32.448
Ganancias, $mn
138.440
183.599
267.075
25.165
20.939
21.325
44.919
Sistema seguridad social, $mn
175.590
229.767
297.504
28.575
28.403
30.839
29.779
Recaudación, $mn
Derechos de exportación, $mn
61.316
55.465
84.088
3.374
4.660
9.290
7.951
554.776
740.393
1.061.781
95.248
100.068
nd
nd
Resultado Primario, $mn
-4.374
-22.479
-38.562
-13.548
-17.429
nd
nd
Intereses, $mn
51.190
41.998
71.158
2.845
10.466
nd
nd
Resultado Fiscal, $mn
-55.563
-64.477
-109.720
-16.393
-27.895
nd
nd
Financieros - Tasas interés**
2012
2013
2014
feb-15
mar-15
abr-15
may-15
Badlar - Privados (más de $1millon,30-35d) (%)
15,37
20,18
19,98
20,62
20,80
20,74
nd
Plazo Fijo $ (30-59d bcos. Priv) (%)
14,94
19,37
21,30
21,78
21,95
21,73
nd
Hipotecarios (%)
17,23
16,56
22,3
25,73
23,09
22,70
nd
Prendario (%)
19,6
21,07
26,36
27,25
26,54
26,06
nd
Tarjetas de Crédito (%)
35,07
37,16
42,76
40,90
40,47
39,15
nd
Commodities***
2012
2013
2014
feb-15
mar-15
abr-15
may-15
Soja (USD/Tn)
538,5
516,8
457,0
364,7
359,6
357,7
351,9
Maíz (USD/Tn)
694,9
578,1
415,3
383,7
382,9
374,6
359,2
Trigo (USD/Tn)
751,3
684,0
587,9
517,5
508,6
502,2
490,0
Petróleo (USD/Barril)
94,1
98,0
92,9
50,7
47,9
54,8
59,4
Gasto Primario, $mn
* Dato trimestral. El año corresponde a Q4
** Dato 2012/13/14 corresponde a promedio diario de diciembre
*** Contratos a futuro a un mes, promedio del período
Fuentes: INDEC, Secretaría de Hacienda, Ministerio de Economía, BCRA, AFIP, IPC Congreso, CIARA, CBOT, NYMEX
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